开滦股份(600997)煤&焦盈利能力再提升，低估值煤焦一体化龙头
公司披露2018 年度报告：实现营业收入204.60 亿元(+10.23%)，归属于上市公司股东净利润13.63 亿元(+163.92%)，其中Q1/Q2/Q3/Q4 分别为2.55、3.28、4.09 和3.72 亿元，扣非后为13.71 亿元(+160.51%)，折合EPS 为0.86 元/股(+160.61%)，加权平均ROE 为13.80%(+8.02 个百分点)。公司拟每10 股派发现金股利2.60 元(含税)，分红率为30.3%，当前股价对应股息率为3.9%。
精煤洗选率大幅提升，煤炭板块业绩显著提升。报告期内，公司原煤产量718万吨(-11.30%)，精洗率同比上升7 个pct 至41%，洗精煤产/销量291/304万吨，同比+5.37%/+3.84%，其中精煤对外销售量179 万吨(+2.87%)，吨精煤售价1246 元/吨(+5%)，单位成本732 元/吨(-12%)，吨毛利514 元/吨(+44%)，毛利率41.24%，同比上涨11.17pct。
焦化业务盈利能力显著提升。受环保限产的影响，2018 年公司焦炭产/销量679/684 万吨，同比-2.89 和-3.57%。2018 年吨焦售价1821 元/吨(+12%)，吨焦成本1607 元/吨(+7%)，焦炭销价涨幅明显大于成本上涨幅度，焦炭毛利率同比上涨4.26 个pct 至11.8%，焦炭业务盈利能力再上新台阶。
深加工业务盈利能力增强，公司产业结构优化升级。2018 年，公司主要的深加工产品甲醇产/销量19.46/15.31 万吨，同比+14.34%/+11.35%，纯苯产/销量17.10/6.29 万吨，同比-3.77%/-7.23%，纯苯产销率低主要是由于其被自用生产己二酸导致的。己二酸产/销量14.64/14.12 万吨，同比-3.05%-6.05%。2018 年1 月开始投产的聚甲醛(产能4 万吨/年)，产/销量3.09/3.04 万吨。2018 全年深加工业务收入合计72.5 亿元(+18.85%)，营业成本70.2 亿元(+15.50%)，毛利率3.18%(+2.81%)，毛利贡献2.31 亿元，占公司总毛利的7%，收入和成本的大幅增加主要是由于聚甲醛项目投产转固所致。
2018 年期间费用率有所下降。2018 年，公司销售费用2.75 亿元(+7.8%)，主要是由于职工薪酬、一票结算费用以及修理费比上年同期增加所致；管理费用4.75 亿元(+7.04%)，主要是由于职工薪酬增加所致；财务费用3.08 亿元(-13.22%)，主要是由于外部银行利息支出及汇兑净损失减少所致。三项期间费用率5.17%，同比下降0.51 个pct，费用控制能力较好。
2019 年4 月1 日起加快煤化工部分机器设备折旧速度，2019 年预计减少归母净利润0.68 亿元。根据公告披露，鉴于煤化工子公司属于高温、高压、高腐蚀行业，公司拟自2019 年4 月1 日起加速煤化工行业部分机器设备的固定资产折旧速度，折旧年限从5-38 调整至5-35，预计每年计提折旧增加额约12950 万元，降低归属于母公司股东净利润9132 万元，其中2019 年折旧额预计增加约9712 万元，减少归属于上市公司股东净利润约6849 万元。
盈利预测与估值：预计2019-2021 年公司实现归属于母公司股东净利润为13.0/13.5/13.6 亿元，折合EPS 分别是0.82、0.85、0.85 元/股，当前6.67 元股价对应PE 分别为8.2X/7.8X/7.8X，公司具有原煤年产能810 万吨/年、焦炭720 万吨/年、甲醇20 万吨/年、纯苯20 万吨/年、己二酸15 万吨/年、聚甲醛4万吨/年，规模化和产业链一体化优势明显，维持公司“买入”评级。
风险提示：宏观经济低迷；行政性调控的不确定性；环保限产不及预期风险。
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