机构点评汇总：经营性不动产差异价值

【国盛地产】华润置地：竞争格局改善优先受益方，优质资产运营引领者

行业产能出清方向明确，公司以高信用优势及城市深耕竞争力将优先受益于竞争格局改善：

1、在行业高速扩张阶段公司秉承行稳致远策略，2020年之前的销售额增速不具备明显优势，2020年后公司迎来逆势扩张，销售额增速与可比同行的剪刀差逐渐拉大。

2、2023H1公司再创销售佳绩，实现累计合同销售额1702.4亿元（+40.6%），位列克而瑞销售排行榜第四位，较2021年上升四名。

3、公司于早年扩张后专注于核心城市深耕，2022年市占率排行前五城市较2021年增加10个至24个，核心单城销售额稳定。

4、2023H2公司总可售货源约3859亿元，其中89%位于一二线高能级城市，住宅产品占比68%，将有力支持公司销售额持续领跑。

土地投资“调结构、调节奏、调布局”，以有效投资做实增量：

1、2020年后公司逐渐提升独立开发比例，在追求安全稳健发展的同时也为后续权益利润的结转提升贡献比例，2023H1拿地权益比提升至73%相对高位。

2、2019年后公司整体土地扩张相对稳健，基本保持每年1400亿元以上投资额，以有效投资保障后续销售业务，对应拿地销售比均值仍超50%（2023H1达60%）。

3、公司土地投资策略逐步由利润导向走向深耕与优化并行的质量导向。

2023M1-8公司获取44个项目，新增土储898万平（一/二线占比达35.8%/59.3%；居克而瑞新增土储价值榜榜首）。

投资建议：住开业务方面，在供给侧改革下公司作为头部央企受益竞争格局改善，前景向好，支持业绩表现稳居市场前列；已售未结资源充沛，有望锁定未来稳定收入；土地投资“调结构、调节奏、调布局”，以有效投资做实增量，优质存量土储为后续盈利能力筑底企稳提供保障。

经营性不动产业务方面，公司已然成为内资商业运营引领者，以“万象系”购物中心为代表的投资物业是公司重点发展的业务板块，同时亦是估值差异化体现所在。

我们预计公司2023/2024/2025年营收为2394.3/2634.3/2799.5亿元；归母净利润为293.6/318.9/350.0亿元；对应EPS为4.12/4.47/4.91元/股；对应PE为6.7/6.2/5.6倍。

首次覆盖，给予“买入”评级。

【华鑫通信】5.5G重组联接，共建智能世界底座

5.5G实现万兆体验、千亿联接及内生智能

5.5G在5G传统场景三角的基础上实现eMBB（增强移动宽带）/uRLLC（高可靠低延时通信）/mMTC（海量机器类通信）等能力不断增强，同时新增UCBC（上行超宽带）、RTBC（宽带实时交互）和 HCS（通信感知融合）三大革命性能力。

其中，超大带宽+ELAA是实现10Gbps的关键；上下行解耦持续创新，多频融合实现上行1Gbps；RedCap、NB-IoT、Passive IoT这三类技术支撑5.5G千亿联接。

5.5G拉动产业链受益，升级应用场景

5.5G需要10倍于5G的传输速率，对超大规模天线阵列提出更多需求。而增加天线数量导致对滤波器的需求大幅上升。

同时，通过射频部分的改进、软件升级以及AI赋能，释放5.5G的潜能，适应对带宽、频效、能效等方面有不同要求的业务。

5.5G直接拉动天线、滤波器、射频部件受益。

5.5G下游应用场景不断升级，XR Pro和元宇宙等实时的沉浸式交互应用依赖5.5G的高速率和毫秒级传输延时，具备超大带宽、超低时延和超大规模连接能力的5.5G C-V2X实现车路协同、智能驾驶，5.5G to B将从生产辅助进入工业生产核心环节实现万物智联。

给予5.5G行业投资评级：“推荐”

移动通信技术演进推动5.5G在5G传统场景升级三大能力拉动技术新需求，拉动产业链部件天线、射频、滤波器需求增长，我们给予5.5G行业“推荐”评级，建议关注通宇通讯、盛路通信、信科移动、美格智能。

