事件： 太阳纸业披露2020年中报，2020年半年度实现收入104.3亿元，同比下滑3.2%，归母净利润9.4亿元，同比增长5.6%，扣非后利润8.8亿元，同比增长1.4%，分季度来看，2020Q1/2020Q2收入为55.5/48.8亿元，同比变化+1.9%/-8.4%，归母净利润5.4/4亿元，同比变化+41%/-20.9%。
点评：
收入&业绩符合预期，文化纸仍然是贡献毛利润的核心纸种。 从收入上看：2020年H1公司非涂布文化纸/铜版纸/瓦楞箱板纸/溶解浆/ 化机浆分别实现收入37.9/14.7/16.6/13.1/8.9亿元，同比变动+7.8%/-2.9% /-12.1%/-28.3%/+16.1%，文化纸贡献主要收入。4月受疫情影响文化纸价格大幅回落，5-6月份企稳回升，景气度有所修复，公司上半年非涂布文化纸表现稳健，量/价变动分别为+9.1%/-1.2%，价格仅有小幅波动；铜版纸需求偏弱， 量/价变动分别为-4.2%/+1.3%；瓦楞箱板纸受疫情影响较大，量/价分别变动5.6%/-6.9%； 溶解浆因行业供过于求， 价格持续下探， 量/ 价变动为6.4%/-23.4%；化机浆则依托下游白卡纸行情复苏，量/价变动为+28%/-9.3%。 从盈利上看：公司上半年综合毛利率23.7%，同比增加4 pct，Q2毛利率22.7%，同比增加1 pct。上半年非涂布文化纸/铜版纸/瓦楞箱板纸/溶解浆/化机浆毛利率分别达到33.5%/34.6%/8.7%/0.7%/24.8%，非涂布文化纸与铜版纸毛利率同比大幅提升12/ 14.5 pct，贡献了73%的毛利，公司通过良好的成本控制和库存准备，平滑了产品的盈利能力。而溶解浆因价格持续下跌，毛利率仅0.67%，公司作为全球第二大溶解浆厂商制造端只能实现微利，由此我们判断行业价格已处于相对低位，未来持续下探空间不大。
文化纸：行业景气度逐步修复，公司出货水平高，市场集中度有望提升。 1、行业景气度逐步恢复，公司优于行业。当前公司文化纸的增量及未来产能布局均以非涂布文化纸为主，随着文化纸景气度逐步提升，公司非涂布文化纸需求较好，即便受到疫情影响，公司仍保持较高的出货量，当前处于满产的水平，并有部分铜版纸转产支持。6月份以来，文化纸价格逐步修复，行业库存天数从34天降至25天，基本面逐步改善，而公司作为文化纸龙头，非涂布文化纸与铜版纸库存天数仅有5天，下游经销商也仅有1个月左右，运营状况优于行业。
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