中国核电：三门2号恢复运行在即，折旧政策调整增厚业绩

事件: 根据公告, 三门 2号机组已进入恢复启动运行阶段, 机组装料已完成,后续将按照监管要求和程序开展反应堆临界等准备工作,戴反应堆临界批准后,机组有望在年内恢复运行发电。

三门 2号恢复运行在即,会计折旧政策调整,业绩高增可期: 根据公告, 年初至今,三门 2号( 125万千瓦)一直处于小修状态。 据估计, 2019年前三季度, 三门 2号机组共损失发电量 79.2亿千瓦时。 与2号机组相关的费用计入当期损益, 直接导致公司前三季度归母净利润下降 3.1%。 若机组在年底顺利恢复运行, 按年运行 7500小时,上网电价 0.42元来估计, 2020年三门 2号有望贡献售电收入近 40亿元,收入弹性约 8-9%。 同时, 经对不同类型核电固定资产实际使用情况的评估,公司对不同机组类型、不同类别固定资产的折旧年限等会计估计进行优化变更, 二代和三代核电机组的寿命分别延长至 25年和 35年,平均折旧寿命 27年,较之前的平均折旧寿命( 23年)增加 4年。

本次折旧政策调整后,直接降低折旧费用,显著改善经营业绩。

在建项目稳步推进,明后年迎来密集投产期: 截至目前,公司投入商运的核电机组共 21台,控股装机 1909万千瓦。 公司 4台在建核电项目有序推进, 福清 5、 6号和田湾 5、 6号机组预计在 2020-2021年陆续商运。 4台机组合计装机 455.8万千瓦,占公司已投运装机的23.9%。同时,公司核能合作开发取得新突破,漳州 1、 2号机组获国家核准, 其中漳州 1号机组于 2019年 10月 16日 FCD,机组正式开始建设; 田湾 7、 8号总承包合同正式签署,徐大堡 3、 4号技术设计合同正式签署。核电稳定运行时间长,三代核电机组直接按照 60年寿命设计,二代机组也可以争取延寿至 60年。核电机组利用效率高,年均运行小时数一般在 7200小时以上。随着上述项目逐步建成投产,公司发电量将持续增加,业绩增长可期。

可转债成功发行, 高分红值得期待: 公司可转债于 2019年 4月完成发行并于 2019年 5月上市交易,募集资金 78.0亿元。 募集资金主要用于田湾 5、 6号和福清 5、 6号机组项目。 随着可转债成功发行上市,项目建设进度有望加快。 2019年 10月 21日,核能转债正式进入转股期,转股价格为 6.2元,目前正股价格为 4.73元。 同时, 公司经营现金流增长明显。2019年前三季度,公司经营活动现金流 231.4亿元,同比增长 25.0%。2016至 2018年,公司股利支付率保持在 38%以上。

根据国家核电发展规划,未来几年将是核电开工建设的高峰期。待项目密集投产期结束后, 公司资本开支不高, 现金流良好,分红和股息率值得期待

投资建议: 增持-A 投资评级, 6个月目标价 5.6元。 预计公司2019-2021年的收入增速分别为 15%、 13%、 10%,净利润为 47.6亿元、 56.8亿元、 64.0亿元,对应市盈率为 15.5x、 13.0x 和 11.5x。

风险提示:项目推进进度不及预期,利用小时数偏低,上网电价下调。