【国海互联网】华凯易佰：泛品筑基，数字化驱动多元发展

公司业务分析：打造“泛品+精品+跨境电商生态服务”业务矩阵

（一）泛品业务：基石业务，重研发强库存管理，有核心竞争力

核心驱动力总结：全链路持续优化（选品→采购→仓储→物流→销售→推广），重研发、强管控库存，奠定基石地位。

选品&采购：

1）选品：目前执行全品类深耕的发展策略，持续深耕目前处于蓝海市场、产品生命周期相对较长、更新换代相对较慢的品类；

2）采购：公司遵循小批量、多批次原则制定采购计划，同时兼顾单批采购及物流成本，选取最优采购策略，有效控制仓储成本、降低存货滞销风险。

仓储&物流：

1）仓储：海外仓/国内仓两类仓储模式协同发展；

2）物流：与专业第三方跨境物流服务商建立长期战略合作，搭建覆盖海、陆、空的跨境物流配送体系。

销售&推广：

1）销售：多市场（开拓新市场如拉美、东南亚等）+多平台（积极布局沃尔玛、美客多等）布局，降低单一渠道依赖；

2）推广：以站内推广为主。

公司通过自动广告、关键词广告、成交型广告、展示型广告等营销推广工具，将站内流量引入商品链接页面并转化为订单。

信息化系统：涵盖基础业务系统模块和智能应用系统模块，单位人效提升明显。

1）智能调价：自主研发持续升级，实现批量快速的价格升降调整，截至2022年12月，智能调价通过算法技术支持实现对商品页面价格修正次数达61亿次；

2）智能刊登：人均月刊登Listing数量明显提升，结合ChatGPT持续升级；

3）智能广告：不断升级广告系统算法，推广支出转化效率稳步提升；

4）智能备货：自主研发MRP系统，大幅改善库龄结构和存货周转率。

（二）精品业务和亿迈生态平台：快速孵化，打造第二增长曲线

精品业务：2022年精品业务已初步形成了清洁电器、家电、宠物用品、灯具四大产品线的基本盘布局，2023年将逐步实现矩阵化和品牌化走向，整体采取“多品牌、少品线”策略。

1）开发：联合开发为主、自研产品为辅，差异化开发；

2）备货：整柜为单位备货；

3）发货：工厂直发为主；

4）销售：“走量款”和“利润款”动态结合。

亿迈生态平台：构建六大业务（供应链管理、亚马逊孵化、美客多孵化、亿迈云仓、拉美海外仓、增值服务），依托半托管模式实现快速增长，2023年公司将重点发展中型及以上商户，计划开拓5家年销量超过1亿元的商户。

盈利预测和投资评级：

我们预计公司2023-2025年营收分别为65/84/103亿元，归母净利分别为3.9/5.2/6.4亿元，对应摊薄EPS为1.36/1.80/2.23元，对应P/E为19/14/12倍，在行业景气上行大背景下，看好公司泛品业务的增长高确定性以及新业务（精品和亿迈生态平台）的快速拓展，首次覆盖，给予“买入”评级。

【华金计算机】润泽科技：园区级数据中心龙头，“数字经济+AI”提供持续动能

重组上市，“卫星城”布局数据中心运营商。

1）发展历程稳健，重组上市进入资本市场。

2）股权架构集中，团队专业经验丰富。

大股东持股集中，实控人周超男通过京津冀润泽控制公司股份比例61.30%。

团队专业经验丰富，核心高管从业背景专业性强，团队拥有超大规模高等级数据中心集群、全生命周期的投建运行以及维护管理经验。

3）“卫星城”式布局，区位优势显著。截至目前公司已经在京津冀、长三角、大湾区、成渝经济圈和西北地区5个区域布局6个超大规模数据中心，总体规划56栋数据中心，29万个机柜，主要集中在北京、上海、广州、深圳等一线城市的卫星城。

IDC行业供需重塑，第三方服务商是方向。

根据国家网信办及中国信通院数据，截至2022年底，我国数据中心机架总规模已超过650万标准机架，近5年年均增速超过30%，预计2023年我国数据中心的市场规模将有望向2400亿元人民币发起有力冲击。

