金禾实业:精细化工以量补价,基础化工价格高位
类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：宋涛 日期：2018-08-15
公司发布2018年半年报:上半年实现营业收入22.56亿元(YoY -0.1%),归母净利润5.43亿元(YoY +12.1%),扣非后为5.13亿元(YoY +25.2%);其中Q2实现营业收入11.19亿元(YoY -2.8%,QoQ -1.6%),扣非后归母净利润2.41亿元(YoY -11.3%,QoQ -11.4%),业绩符合预期。由于2017年上半年出售了控股子公司华尔泰(合并了1-5月业绩),剔除华尔泰影响后,公司营业收入同比增长24.78%,归母净利润比增长18.66%,扣非后归母净利润同比增长33.69%。公司预计1-9月归母净利润区间为7.14-8.05亿元(YoY +2.1%-15.1%),扣非后为6.74-7.75亿元(YoY +8.1%-24.3%),其中Q3扣非后归母净利润区间为1.61-2.62亿元(YoY -24.8%- +22.4%,QoQ -33.2%- +8.7%)。
三氯蔗糖销量增长,基础化工品价格上涨,上半年业绩稳增长。报告期内,公司精细化工品业务实现收入9.31亿元,同比增长39.9%,主要是得益于三氯蔗糖销量增长,公司17年初三氯蔗糖产能仅500吨,17年3月年产1500吨新增产能投产,目前产能2000吨,且满产满销,销量同比有明显增长;但是受三氯蔗糖和乙基麦芽酚价格回调,精细化工业务毛利率较去年同期下滑12.7 pct至42.5%。基础化工业务上半年营业收入10.97亿元,同比下降12.1%,主要是公司2017年上半年剥离了华尔泰化工,但是由于基础化工品价格同比普遍上涨,如双氧水/硝酸/甲醛上半年均价分别为1581/1813/1558元,同比上涨117.2%/15.5%/18.3%,因此基础化工品毛利率较去年同期提升8.7 pct至33.5%。由于二季度公司三氯蔗糖、乙基麦芽酚价格向下调整,因此Q2业绩环比下滑。
安赛蜜龙头地位稳固,三氯蔗糖扩产有望不断提升市场份额,复制安赛蜜成功之路。公司当前安赛蜜产能1.2万吨,市场份额超60%,龙头地位稳固。2008至2013年间安赛蜜市场竞争激烈,产品价格持续下跌至约3万/吨,公司依靠产业链和技术优势,成本显著低于竞争对手,因此在低价竞争时期,竞争对手份额不断缩减甚至被迫退出市场,公司份额持续扩大成为绝对龙头,掌握行业定价权。2013年后产品价格开始反转,2017年均价上涨至4.5万/吨,目前价格上涨5-5.5万/吨,涨价趋势仍在延续。公司三氯蔗糖目前产能已达2000吨,三氯蔗糖作为新型健康甜味剂需求旺盛,公司将进一步扩产2000吨产能顺应市场需求。公司通过技术提升和规模效应,成本持续下降,仍可保持较高毛利率。预计未来公司三氯蔗糖市场份额有望不断提升,复制安赛蜜成功之路。
研发持续投入,定远一期有望明年一季度末投产,注入成长新动力。公司上半年研发投入4477万元,同比大幅增长359.6%。此外公司在定远盐化工业园内投资 22.5 亿元人民币建设循环经济产业园,一期项目包括糠醛(1.5 万吨)、甲乙基麦芽酚(5000吨)、氯化亚砜(8万吨)等,二期项目包括巴豆醛(2万吨)、双乙烯酮(3万吨)、山梨酸钾(3万吨)等,其中一期项目有望明年一季度末投产。本次扩产计划体现公司进一步向化工产品上游原料开发延伸,扩展产业链,实现产业链的垂直一体化整合;进一步发挥成本优势,提高综合竞争能力,有利于公司在食品添加剂、 医药中间体等精细化工、生物科技领域内相关领域新的拓展,注入成长新动力。
投资评级:维持“买入”评级,由于三季度双氧水等基础化工品价格回调,下调盈利预测,预计2018-2020年归母净利润11.15、14.02、16.28亿元(原值12.54、15.08、16.81亿元),EPS为1.98、2.48、2.89元,对应PE为10X、8X、7X。
风险提示:项目投产及推广不及预期;甜味剂行业竞争加剧;产品价格下跌
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