东睦股份首次覆盖报告:国内粉末冶金绝对龙头,新产品和软磁双轮驱动

受益新产品和软磁双轮驱动,首次覆盖给予“推荐”评级

公司是国内粉末冶金行业绝对龙头,预计2018-2020年之前研发与储备的粉末冶金新产品将贡献收入和利润增量,软磁业务经过整合已进入规模快速扩张阶段,未来有望贡献增量业绩。预计2018-2020年公司归母净利润依次为3.93、4.91和5.97亿元、同比增长30.8%、25.2%和21.5%,复合增速26%;结合公司现金流较好、资产负债率低等,首次覆盖给予“推荐”评级。

粉末冶金属净成形工艺,技术进步有望驱动应用空间扩展

相比于传统铸造和减材制造等,粉末冶金原材料利用率达95%、甚至更高,规模化效益高、环保。粉末冶金产品主要应用于汽车产业中,例如发动机、变速箱和车身中的零部件。2017年中国单车使用粉末冶金产品约4-5Kg,而北美地区约20Kg、日本和欧洲约8Kg。参照国际巨头GKN成长及其产品应用,我们认为技术进步、环保要求提升将驱动粉末冶金产品在汽车领域使用量有望持续提升;此外金属基复合材料方面的技术进入,有望使粉末冶金产品进入航空航天、医疗和金属3D打印等领域,扩展市场应用空间。

预计2018-2020年公司粉末冶金明星产品将提供增量贡献

根据中国粉末冶金协会,2017年国内粉末冶金市场约70亿元,东睦市占率约25%、多年保持第一,且下游客户博格华纳、麦格纳、舍弗勒等是全球顶级的汽车零件一级供应商。2012-2017年公司汽车粉末冶金收入复合增速23.86%,得益于VVT/VCT等明星产品放量。2017年公司完成新产品开发960个、100个项目定点,根据经验2-3年该项目将达到销售峰值,预计2018-2020年粉末冶金变速箱零件等新产品将提供收入及业绩的增量贡献。

软磁业务进入规模快速扩张阶段,未来有望贡献增量业绩

2015年东睦通过收购浙江科达磁电进入软磁材料领域,并投资1.9亿元建立新厂区,一期达产后具备4亿元产值、并预留二期4-6亿元生产场地。2017年公司软磁业务收入1.6亿元、同比增长21%,但2017H2增长35%。我们认为,公司软磁业务已进入规模快速扩大阶段,将带动该业务效益提升,未来软磁业务有望为公司提供增量业绩贡献。

风险提示:新产品市场接受低于预期;新能源汽车销量不达预期。