长城汽车(601633)：业绩持续高增 单车净利亮眼
类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：崔琰 日期：2021-01-27
事件概述
公司发布 2020 年业绩快报：2020 年实现营业总收入 1032.8亿元，同比+7.4%，归母净利润 53.9 亿元，同比+20.0%，扣非后归母净利润 39.7 亿元，同比-0.4%；其中，2020Q4 实现营业总收入 411.4 亿元，同比+22.3%，归母净利润 28.1 亿元，同比+77.6%，扣非后归母净利润 21.0 亿元，同比+50.0%。
分析判断:
强产品周期驱动销量高增 单车净利润明显提升公司2020年4-7月单月批发销量均维持在8万辆左右，8月以来环比显著走强，8、9、10、11、12月批发销量分别达到8.9、11.8、13.6、14.5、15.0万辆，表现明显优于行业平均水平，主因公司新车型第三代哈弗H6、哈弗大狗等贡献净增量。2020Q4公司累计批发销量43.1 万辆，同比+28.2%，销量高速增长带动公司2020Q4营收同比+22.3%。2020Q4公司整车ASP 9.55 万元，同比减少0.46万元，但环比增加0.37万元，一方面因为欧拉黑猫等低单价车型销量占比提升，另一方面预计与产销快报/季报间销量统计口径存在差异有关。
2020Q4公司业绩同环比持续提升，实现归母净利润 28.1 亿元，同比+77.6%，环比+95.0%；净利率 6.8%，同比+2.1pct，环比+1.3pct。单车净利润0.65万元，同比增加0.18万元，环比增加0.15万元，预计随着单价较高的坦克300、欧拉好猫、中期改款哈弗M6 PLUS等新车型销量爬坡及Wey品牌换代车型上市，单车净利润有望持续显著提升。
平台化助力新品周期 增量车型顺应消费升级公司于2020 年7 月推出全新车型平台：长城柠檬和坦克WEY，兼容不同级别/类型/动力的新车型的研发与生产，新平台的推出将助力公司加速投放新品：
1)现有车型密集迭代维持竞争力：2020 年8 月底上市的第三代哈弗H6、2021 年1 月上市的哈弗初恋均基于长城柠檬平台打造，其他车型如哈弗H4、WEY VV5/VV6/VV7 等也将基于全新车型平台迎来换代，带动车型周期向上，叠加行业层面乘用车板块需求周期性复苏，公司整车销量有望持续改善；2)增量车型提升产销规模：硬派风格全新车型哈弗大狗9月底上市以来销量稳健爬坡，2020 年12 月销量过万，达10,184 辆，环比增长19%。WEY 坦克300 在同价位硬派SUV 中性价比优势突出，外观极具辨识度，2020 年12 月未贡献销量，但预售订单持续净增，预计2021 年1 月起销量将持续爬坡贡献可观增量。此前硬派SUV 市场主要被外资品牌垄断，预计随着公司新车型投放，供给创造需求。
新能源汽车销量连创新高 加速高端化布局
欧拉品牌2020 年12 月销量达1.3 万辆，同比增长380%，环比增长45%，连创新高，其中：欧拉黑猫改款后性价比提升(2021 年351km 豪华型相比2019 款351km 灵睿版，售价提升0.2 万元，配置增加定速巡航、遥控钥匙、导航、OTA 升级等)，12 月销量过万，达10,010 辆，同比增长335%，环比增长6%；欧拉好猫已于11 月24 日上市，共计五款车型，由前保时捷设计师设计，搭载咖啡智能，补贴后全国统一售价为10.39-14.39 万元，12 月销量2,016 辆，累计订单量破万辆，预计随着销量逐月爬坡，增量可期。
除欧拉品牌外，公司与宝马合资的光束汽车进展顺利，光束汽车项目总投资为51 亿元，年标准产能达16 万台，新工厂预计将于2022 年投产。光束汽车将生产包括MINI 品牌纯电动汽车和公司旗下新产品，提升公司产品定位的同时加速电动化进程。
投资建议
调整盈利预测： 预计公司2020-2022 年营业收入由1010.2/1363.8/1568.3 亿元调为1,032.8/1394.3/1603.5 亿元， 归母净利润由53.1/101.6/132.2 亿元调为53.9/104.5/136.5 亿元，对应的EPS 由0.58/1.11/1.44 元调为0.59/1.14/1.49 元，当前股价对应的PE 为74/38/29 倍。
考虑到公司新产品大周期开启，中期业绩修复确定性高，叠加智能电动加速转型，给予2022 年35 倍PE，目标价由50.40 元上调至52.15 元，维持“买入”评级。
风险提示
乘用车板块销量低于预期；自主品牌SUV 市占率下滑；新能源车销量低于预期；海外工厂合并整合、光束汽车项目进展低于预期。
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