北新建材：石膏板王者再出发，防水材料行业整合加速

石膏板王者“一体两翼”,开启全球化布局:公司是全球最大的石膏板产业集团之一,实际控制人为中国建材集团,2019年底公司石膏板产能27.5亿平方米,国内市场份额60%左右。2004-2019年公司实现扣非净利润CAGR+30.6%。公司开启“一体两翼、全球布局”的发展战略目标,巩固国内石膏板业务优势,拓展防水材料和涂料业务,培育新的业绩增长点,启动全球化布局,计划公司在全球石膏板产能达到50亿平方米。

拥有上游脱硫石膏资源和全国性的营销渠道,石膏板龙头强者恒强:1)在工业副产石膏代替天然石膏后,距离市区或城市群近的大型火电厂是生产石膏板的优质资源,2005年以来公司率先占领了这些稀缺区域市场,建立了上游脱硫石膏资源和全国性的市场营销渠道两大壁垒,同时加强内部管控,不断优化成本,使得公司石膏板成本比小企业低10%左右。2)国内石膏板行业竞争格局基本稳定,公司石膏板市占率已达60%,对下游客户议价能力较强,实行“价本利”策略为公司利润稳定增长提供了保证。

联合重组进入防水行业,防水行业迎来加速整合期:1)2019年公司先后联合重组十个防水材料基地一举成为行业前三。预计国内防水市场总规模在2000亿元左右,龙头东方雨虹市占率仅9%,未来行业集中度提升空间大。2)公司进入防水行业优势显著。一方面,防水材料与石膏板的客户高度重合;另一方面,防水材料行业对营运资金有一定要求,北新建材应收账款周转率和经营性现金流大幅优于防水材料上市公司。

盈利预测:公司是国内石膏板龙头,19年以来大力拓展防水业务,将为公司带来新的业绩增长点。预计公司2020-2021年EPS分别为1.66元、2.01元,对应PE分别为12.7倍、10.5倍,首次覆盖给予“推荐”评级。

风险提示:1)国内新冠疫情持续致使房地产需求下行;2)石膏板原材料价格大幅上涨风险;3)防水材料业务应收账款风险;4)环保政策执行不及预期导致石膏板价格下跌。