券商评级：三大指数上涨 九股迎来掘金良机

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恒力石化(600346)：中报55亿 乙烯投产转固 全年业绩再上新台阶 维持“买入”

类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：柳强 日期：2020-08-13

事件：公司发布2020年半年报，报告期实现营业收入673.58 亿元，同比+59.11%；归母净利润55.17 亿元，同比+37.20%。其中第二季度实现营业收入375.87 亿元，同比+37.78%，环比+26.26%；归母净利润33.74 亿元，同比-4.03%，环比+57.39%。

主要观点：

1.化工型炼厂，优势明显，业绩靓丽

产销情况：2020 年Q1、Q2 公司分别实现成品油产量105.04 万吨、73.08万吨，小计178.12 万吨；成品油销量114.28 万吨、46.67 万吨，小计160.95 万吨；化工品产量312.29 万吨、766.96 万吨，小计1079.25 万吨；化工品销量297.44 万吨、433.61 万吨，小计731.05 万吨；PTA产量173.99 万吨、284.41 万吨，小计458.4 万吨；PTA 销量199.69 万吨、236.98 万吨，小计436.67 万吨；聚酯产品产量62.35 万吨、66.42万吨，小计128.77 万吨；聚酯产品销量42.61 万吨、60.08 万吨，小计102.69 万吨。分析可见(1)公司2000 万吨炼油处于满负荷运行。(2)产品结构调整，减少成品油产量，多产盈利能力更好的化工品，再次验证“化工型”炼厂。(3)PTA、聚酯板块产销处于复苏阶段，环比改善。

2020 年H1，面对宏观不利因素，公司业绩靓丽，主要由于(1)一季度炼油产品预售策略，受疫情影响可控，二季度产销恢复，炼油满负荷生产。(2)进一步优化产品结构，提升化工品产销量，盈利较好。

2020 年H1，恒力炼化实现净利润46.2 亿元。(3)公司构建了从“原油-芳烃、烯烃-PTA、乙二醇-聚酯-民用丝、工业丝、聚酯薄膜、工程塑料”世界级产业链业务体系，在全产业链的上、中、下游都布局了以“装置大型化、产能规模化、结构一体化、工艺先进、绿色环保”

为特点的优质高效产能结构，优势明显。(4)新增产能的投放。

2.大乙烯项目投产转固，全年业绩将再创新高

公司150 万吨乙烯及其下游全部化工装置于2020 年1 月29 日一次投料成功并产出合格乙烯产品，7 月份实施转固并实现商业化运营。该项目主要装置包括150 万吨/年蒸汽裂解装置、40 万吨/年高密度聚乙烯(HDPE)装置、2 套20 万吨/年聚丙烯(PP)装置、72 万吨/年苯乙烯(SM)装置、2 套90 万吨/年乙二醇(EG)装置、14 万吨/年丁二烯抽提装置、35 万吨/年裂解汽油加氢装置和17 万吨/年碳四加氢装置，具体产品包括180 万吨乙二醇、72 万吨苯乙烯、42.3 万吨聚丙烯、40 万吨高密度聚乙烯、14 万吨丁二烯等。根据项目可行性研究报告，项目全部达产后，预计年可实现销售收入243 亿元，年均净利润约43亿元。

在PTA 领域，公司250 万吨PTA-4 号线于2020 年1 月份一次投料成功并启动调试工作，于今年5 月份完成投产工作并正式转固实现商业运营，250 万吨PTA-5 号线也已完成了项目建设安装工作，于2020 年6 月份启动投料工作，目前正处于调试中，预计将于今年下半年实现正式投产。届时公司PTA 总产能达1160 万吨/年，全球产能最大。

在下游聚酯产业领域，公司在建的135 万吨民用丝项目已于报告期内顺利投产了一套10 万吨阳离子POY 产能和一套10 万吨全消光POY产能，公司聚酯产能达到300 万吨/年以上规模水平。同时，20 万吨工业丝新产能项目也已完成建设并正处于投料调试阶段，投产在即，公司工业丝产能也将于2020 年下半年实现翻倍并扩充至40 万吨/年。

2020 年下半年公司还将投产60 万吨的聚酯DTY、POY 新产及3.3 万吨的PBAT 可降解塑料产能。剩余聚酯产能将于2021 年投放，公司聚酯总产能超过400 万吨/年规模。

在原油储存方面，公司从2020 年3 月份开始启动了二期24 个15 万立方原油储罐合计360 万立方的新原油罐区建设，并于6 月底陆续具备储备原油条件，加上一期罐区已有的320 万立方的一期罐区资源，恒力炼化目前合计具备约600 万吨的原油储备能力。

我们预计公司2020 年盈利将再创新高。(1)新增150 万吨乙烯项目投产。(2)公司在原油采购机遇期内加大了原油采购量，锁定低成本原料，受益后续油价回升。(3)新增PTA、聚酯、PBAT 项目投产。

(4)PTA、聚酯需求恢复，盈利改善。

3.盈利预测及评级

我们预计公司2020-2022 年归母净利分别为137.67 亿元、156.98 亿元和172.36 亿元，对应EPS 1.96 元、2.23 元和2.45 元，PE 9.7X、8.5X 和7.8X。考虑公司炼化一体化项目处于收获期，在建多个项目陆续投放，一体化优势明显，顺周期成长，业绩弹性大，目标市值2000亿元，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济下滑，原油及产品价格大幅波动，环保及安全风险。