我国数据中心整体的发展格局呈现两大特点：一是东密西疏，二是大城市为中心的发展格局。

当前我国IDC市场仍由三大运营商主导，而第三方数据中心服务商正在快速崛起，首次市场份额超越电信运营商。

供给端：政策层面对IDC供给端提出新要求，包括PUE要求提升、能耗指标趋严等政策约束；但同时需求端移动互联网流量及算力爆发拉动IDC需求上升。

整体处于供给趋紧但需求持续上升的态势。

园区级业务模式，国内IDC行业引领者。

1）自投/自建/自持/自运维稳定持续营收。

互联网公司服务器在数据中心的托管，具有长期性、稳定性、可靠性的要求，公司的业务模式成为用户首选。

2）自建+批发，上电率带动毛利率提升。

润泽科技的业务模式主要为批发型业务模式，客户主要为中国电信北京分公司和中国联通河北分公司等基础电信运营商，终端客户主要是字节、华为、京东等行业龙头公司，与中国电信北京分公司签署了10-15年的IDC合作协议。

3）电费/资源/节能措施保证营业成本。

目前公司能耗指标已获各地方批准，配电、制冷等多环节系统开始节能措施改造，执行单一制电价，廊坊地区1－10千伏平段电价（含税）为0.5192元/千瓦时，相比北京、上海等地具备区位成本优势，同时自建110KV、220KV变电站，保证用电充足。

4）营收盈利能力持续上涨,费用控制颇有成效。

投资建议：我们认为未来公司将长期保持较高成长性。

预测公司2023-2025年收入44.33/ 59.80/81.27亿元，同比增长63.3%/34.9%/35.9%，公司归母净利润分别为18.19/24.00/33.71亿元，同比增长51.8%/32.0%/40.4%，对应EPS 1.06/1.40/1.96元，PE 22.9/17.4/12.4；首次覆盖，给予“买入-B”评级。

【信达轻工】致欧科技：线上宜家，同与不同

对标宜家，致欧跨境模式灵活高效打造线上家居场景，宜家背靠强穿透力的瑞典文化基因注重线验，商业模式各有千秋。

运营层面：

1）生产端：公司供应商主要集中在广东，具有产业集群下较低成本采购的优势，公司与供应商践行长期合作原则，近年采购成本占比稳定，且公司产品开发周期短、采用小单快返、快速迭代的模式。

对比宜家，虽然宜家具备全球采购优势，但宜家新品开发周期长，且从部分类似产品来看，公司产品的性价比也能达到较好水平。

2）物流端：公司自有仓发货占比高，欧洲时效较高，美国仍有优化空间，产品亦采用平板包装&DIY安装，节约相关成本。

3）零售端：公司B2C模式主要在亚马逊销售，主要品牌Songmics在欧洲主要市场亚马逊卖家排名较高，且规模效应带动电商交易费成本不断摊薄；宜家渠道以线下门店为主、线上为辅。

财务层面：

1）毛利率低于宜家：我们认为，宜家毛利率较高的核心是基于强穿透力的瑞典文化基因，使宜家仅以四种家居设计风格可以售卖全球，庞大的销售规模支撑其全球采购强大议价能力，凭借9500多个SKU支撑其全球446亿欧元营收规模。

2）存货周转率类似：两者均4-5次/年左右，公司在高效数字化供应链管理体系下运营表现优秀。

3）固定资产、应收账款周转率高于宜家：我们认为主要由于商业模式差异，宜家为线下大店重资产，公司则为跨境电商轻资产，电商模式零售效率更高，且公司较小件、购买频次更高的家居用品占比约34%，应收账款周转率较高。

盈利预测与投资评级：公司专注家居跨境电商，为欧洲亚马逊平台头部卖家，有望共享全球零售数字化下的跨境电商增长红利。

B2C、B2B各渠道均衡发展，驱动营收增长。

供应链提质增效，各项成本持续优化盈利有望持续释放。

我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.91亿元、4.79亿元、5.75亿元，分别同比增长56.5%、22.3%、20.1%，目前股价对应PE为23x，首次覆盖给予“买入”评级。