浙江美大点评报告：四季度收入和净利增速环比放缓，持续拓展多样化渠道资源
浙江美大(002677)
四季度收入略有放缓，净利增速放缓较多
公司 2018 年实现营业收入 14.01 亿元，同比增长 36.49%；实现归属于上市公司股东的净利润 3.78 亿元，同比增长 23.70%。其中 4 季度实现营业收入 4.68亿元，同比增长 25.96%，实现归母净利润 1.30 亿元，同比增长 4.59%，公司四季度净利增速放缓较多主要源于一方面是各大费用较多体现在第四季度，另一方面是公司 2018 年的投资收益大幅减少。同时，公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 4.65 元(含税) ，对应股息率 3.5%。
集成灶子行业保持较快增长，公司持续拓展多样化渠道资源
18 年受地产低迷的影响，厨电行业整体下滑，但作为厨电行业中的细分行业和新品类的集成灶依旧保持较快增长。根据中怡康的数据，2018 年集成灶行业零售量 174.8 万台，同比增加 38%，零售额 129.2 亿元，同比增加 43.9%。通过近几年的高速增长，集成灶已经从导入期逐步过渡到初级成长期，以公司为代表的浙江品牌领衔行业发展，18 年公司集成灶产品实现收入 12.66 亿(同比+36.72%)，收入占比 83.6%。
分渠道来看，公司持续加大营销网络建设力度， 2018 年共开发一级经销商近 200家，终端门店 400 多个；截止 18 年 12 月底，公司已拥有一级经销商 1300 多家，营销终端近 2500 个。此外公司与红星美凯龙、居然之家、国美、苏宁等建材 KA 渠道达成战略合作， 电商也实现近翻倍的快速增长。 公司 18 年拓展多样化渠道资源，逐步完善渠道布局。
毛利和净利率均有所下降，加大营销及对下游的支持力度
公司 2018 年整体毛利率和净利率分别为 51.54%和 26.95%，同比降低 2.40 个百分点和 2.79 个百分点。其中 4 季度毛利率和净利率分别为 51.97%和27.84%，同比降低 2.24 个百分点和 5.69 个百分点。毛利率下降主要受原材料成本提升以及产品结构的综合影响。净利率降幅较大主要源于公司 18 年通过主动增加销售费用(含渠道费用、营销费用、广告费用等)以扩大销售规模和维持较高的市占率(4 季度销售费用率同比提升 4.61 个百分点至 10.29%)以及公司 2018 年几乎没有理财性投资者收益。
财务指标方面，2018 年末公司应收账款及票据 0.17 亿元，同比增长 94.51%，这主要源于公司今年加大对经销商的支持力度，在采取先款后货的销售政策的同时，继续给与部分信誉较好、发展潜能较强的经销商一定的信用额度支持，另一方面公司今年加大对 KA、建材、电商、工程渠道的投入力度；2018 年末预付款 0.31 亿元，同比增长 182.49%，主要是公司今年加大品牌营销力度，预付广告宣传费增加所致。2018 年公司经营性现金流量净额 4.42 亿元，具备较强的现金创造能力。
盈利预测及估值
在厨电领域，集成灶子板块较传统厨电增速更快。公司紧紧围绕“以集成灶为核心，打造领先的整体厨房、健康厨房、智能厨房的解决方案”的战略思路，公司新增 110 万台集成灶及高端厨房电器产品项目(智慧生产制造基地)的建设预计于 19 年上半年可进行试生产，这将为公司销量的快速提升提供强有力的保障。
我们预计公司 2019-2021 年实现收入 17.4 亿、21.3 亿和 25.3 亿，同比增长24.2%、 22.2%和 18.8%， 预计 2019-2021 年实现净利润 4.56 亿、 5.51 亿和 6.54亿，同比增长 20.8%、20.7%和 18.8%，对应 EPS0.71 元、0.85 元、1.01 元，对应当前股价估值为 17.9 倍、14.9 倍、12.5 倍，维持“买入”评级。
风险提示
房地产市场不景气；行业竞争加剧；原材料价格上涨风险
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