这个指标必须关注

了解一点价值投资的人都知道，公司的价值是其未来创造的现金流折现值的总和，这里的“现金流”指的是“自由现金流”，也就是：

企业经营活动产生的现金流量-资本支出=自由现金流

企业的利润，还要再扣除用于资本再投入的钱，才是真正能赚到的钱。而真正赚到的钱的多少，取决于商业模式的差别。同等利润级别、同等增速的公司，因商业模式的不同，可以给出天差地别的估值。

假如有一个“造鞋工厂”今年利润10个亿，如果要让利润规模持续上升，就要造更多的鞋，要造更多鞋就要有更大的厂房、更多的机器。于是工厂要花掉利润的一半——也就是5个亿——购建新的厂房和机器，那么工厂的自由现金流就是10-5=5亿。

就这样，“造鞋工厂”投入每年利润的50%用于扩产，达成了年化20%的增速。折算其自由现金流后，得到“造鞋工厂”的内在价值是33元。

假如有一个“巨硬公司”，几个程序员开发了一款计算机操作系统MINDOMS，受到广泛好评。这款MINDOMS操作系统可以通过网络下载并付费。“巨硬公司”的程序员们坚持完善系统，不断更新换代、适度投入营销以扩大市场，但他们付出的基本只有人力成本，再投入的资金只有1个亿。假设公司今年利润10个亿，那么公司的自由现金流就是9个亿。

就这样，“巨硬公司”投入每年利润的10%用于研发，也达成了年化20%的增速。折算其自由现金流后，得到“巨硬公司”的内在价值是60元。

二者每年的利润相同，增速也相等，只不过“造鞋工厂”是传统的加工厂模式，要进行大量再投入才能维持增速；“巨硬公司”是SaaS模式，需要的再投入不多，且软件可以零成本分发。商业模式的不同直接导致了自由现金流的多寡，最终反映到了公司的内在价值中。

我们想了半天，有什么指标可以反映商业模式的好坏？其实结论是一个老生常谈的东西——ROIC，也就是投入资本回报率。这也是我们估值课程中重点讲的指标。当然，ROE也是极其好用的，杠杆率不高的时候ROE近似于ROIC。当然高的ROIC加上低的三费占比和估值会更爽。

证星研究院在每次年报季后都会披露ROIC大于的20的上市公司，并除去其中一些短期过大明显不合理的公司供大家参考。