锐明技术(002970)公司深度报告：商用车信息化势如破竹 四轮驱动当者披靡
类别：公司 机构：长城证券股份有限公司 研究员：吴彤/蔡微未 日期：2020-09-10
车载视频监控领先企业，业绩稳步扩张：公司是全球领先的商用车综合监控信息化系统及解决方案提供商，深耕公交、两客一危、渣土环卫、及出租四大细分市场，下游多重契机打开广阔空间，2019 年公司实现营收15.64亿元，2016-2019 CAGR 达38.53%，净利润CAGR 达50.70%，毛利率多年维持40%以上。
技术及资源壁垒高铸，公司多方位优势锁定龙头地位：首先，公司细分市场占有率行业领先，品牌影响力持续攀升。2017 年，公司在全球车载视频监控市场占有率排名第二，达到10%，国内排名第一，是国内车载视频监控领域的龙头企业。在细分行业上，公司在两客一危、出租车、渣土业务上目前产品已上车台数占市场总容量比分别为53.19%、16.79%和14.33%，维持领先。其二，技术及准入壁垒铸就护城河，研发投入造就深度智能化。车载视频监控需要在高速移动等复杂车辆工作环境下运作，在研发、认证准入等方面具备壁垒， 公司持续增大研发投入，2016-2019CAGR 达37%，累计拥有专利264 件，深入开发智能技术及视频图像技术，形成技术优势。其三，差异化销售模式打开市场，客户粘性造就资源壁垒。公司境内主要销售商业车信息化产品，而境外主打通用监控产品，以定制品牌ODM 方式进入欧美市场，境内外采用差异化销售模式因地制宜打开市场。此外，公司客户粘性较高，公司与比亚迪、安徽华菱汽车等终端用户保持了长期稳定的合作关系，并与华录智达、广州通达等集成商/工程商达成长期合作。其四，公司持续扩充产能，奠定增长基础。公司于2019 年募集资金用于商用车综合监控信息化产品产业化项目的建设，投资4.32 亿元，达产后该项目2022-2024 年有望实现营收5.13/8.20/10.25 亿元。
车载视频监控需求旺盛，公司四大细分行业解决方案各领千秋：我国视频监控市场规模2014-2019 从800 亿元增长到1286 亿元，CAGR 达 10%，2023 年中国视频监控规模有望达到1883 亿元。其中，交通作为下游应用第二大行业，车载视频监控市场空间广阔，公司业务战略聚焦于商用车安全及信息化领域，推出公交、两客一危、出租、渣土及环卫四大细分行业解决方案：
公交业务：公司多年深耕公交领域，参与全球多个重大项目，在多个城市具备独占优势，2019 年公交业务实现60%大幅增长，营收达2.25 亿元，毛利率达51%。未来公交业务受三重驱动：1)将持续受益于后装市场的存量改造需求和前装市场的新增及报废车辆替换需求；2)新能源、智慧交通等多政策打开市场空间；3)海外公交业务拓展成效显著，2019 估测营收实现近450%增速。相较同业，公司在公交业务增速及车载视频监控技术功能上更具竞争优势。据测算，境内公交车信息化市场未来三年空间约达12 亿，我们预计公司有望享有其中超三成份额。
两客一危：“两客一危”为行业信息化产品最大占比细分行业，2019营收同增近70%，政策及重货市场双重打开未来两客一危空间：1)“两客一危”视频监控相关政策陆续出台；2)海内外货车市场目前安装渗透率仅5%不及，货车市场有望开启新增长点。相较同业，公司“两客一危” 产品已上车台数占市场总容量比2019 年达53.19%，且在海外重货市场发展上可借力公司积累已久的海外渠道与经验。据测算，我国两客一危及货车信息化市场未来三年空间达约17.45 亿，公司有望海内外享有年均超7 亿市场份额。
出租业务：公司出租业务2019 年实现营收1.77 亿元，五年CAGR达55.14%，未来四重机遇创造需求：1)地方政策陆续出台强制安装出租及网约车信息服务系统；2)具备区域性独占优势，有利于未来业务拓展；3)出租智能终端目前信息化渗透率尚低，仅25%；4)网约车市场快速扩张，打开较大发展机遇。据测算，我国出租行业信息化市场未来三年空间达约15 亿。
渣土及环保：公司17 年进入渣土车车载视频监控领域，技术先发优势使渣土车业务成为业绩新增长点，2019 年该业务实现营收1.39 亿元，同增45.6%，未来受政策持续推动且市场竞争相对有限，叠加环保业务开拓新机遇，未来该业务有望持续发力。相较同业，公司渣土车业务增速更高营收体量已实现反超，毛利率较同业高4pct，且市占率更高。据测算，我国渣土车信息化市场未来三年空间达约11.5 亿，公司有望享有年均2.28 亿市场份额。
投资建议：鉴于公司在公交、两客一危、出租及渣土环保行业深耕市场持续巩固龙头地位，未来四大市场新机遇频现开启广阔市场空间，预计2020-2022 年净利润分别为2.55 亿、3.45 亿及4.62 亿元，EPS 分别为1.48、2.00 及2.67 元/股，PE 分别为42.01X/31.05X/23.22X，给与“强烈推荐”评级。
风险提示：贸易 摩擦升级、市场竞争加剧、技术发展不及预期、项目建成不及预期、政策落地不及预期、宏观经济风险、假设参数偏差风险
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