长电科技(600584)动态点评：封测龙头20年业绩爆表 探究动因之“五问五答”
类别：公司 机构：国信证券股份有限公司 研究员：许亮/唐泓翼 日期：2021-04-06
事项：
封测龙头长电科技，前期预告2020 年业绩同比增长13 倍，本文将对市场普遍最关心的问题予以深入解答。
1. 2020 年公司业绩爆表，核心增长来自哪里
2. 星科金朋为何能实现扭亏并大幅盈利
3. 2021 年星科金朋盈利能力是否能够继续提升
4. 除星科金朋外，公司是否还有其他盈利提升驱动因素
5. 近期封测行业涨价，如何判断公司业绩弹性
评论：
一、 问：预告2020 年公司业绩爆表，核心增长来自哪里
星科金朋扭亏为盈，原长电快速增长。公司预告2020 年净利润12.3 亿元，同比增长近13 倍，扣非净利润9.2 亿元，扭亏并大幅盈利。主要由于封测行业景气度较高，国内外大客户需求拉动，星科金朋实现扭亏为盈，而2019年同期长电科技归母净利润约0.88 亿元，其中星科金朋净利润约-3.75 亿元。2020 年测算星科金朋盈利中值约2 亿元，同比提升约5.75 亿，长电科技(除星科金朋)测算净利润约10.30 亿元，同比增长约151%。
二、 问：星科金朋为何能实现扭亏并大幅盈利
半导体行业景气度较高，国内外大客户抢产能， SiP(系统级封装)产能利用率提升，带动公司整体毛利率提升。
公司SiP 产能主要由星科金朋承接，随着半导体行业景气度较高，且模组化趋势显著，国际客户及国内客户均大幅拉动SiP 封装需求，带动SiP 产能利用率由 2019 年度的 56 %提升至 2020 前3 季度78%，带动星科金朋盈利大幅改善。
三、 问：2021 年星科金朋盈利能力是否能够继续提升
盈利能力能够继续提升，主要来自SiP 市场需求较好，星科金朋韩国及新加坡的产能利用率将进一步提升。随着5G、IOT、汽车电子等应用展开，市场对SiP 需求显著提高，据Yole 预估，2025 年SiP 整体市场规模将达到188 亿美元，复合增速达6%。
根据公司分地区营收显示，目前公司前3 季度来自国际客户销售占比约76%，其中来自美系客户约48%，据产业链调研了解，公司已配合多个国际顶级客户完成多项5G 射频模组研发和量产，性能与良率领先国际竞争对手，获得客户和市场高度认可，已应用于多款高端5G 移动终端。随着星科金朋SiP 新产品量产加速，有望带动韩国+新加坡厂盈利进一步提升。
四、 问：除星科金朋外，公司是否还有其他盈利提升驱动因素
整合成效显著，各项费用率已呈现显著下降趋势，净利率延续提升趋势。2018 至2020 前3 季度，公司期间费用率呈现显著下降趋势，分别为14.32%、13.38%和11.26%，按季度平均发生费用金额分别为8.54 亿元、7.87 亿元和7.04 亿元，实现稳中有降。分析来看，公司近年来费用率下降，主要由于管理费用率和财务费用率下降显著。预计随着公司未来定增成功(计划募集资金50 亿元，2020 年12 月核准) 以及整合进一步深化，公司管理费用率及财务费用率有望延续改善趋势。
回顾历史上的半导体高景气周期，全球封测龙头净利率可提升至10%~15%，公司净利率提升空间较大。过去10 年中，每轮景气周期来临，全球龙头封测厂盈利水平都会出现较大提升，净利率峰值区间为10%~15%，提升幅度约为30%~80%或更高，对标国际龙头约9~10%的净利率，公司净利率(2020 前3 季度约4%)提升空间较大。
五、 问：封测行业涨价，如何判断公司未来业绩弹性
我们前期发报告进行测算，随着景气度提升，封装价格上涨将带动国内封测龙头盈利能力较快提升。以2019 年封装价格为基数，根据测算若封装价格提升10%，则有望推动国内龙头公司毛利率提升20%~40%不等；假设费用率不变，则净利率有望增长数倍。
而随着景气周期持续以及国内厂商份额提升，测算封测龙头中长期获得全球10%的市占率假设下，以国际龙头公司10%的净利率估算，则年净利润空间可达35~39 亿，而目前长电科技2020 年净利润约为12 亿，提升空间较大。
五、 风险提示
1、 宏观经济增长不及预期的风险
2、 公司所在消费电子领域受到贸易摩擦，导致下游需求不及预期的风险。
3、 公司经营状况受品牌客户影响波动较大，可能存在经营不达预期的风险
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