华能国际(600011)事件点评：煤价下行业绩现高弹性 多因素利好业绩持续
类别：公司 机构：国海证券股份有限公司 研究员：赵越 日期：2020-08-20
事件：
公司发布2020 年半年报，上半年公司实现营业收入791.22 亿元，同比下滑5.21%；归母净利润57.33 亿元，同比增长49.73%。
投资要点：
二季度电量恢复较好，收入增速预计逐步回升。疫情影响一季度全社会用电量及发电量，公司一季度售电量同比大幅下滑17.92%。但二季度开始的逐步复工复产对电量恢复刺激明显，公司二季度完成售电量914.73 亿千瓦时，同比增长5.41%，缩小了一季度电量下滑幅度，公司上半年整体售电量同比降幅减小至6.98%。交易电价趋于平稳带动整体电价基本持平，上半年公司平均上网结算电价416.65元/兆瓦时，同比略微下降0.68%。随着全社会用电量的持续恢复，在国内疫情日趋稳定的背景下，后续各月用电量增速有望保持正向增长，公司整体收入有望转正并逐步回升。
煤价同比降幅明显，Q2 单季利润增速超预期。上半年煤价出现V 型走势，中电联沿海电煤价格指数(综合价5500)平均535.33 元/吨，同比下降8.4%，4-5 月平均价格降至512.75 元/吨，部分统计期甚至跌出煤价绿色区间，二季度整体煤价同比下跌12.2%。受益于此，公司Q2 单季毛利率达到20.47%，为2017 年以来单季度最好水平。
叠加二季度单季售电量同比增长，公司Q2 单季实现归母净利润36.73 亿元，环比一季度增长78.3%，较去年同期大幅增长213%，大幅超过市场预期。
全国用电量持续恢复。8 月份全国日发电量和统调用电负荷快速攀升，日发电量最高达到246 亿千瓦时，较2019 年的峰值高出6.86亿千瓦时，统调用电负荷最高达到10.76 亿千瓦，较2019 年峰值高出2400 万千瓦，用电量大增主要是高温晴热天气导致空调负荷快速增长，更重要的是经济的持续稳定恢复。7 月汽车、家具、计算机通信、通用设备、电力设备、食品制造等行业用电量增速均在两位数以上，全国20 个省份用电量正增长，四川、江西、广西、广东、西藏、福建、内蒙、云南等8 个省份用电量增速超过10%，预计下半年全社会用电量有望继续恢复。
煤价预计在绿色区间震荡。疫情爆发后煤炭行业率先发布复工复产倡议，煤炭作为重要能源之一在疫情能源保供政策中具备重要地位，保供政策促进煤炭产能的快速释放，3 月份煤炭产量同比增长9.6%。
但煤炭生产复工快于需求复工，同时下游库存仍处高位需先自行消化，造成供需量不相匹配，煤价在4-5 月份出现较大跌幅。6 月份以来，下游随着经济进一步恢复需求持续向好，同时“安全生产月”、“煤矿安全专项整治三年行动”等煤矿安全生产检查活动频繁，煤炭生产受到一定影响，7 月份原煤生产量较6 月份环比下滑3%左右，供需两端支撑煤价出现底部V 形反弹。展望后市，今年预计汛期延长，水电大发以及“迎峰度夏”接近尾声恐带来电煤需求中枢下移，产量释放存在空间，预计煤炭价格下半场可能在6-7 月平均价格水平震荡，整体位于绿色区间。煤炭价格预计在绿色区间震荡运行将为火电企业带来充足的利润空间。
重视高分红及高股息特征的投资稳定锚作用。电力公司是传统的高分红高股息标的，华能国际自上市以来的分红率达到51%，按照最新收盘价计算，2015、2016 年股息率分别达到8.41%和5.19%，2019年股息率2.41%。公司承诺到2020 年以现金方式分配的利润原则上不少于当年实现的合并报表可分配利润的70%且每股派息不低于0.1 元人民币。电力业务现金流在全行业中都处于领先地位，具备极佳的分红基础，公司较高的分红比例承诺可为投资者提供稳定的股息收益，在波动市场中提供收益稳定锚。
首次覆盖，给予公司“买入”评级：我们看好后续电量上行与煤价震荡且同比下降趋势，认为公司业绩将受益于收入增长与成本下降，同时看好公司高分红高股息特征在波动市场中的投资价值，预计2020-2022 年EPS 分别为0.56、0.62 和0.66 元/股，对应当前股价PE 分别为9.96、9.05 和8.44 倍，PB 分别为0.82、0.75 和0.69 倍，具备低估值优势。首次覆盖，给予公司“买入”评级。
风险提示：煤价大幅上涨风险；交易电价大幅下降风险；疫情反复造成再次停工风险。
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