5000亿ETF市场大消息，这一机制或要来了！到底有多牛？

（原标题：5000亿ETF市场大消息，这一机制或要来了！到底有多牛？）

5000亿ETF市场又将迎来一个重磅“大招”。据中国基金报记者了解，目前正在研究ETF的集合申购机制，优化ETF的申购安排，来提升投资者参与ETF的积极性。

不少业内受访人士表示，目前确实传出指定部分基金公司作为这一业务试点的传闻，也做了相关系统调整等，不过这一具体方案还未最终确认。目前业内对集合申购业务的市场需求难以估计，不过创新会进一步推动ETF壮大发展是业内共识。

集合申购机制或渐行渐近

近日，上交所副总经理刘逖在参加上海证券交易所ETF高峰论坛工银瑞信基金专场曾表示，未来将从将从几个方面持续推动上交所基金市场稳健发展。其中包括，持续优化基金交易机制，研究推出集合申购机制，优化ETF的申购安排。所谓ETF的集合申购是指当ETF上市以后，在不损害原有持有人利益的前提下，定期允许多个投资者用单个或者多个成分券来申购ETF的份额。这种机制是对ETF现有认购和申购机制的有益补充，有助于提高投资者参与的积极性。

“目前听说交易所指定几家基金公司作为第一批试点，所在公司并不在名单之内。”一位业内人士表示。

而另一位产品人士表示，确实目前有这一传闻，正在制定相关规则，据他了解有消息称目前是沪深两市各四家公司作为试点，可能主要考察的是ETF规模、流动性、运作时间等，规模大、运作时间长、流动性好的ETF更有希望进入试点名单。

还有一位业内人士表示，推出集合申购机制肯定要涉及基金公司系统修改，基本上已经修改差不多。

“集合申购的方案还没有正式确定，但‘保护原有持有人利益’是这次方案设计最重要的前提。目前还不知道什么时候推出，仍处于等待方案确定的阶段。”还有业内人士表示。

事实上，集合申购机制在海外市场已经运作多年，在国内首只ETF推出之际，基金公司已经在基金合同种为这一机制预留“口子”。2014年11月25日，国内首只ETF——华夏上证50ETF发布招募说明书，招募说明书提及“集合申购与其他服务”，在条件允许时，基金管理人可开放集合申购，即允许多个投资者集合其持有的组合证券，共同构成最小申购、赎回单位或其整数倍，进行申购。

首批跨市场ETF之一的华泰柏瑞沪深300ETF首发当时披露的招募说明书中也设有“集合申购与其他服务”这一章节：在条件允许时，基金管理人可开放集合申购，即允许多个投资者集合其持有的组合证券，共同构成最小申购、赎回单位或其整数倍，进行申购。

近期正在发行的鹏华中证银行ETF、富国中证全指证券公司ETF、泰康沪深300ETF等多只ETF也均预留了集合申购条款。

“老的ETF基金如果之前在合同里写了“集合申购”条款，未来也可以适用这一规则，目前市场上已在运作的ETF基本上都留有这一条款。”一位业内人士表示。

“先调整一致再并入ETF”的集合申购方案

一位业内人士表示，与原先ETF在运作期，投资者用一篮子股票申购不同，集合申购独立运作，几个投资者用几只股票进行申购，基金公司将这些股票调整至与ETF持仓组合一致之后，再并入基金资产，单独核算调整的成本，且调整的成本都由换购的投资者承担，不会影响原有持有人利益。在这一过程中，并不需要单独开始新的账户，也不需要另外给换购的投资者设立新的基金净值，调整完毕后给换购投资者确认之后的基金份额，多退少补。

与ETF发行期阶段换购相比，监管层已经对ETF发行期阶段换购已经进行了窗口指导，ETF换购比例不得超过指数权重。

业内猜测，未来集合申购获只需要满足减持新规，通过“调整完成再并入基金资产”这一机制创新，保护好ETF原有持有人利益即可，不需要将换股比例限定在ETF权重之内，但最终方案仍待交易所及监管层确定。

“相比ETFIPO时候换购，ETF股票集合申购更具优势，不会对基金净值产生影响，不影响原持有人利益。”据上述产品人士表示。

另一位业内人士表示，ETF集合申购并不是每天开放，而是定期开放，但最终方案也没有确定。简而言之，集合申购是指将换购的股票调整至与基金持仓一致，再并入基金资产。这个过程是通过应收应付的会计记账方式完成，调仓成本由换购投资者承担，这一机制对原有持有人没有任何损害。

集合申购是在不改变ETF通过“一篮子股票申购”这一原有机制上做的新扩展，因此集合申购的门槛至少要比之前一篮子申购清单要高。

上述业内人士进一步表示，事实上，集合申购推出并不存在法律障碍，只是一直以来，集合申购没有合适的时机推出。“当时，很多投资者认为在ETF发行期阶段用股票份额换购更为简单，毕竟ETF发行期换购只需要涉及到换购投资者及基金公司两个参与主体，而集合申购还涉及到交易所及中国结算公司，操作起来较为复杂。”

