陕西煤业(601225)：所得税因素影响短暂 2021年有望量价双升
类别：公司 机构：中信证券股份有限公司 研究员：祖国鹏 日期：2021-02-26
公司受益于处置隆基股份的投资收益，即便有所得税率暂时调高的影响，业绩依然实现同比快速增长。去年三季度以来，坑口煤价持续走强，今年一季度区域煤价更创出历史新高，公司2021 年有望迎来量价双升，业绩预期向好。作为动力煤龙头企业，公司成本管控领先，现金流充沛，盈利能力良好，具备长期高分红能力。目前股价水平下，估值修复空间明确。
投资收益助力，公司2020 年业绩快速增长。公司发布2020 年业绩快报，2020 年原煤产/销量分别为1.25/2.41 亿吨(同比分别增长8.7%/35.4%)，实现未经审计( 下同) 营业收入/ 净利润分别实现946.58/139.46 亿元( 同比分别增长28.58%/19.82%)，其中四季度单季净利润为24.67 亿元(同比下降3.63%)。全年业绩增长主要得益于三季度处置隆基股份部分股权的投资收益。
所得税率提升影响业绩增速，预计后续调降的概率较大。公司公告中说明，由于国家《产业结构调整指导目录(2019 年本)》对鼓励类产业进行了调整，根据谨慎性原则，公司相关子企业2020 年度企业所得税执行税率由之前的15%调整为25%，导致净利润减少。近几年公司实际所得税率(所得税/利润总额)基本都在15%以内，但2020 年三季报实际所得税率已开始提升至18.88%，预计2020 年四季度进一步提升。按照国家发改委拟于2021 年3 月开始实施的《西部地区鼓励类产业目录(2020 年本)》中，“300 万吨/年及以上(焦煤150 万吨/年及以上)安全高效煤矿建设与生产”也属于鼓励类项目，除渭北矿区三座煤矿外，公司其余矿井均为300万吨以上的矿井，产能占比接近97%，预计公司重新申请15%优惠所得税的概率较大，2021 年所得税率或有所下降。
2021 年有望迎量价双升，分红承诺强化公司价值吸引力。目前煤价虽有调整，但同比依然保持强劲，陕西煤炭价格指数中的动力煤最新一期价格为463 元/吨，同比增长15.75%，是仅次于今年1 月价格的历史高点，预计今年全年陕煤销售均价有望增长10%以上，带动业绩增加约20 亿元。产量方面，小保当二号矿井预计2021年可贡献600～800 万吨的增量。公司现金创造能力强，经营现金流/净利润比值领先众多行业的龙头公司，目前资本开支规模较低，负债率不到40%，现金流充裕，具备持续高分红的基础。公司前期公告未来三年分红率不低于40%且金额不低于40 亿元。根据2020 年业绩快报数据，40%分红率对应股息率约为4.9%。
风险因素：宏观经济增速放缓，影响公司销售及均价；新建矿进度低于预期；可转债发行进展不及预期。
投资建议：考虑公司产量增长、优惠所得税率恢复以及煤价同比涨幅，我们上调公司2021~2022 年EPS 预测至1.40/1.48 元(原预测为1.33/1.37 元)，2020 年EPS预测根据业绩快报修订为1.39 元，当前价11.36 元，对应2020-22 年P/E 分别为8/8/8x，估值水平处于历史低位。我们给予公司目标价14 元，对应2021 年P/E 10x，维持公司“买入”评级。
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