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三聚环保:七台河项目顺利投产;焦炉煤气利用空间大

类别：公司研究 机构：瑞银证券有限责任公司 研究员：郁威,徐颖真,严蓓娜 日期：2015-01-30

七台河项目设计巧妙,盈利能力强

我们近期参观了三聚环保在七台河的焦炉煤气制LNG项目。我们认为项目设计巧妙,在各方面做到了资源充分利用,最主要的是:1)“顶气”,用成本较低的合成气替换出作为燃料的焦炉煤气,做制LNG和甲醇的原料,2)“补气”,把合成气/焦炉煤气混合,增加原料。我们估算该项目LNG成本不超过1.7元/方,售价有望达到3元/方,净利润1.3亿元/年以上,项目回报期三年。

七台河项目可复制性强,市场空间大

焦碳厂约有45%的焦炉煤气用于回炉燃烧,剩余55%的焦炉煤气,在不少焦碳厂已经用于外售或者制甲醇。三聚环保的项目造气替代焦炉煤气,使得大部分焦碳厂都可以成为其潜在的客户。全国有规模以上焦碳厂650多家,其中100万吨或以上的有200多家,市场空间非常大。另外我们估算七台河项目未开工的三阶段项目投资将近20亿元,远超一、二阶段约5亿元的投资额,显示单个客户可以给三聚环保带来的收入很高。

低油价对公司的影响:短期有限,中长期油价反弹可能较大

我们认为当前油价对于三聚环保短期的业绩成长影响有限。瑞银预测中长期油价会在2016年起步入回升通道,2018年WTI/Brent达到85/90美元/桶的长期均衡价格。极端情形下,假设油价永远处于当前的低位,我们预计公司仍然能通过LNG和气体净化业务实现盈利增长,但是增长的空间会受到影响。

估值:目标价34.3元,“买入”评级

我们基于瑞银VCAM贴现现金流模型和8.8%的WACC,得到目标价34.3元,维持“买入”评级。