海外成熟经验的借鉴

事实上，多年前，交易所就曾对ETF集合申购进行研究探讨。在上海证券交易所研究中心2004年发布的一篇名为《台湾ETF基金TTT的运行状况分析及借鉴》研究报告，就曾经提到集合申购模式。

这篇研究报告中称，作为台湾第一只ETF基金，宝来台湾卓越50基金(简称为TTT)的运行状况一直为业内所关注。宝来台湾卓越50基金(简称为TTT)于2003年6月30日正式上市。TTT的设计和运营是由台湾宝来证券同道富集团合作，并在台湾证券交易所的配合下共同完成的，该ETF以台湾50指数为追踪标的，每单位的净值为指数的百分之一。

根据阶段性资料分析，自6月30日上市至7月25日，市场共赎回23个基数单位(而没有一次实物申购行为)，TTT总单位数缩减为初始规模的80%。这主要是参与证券商在发行阶段持有过高筹码，为了降低市场风险，赎回了部分单位。但是，随着台湾股市在2003年下半年的牛市行情，“国安基金”同四大基金4和其他民间机构通过集合申购的方式，大量转换所持有的股票(约200亿新台币)，导致TTT基金规模快速增长。截至2003年12月24日，TTT基金规模达到8.47亿单位(847个基数)，每单位净值45.61元新台币，基金总净资产约386.37亿新台币。

集合实物申购是指不超过三个申请人(其中一个可以为参与证券商)在事先相互协商约定的情况下，通过同一家参与证券商共同提交申购所需的篮子股票。集合申购方式各方所分配基金单位的数额。是根据各自所提及的股票组合按照当日收盘价计算而得的金额同各自实际提交的现金数额加总进行划分。集合申购方式需要制定其中一方负责现金部分的支付和接受申购后根据出资比例划分基金单位时可能出现小于一千的“零股”。

通过集合申购方式解决了单个机构投资者如何凑足篮子股票的问题。台湾“国安基金”利用这种方式同四大基金及其他民间机构合作，大量转换所持的股票便是一个最好的例证。

值得注意的是，香 港政府通过“连续发售机制”将手中的恒生成分股直接转换为现金，完全是一种“套现”行为。而台湾“国安基金”通过一级市场申购TTT，是将手中所持有的股票转换为流动性更高的TTT基金单位，但不一定立即在市场上卖出。

在一位ETF基金经理看来，未来国内推出的ETF集合申购机制与中国台湾市场上的ETF集合申购原理大体一致。但文中提到的宝来台湾卓越50基金只是一个较为理想的情况，即几个投资者就能凑足很多股票。而现实情况可能只有几个投资者拿少量几只股票进行集合申购，仍需要基金经理帮助其调整组合与基金持仓一致，再并入基金资产。

“海外ETF一直都有集合申购机制，但海外是券商登记结算模式，集合换购是投资者通过所在券商帮助其调整持仓，再申购ETF基金；而国内在中央登记结算模式下，换购投资者是采取直接申购ETF基金，基金公司再进行这部分资产的持仓组合调整。”一位ETF基金经理分析，相比海外的券商登记结算模式，国内实施的中央登记结算模式更为安全，规避了券商挪用客户资产的风险，海外模式的优点则是业务更为灵活。

创新进一步推动ETF成长

对于这一创新业务，市场各方也充满期待。

“目前ETF市场，除了几个龙头ETF，还有很多ETF规模并不大，业内也希望有一个创新机制，推动ETF规模增长。”上述基金公司人士表示。

一位业内人士认为，现在ETF发行期换购已经不允许“超过指数权重”未来可能部分存在ETF换购需求的投资者可以考虑集合申购方式，且集合申购也不影响原来ETF持有人的利益。但集合申购目前的市场需求不好判断。

“我们对ETF这一业务创新还是充满期待，目前市场上也存在不少投资者存在这一需求，未来打开应该能提高ETF的流动性，扩大相关产品规模。”据一位业内人士表示。

也有业内人士认为，集合申购给需要换股的投资者增加了一个选择，但目前也没有进行过市场调研，无法判断市场需求。此前，交易所也提到，相比于投资者将所持有的股票直接在二级市场竞价卖出或大宗转让，ETF股票认购平滑了对股票价格的冲击，更有利于二级市场稳定。

不过也有业内人士提到，相比一篮子股票申购，集合申购是由基金公司代为调整持仓组合，这一过程中，对于换购的人来说，买卖成本并不确定。因此无法判断集合申购的市场需求由多大。其他基金公司也希望观察未来首批ETF集合申购试点推出的情况，再考虑市场需求及系统改造成本再判断是否参与。

还有基金公司人士称，现在需要促进权益类基金发展，包括主动及被动型权益基金，业内也在想办法助推权益类基金发展，ETF集合申购只是其中一项拟推动的措施。