精工钢构(600496)深度跟踪研究：EPC转型有效果 重视总装制造环节 受益钢构高景气
类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：孙伟风 日期：2020-05-20
总包模式为行业未来发展趋势，公司向EPC 转型效果渐显：
工程总承包为行业未来发展趋势，具有诸多优势。EPC、DB 为实际操作中常见的总承包模式(EPC 是“终极”总承包模式)，相较传统工程分包，总包对于工程承包商及业主均有重要意义。工程承包商角度，1)管理环节增加，利润环节增加，同时设计、施工一体化有利于实现资源最优化配置，项目利润率会改善；2)结算直接对接业主，同时可部分转移资金压力，现金流会改善。业主角度，权责清晰，同时项目预算可减少。参考海外发展经验及住建部等政策引导，工程总承包模式为行业未来发展趋势，装配式建筑为最优先推进领域之一。
公司转型EPC 效果开始逐渐显现。依托子公司绿筑集成的技术、产品优势及前期EPC 模式承揽新老基建经验，结合公司在传统钢结构工程领域丰富的项目经验，公司整体工程业务向EPC 转型有优势。效果已经开始显现，公司已通过总包模式承接多单工程项目(其中部分为EPC 模式)。
产业链布局完整，制造环节重视总装产能：
钢结构装配式建筑产业链大体可划分为原材料上游->制造环节(构件制造、总装制造)->工程环节，公司在产业链层面拥有相对完整布局。工程环节公司已处于行业第一梯队。制造环节，公司在全国拥有七大基地，包括传统钢结构构件生产年产能约65 万吨及配套建材产品年产能约1,500万平米及集成建筑总装环节产能100 万平米(子公司绿筑集成，未考虑合作伙伴)。制造环节，公司更加侧重于发展附加值更高的总装环节，随着公司战略合作伙伴队伍扩大，公司全口径总装产能或将保持快速增长。
1Q20 业绩逆势增长，维持“买入”评级：公司18 年以来收入加速，1Q20 疫情影响下仍保持正增长(增速为+6.1%)，订单结构改善、质量提升，带动盈利能力稳步改善(其中1Q20 归母净利增速+19.5%)。“两金”
周转速度稳步加快，资产结构及周转较可比公司有优势。我们维持前期业绩预测，20-22 年归母净利预测分别为5.1/ 6.2/ 7.6 亿元，YoY 分别为26%/23%/ 22%，现价对应20 年PE 仅12x。结合FCFF 及相对估值法，给予目标价5.04 元，对应20 年PE 18x，维持“买入”评级。
风险提示：回款低于预期、钢价大幅波动、政策风险、融资弱于预期
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