恒力股份：炼化一体化项目值得期待 买入评级
投资要点公司聚酯产业链布局完整：恒力股份于2016年借壳大橡塑上市，现拥有苏州、宿迁、南通、营口四大生产基地，合计拥有涤纶民用长丝产能140万吨(其中FDY110万吨、DTY30万吨)，工业长丝20万吨，聚酯切片70万吨，BOPET薄膜20万吨，PBT树脂16万吨，10亿kWh发电和220万吨蒸汽供应能力，民用丝、工业丝和热电三项业务是公司目前主要利润来源。公司产品基本覆盖了聚酯下游的主要品种，产业链布局完整。
与众不同的民用丝龙头，高端产品盈利能力强：公司涤纶民用长丝在产品结构上与同行存在明显差异，以细旦超细旦FDY为主，产品极具特色，10D以下产品仅恒力能生产。面对需求快速变化的终端市场，公司并不一味追求产能扩张，而是重视新品研发，铸就快速市场反应能力，在激烈的市场竞争中高端产品带来了远高于同行的盈利能力。我们看好公司持续创新能力，带来民用长丝业务盈利能力的不断提升。
拟实施重大资产重组，实现产业链一体化深度整合：公司发布发行股份购买资产并募集配套资金预案，拟发行股份购买恒力投资和恒力炼化100%股权并募集配套资金，全部用于“恒力炼化2,000万吨/年炼化一体化项目”。
本次重组实施完毕之后，将实现集团化工、石化板块资产的整体上市，实现产业链一体化深度整合，并且大幅降低关联交易。
PTA行业处在底部，重组完成后业绩弹性大：恒力石化(大连)是本次拟注入的恒力投资核心资产，拥有PTA产能660万吨，是全球单体产能最大的PTA工厂，国内第二大PTA生产商。PTA行业大规模扩产已经结束，长期低加工费下产能出清大势所趋，景气底部有待回暖。本次重组完成后，PTA价差每扩大100元/吨，净利增厚4.95亿，业绩弹性巨大。
长兴岛2,000万吨炼化一体化项目值得期待：我国聚酯行业高速发展催生了巨大的对二甲苯需求，2016年国内需求2207万吨，进口1236万吨，进口依存度高达56%，仅恒力PTA工厂自身便需要440万吨对二甲苯原料，解决原料问题迫在眉睫。恒力炼化项目位于大连长兴岛，拥有原油加工能力2000万吨、对二甲苯产能450万吨。项目采用全加氢工艺路线，沸腾床渣油加氢裂化+溶剂脱沥青组合重油加工技术，以“高起点、高标准、严要求”为建设原则，采用国际先进工艺包技术，全力打造绿色、生态、环保的世界级炼化一体化工厂。该项目已完成所有审批流程并着手开工建设，是七大石化基地新建项目中进度最快的，有望率先建成投产。公司预计项目建成后能实现营收916亿元，利润129亿元，此外还有税收优惠以及PTA-PX一体化带来的零运费零损耗优势，预期经济效益显著。
投资建议暂不考虑重组及配套融资，预计公司16-18年净利润为14.69、17.95和19.94亿元，EPS为0.52、0.64和0.71元，PE为17X、14X和12X。公司产业链一体化布局完整，炼化项目进度较快，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：油价大幅下跌，重组的审批风险，项目进度不及预期。(东吴证券)
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