蒙娜丽莎(002918)：看莫霍克工业 明未来方向
类别：公司 机构：东兴证券股份有限公司 研究员：赵军胜/韩宇 日期：2020-08-09
蒙娜丽莎作为中国优秀瓷砖行业的领军企业，营业收入达到38.05 亿元，近年来在瓷砖行业规模收缩的情况下逆势保持稳定增长。面对疫情产能有序投放，经营策略灵活应对，总体上交了一份上半年超预期的业绩。
而莫霍克工业作为全球瓷砖龙头企业，瓷砖营业收入规模达到253.3 亿元，是绝对的全球瓷砖龙头公司。莫霍克工业作为美国的上市公司，是蒙娜丽莎的发展未来方向吗？
各自的瓷砖市场差异大，蒙娜丽莎市场空间上巨大。莫霍克工业是一个全球布局的企业，产品销售全球160 个国家和地区，产品主要是瓷砖(占比36.42%)和地板。莫霍克工业以美国和欧洲为主市场，其中 美国2019 年营业收入占比为58.04%，欧洲占比为25.4%。而蒙娜丽莎是以国内市场为主的企业，国内市场收入占公司总收入比重为98.81%。
中国瓷砖市场规模巨大有82.25 亿平方米，占全球瓷砖总需求约53%左右。
而欧美等国家是发达国家，房屋建筑建设处于发展后期，且使用习惯上地板的偏好较高，市场需求相对小。所以，莫霍克工业看是一个全球瓷砖龙头，其实只是市场主要局限于欧美地区，下游处于发展后期的区域瓷砖龙头公司。
莫霍克工业的市场相对蒙娜丽莎的中国的市场空间差距很大,蒙娜丽莎具备更大的更便宜的市场环境。由于瓷砖的品牌溢价不像衣服等消费品那样大，竞争的是一个综合经营能力，莫霍克工业进入中国的优势也不明显。
成本和盈利能力上蒙娜丽莎更占优。莫霍克工业产能近3 亿平米，但有20个左右的工厂有分布在北美、墨西哥、欧洲和俄罗斯等，相对分散，从单体规模上优势也不明显，特别是在发达国家综合成本相对较高。而蒙娜丽莎产线位于佛山、清远和藤县在原材料和运输便利的区域，采购和运输成本低。
虽然产线总规模不如莫霍克工业，但单位成本上还是有明显优势，投入产出回报率上看蒙娜丽莎占优，蒙娜丽莎和莫霍克工业2019 年的ROIC 分别是14.47%和5.68%，ROE 则分别是15.82%和9.57%，差距较大。
蒙娜丽莎在收入和市占率上与莫霍克工业差距大，莫霍克工业是蒙娜丽莎发展的未来。莫霍克工业的瓷砖在美国的市场占有率超过50%，而蒙娜丽莎在中国市场占有率还不到1%，莫霍克工业的瓷砖营业收入2019 年为253 亿元，而蒙娜丽莎仅为38 亿元较莫霍克工业还有很大的差距，即使单独考虑莫霍克工业在美国的瓷砖营业收入，蒙娜丽莎与其也存在着差距。所以，蒙娜丽莎相对于莫霍克工业是一个行业发展和企业发展阶段均处不同的阶段公司，莫霍克的工业市占率和收入规模是蒙娜丽莎发展的方向和目标。
蒙娜丽莎是在中国大市场中处于莫霍克工业最初发展的阶段的瓷砖企业。美国相对于中国在城镇化建设上领先了很多年，蒙娜丽莎也是类似处于莫霍克工业最初发展的阶段，但蒙娜丽莎所处的中国市场是比美国更大的瓷砖需求市场。从行业发展上，美国瓷砖企业高集中度和更大规模是中国企业发展的方向，达到美国瓷砖稳定的寡占格局水平，中国瓷砖行业还有很长的路要走。
所以，我们对于蒙娜丽莎的市值不应做具体数量的局限，而是要着眼于发展目标是否能够落地，是否走的顺利和顺畅。
盈利预测与投资评级：预计公司2020 到2022 年的营业收入为51.15、73.68 和89.22 亿元，归属于母公司的净利润为5.56、7.98 和9.89 亿元，对应的EPS 分别为1.37、1.97 和2.44 元，对应的动态PE 分别为30 倍、21 倍和17 倍，蒙娜丽莎作为中国瓷砖的领军企业，在中国巨大的市场环境，具备多种红利，发展优势和空间巨大。公司盈利能力均处于较高水平，并且随着市场占有率提升有进一步提升空间。作为一个行业结构优化初期的瓷砖企业相对于成熟市场在规模和市场占有率具备巨大的发展空间。我们继续维持公司“强烈推荐”的投资评级。
风险提示：行业需求和产能落地速度低于预期。
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