昊华科技是由12家国家级科研院所改制而成的集研产销于一体的创新材料平台公司前身天科股份是西南化工设计院发起，将变压吸附技术及成套、碳一化学成套技术等优质资产整合而成的技术服务型企业。2018-2019年，天科股份陆续收购集团旗下12家科研院所，并将各院所的特种气体板块整合形成昊华气体有限公司，由此正式形成了“12+1”的格局，产品涵盖高端氟材料、电子化学品、航空化工材料及碳减排四大业务板块，公司从单一的技术服务转变成研产销一体、产品矩阵丰富的研发创新平台型材料企业，各业务板块均以研发为驱动，聚焦高端和差异化，技术水平和市占率国内领先。
高端氟材料：技术引领，专注高端化和差异化昊华科技定位PTFE高端应用，进口替代加速。PTFE供需存在结构性错配，高端品类长期依赖进口。昊华科技旗下的晨光院截止2021年公司PTFE总产能3万吨/年，产能位列行业第二，主要聚焦于高端牌号，其中高端PTFE树脂产能1万吨/年，另外还在建1.85万吨/年高端PTFE材料。其中国内独家中高压缩比聚四氟乙烯分散树脂产品已成功配套5G线缆生产，质量已满足半导体、高频通信等领域的规模化需求；PTFE分散细粉纤维专用树脂产品已经过电池生产商初步评测可以使用，未来有望伴随干电极技术放量；高光亮聚四氟乙烯分散浓缩液系列产品达到国外同类产品水平实现进口替代。锂电级PVDF供需紧缺，昊华科技快速卡位。PVDF是当前最佳的锂电正极粘结剂，近两年伴随新能源车销量快速提升而需求高增，短期内供需紧张。受《蒙特利尔协定约束》，原材料R142b在我国实行配额制且产量要求逐年减少，新增PVDF产能需向上一体化同步配套R142b，R142b市场流通量极为紧张。昊华科技及时卡位PVDF赛道，目前已进入试生产，并提前完成R142b原料配套，解决原料瓶颈，在未来几年将享受锂电级PVDF高景气。原材料R142b价格上涨推动氟橡胶景气高增，昊华是国内少数能够完成高端牌号进口替代的企业。特种氟橡胶随着汽车和航空航天行业升级需求高增。通用氟橡胶产能和质量已达到领先水平，特种氟橡胶还需实现国产化。昊华旗下晨光院是国内少数能够完成高端品类进口替代的企业，赛道供需格局更为优异。同时，氟橡胶与PVDF均使用R142b原料，下游新能源车快速增长推动锂电级PVDF需求快速增长，R142b市场流通量急剧减少，未来几年内原料的供应端持续偏紧将支撑氟橡胶维持较高价格，对于昊华科技这类自有原料R142b配套保障的企业将长期受益。
电子化学品：国内领先电子特气供应商，适时布局湿电子化学品全球电子特气市场90%以上的份额由国际四大气体公司控制，形成了寡头垄断的格局。我国半导体领域电子特气国产化率不足15%。电子特气领域，昊华科技是国内领先的含氟特气研发与生产制造企业，产能位列国内第三，电子级NF3和SF6均在国内排名前两位，同时也在持续研发生产多种国内稀缺的电子气体品种如WF6、光电子级氨、高纯硒化氢等，并进入一线面板及半导体厂商供应商。4600吨电子特气项目将在今年陆续投产，进一步丰富公司产品线。另外，公司“十四五规划”指出，公司拟适时开展湿电子化学品业务，丰富产品矩阵。
航空化工材料：专注特品配套及民用航空材料，伴随大飞机放量可期公司依托旗下多个科研院所，成为国内核心特品配套及民用航空化工材料供应商。曙光院是国内唯一的特种轮胎专业科研生产单位，代表国内航空轮胎研发的最高技术水平，军品覆盖了我军现役各个战机，民用产品已在大飞机多个型号进行配套，填补国内空白。西北院等专注于高端密封型材，在国产大飞机和半导体信息产业均有较大的发展潜力。黎明院聚氨酯材料拥有国家级实验室，不断拓展高端品类，如阻燃环保型、车用、弹性体等。北方院和海化院长期涉及海空军品配套，同时拓展航空航天领域，部分产品进入大飞机涂装试用。
碳减排业务：国内PSA技术第一，碳中和应用潜力巨大变压吸附分离（PSA）是工业副产氢气分离提纯的主要技术，也能应用于二氧化碳捕捉，在碳中和背景下应用潜力巨大。昊华科技西南院80年代率先开始进行PSA技术工业应用的研究，经过近五十年的发展和进步，已成为全球前三大国内第一大的PSA技术设计和工程总包提供商。在双碳背景下，预计公司订单量将持续高增。
投资建议我们认为公司研发底蕴深厚，已成为明显的研发创新驱动的平台型材料公司，选择赛道高增，同时聚焦高端化、差异化，各项业务亮点十足。我们假设公司在建项目能够如期投产，预计昊华科技2022-2024年归母净利润13.08、17.15、20.51亿元，EPS1.42/1.87/2.23元，对应PE为28.52X/21.76X/18.19X。我们选取同行业一体化型企业进行对比。与可比公司相比我们认为存在明显低估，维持“买入”评级。
风险提示（1）项目投产进度不及预期；（2）行业竞争加剧；（3）原材料及主要产品波动引起的各项风险；（4）装置不可抗力的风险；（5）国家及行业政策变动风险。
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