安琪酵母(600298)调研简报：C端产品需求高增 伊犁产能有效恢复
类别：公司 机构：东北证券股份有限公司 研究员：李强/马雪薇 日期：2020-03-10
事件：近期参加公司电话调研。
疫情对生产影响有限，C 端小包装产品需求高增：除宜昌市800-900吨产能由于生产线需人员较多，短暂停产外，其他产能均处于正常生产状态，基本未受到疫情影响。到2 月底，公司产能开工率均为85%以上，比较好的完成了海内外客户的订单需求。在疫情影响下，家庭烘焙气氛高涨，C 端小包装酵母(占酵母收入20%)需求量大幅增加。公司积极应对市场变化，将小包装生产线由一条改为三条，并推广500g 包装进入商超。我们认为疫情将有助于消费者培养家庭烘焙的习惯和兴趣，对于公司长期发展有益。并且，小包装产品毛利率远高于B 端产品，达50%以上，有助于毛利率提升。
影响利润率的有利因素：1.工厂满负荷运转有利于提升生产效率及毛利率。伊犁工厂由去年同期50-60%的产能利用率增加到今年90%，预计伊犁子工厂的净利润率水平将由2019H 的6%提升至12%-15%。2.小包装产品占比上升，从产品结构角度提升毛利率水平。3. 公司精简内部机构，提升管理效率。4. 对于国内产品有一定提价预期。影响利润率的不利因素：1.受酒精需求增长影响，糖蜜价格短期走高，长期成本稳定。糖蜜采购量已达到全年需求70%以上，采购成本基本与去年持平。目前由于疫情增加酒精需求，导致糖蜜价格同比提升10%，预计糖蜜平均成本增幅为3-5%。2.新产能投产时将增加制造费用。俄罗斯二期投资额2 亿元，预计将于下半年投产。新疆搬迁项目投资额近3 亿元，将在4 季度启动搬迁，影响开工率，搬迁时可能会导致子工厂亏损。3. 公司有管理层激励预期，可能会增加管理费用率。
盈利预测：由于Q1 沿用去年低价糖蜜以及伊犁产能恢复，预计利润增长大幅高于收入。全年受搬迁及管理层激励影响，利润增速或低于收入，适当下调盈利预测，预计公司2019-2021 年EPS 为1.12 元、1.24元和1.46 元；市盈率分别为28 倍、26 倍、22 倍，维持“买入”评级。
风险提示：食品安全问题，销售不及预期
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