四大利好助攻 极致缩量引发变盘(附股)

天风证券：下半年A股市场将是结构性行情(附6月金股)

宏观

现在和2014年不一样

2014年的全面宽松，本质上是在给2009年的四万亿“还债”。2014年面对的情况相当严峻，主要是经济结构出了问题。前期的超强刺激引发了严重的产能过剩，导致出问题的企业多为体量规模占经济比重较大的重资产工业企业。刺激效应消退后，实体经济的下行压力相当大。从2011年底到2014年底，GDP增速从8.8%降至7.2%，固投增速从24%降至16%，其中民间投资增速从34%下滑至18%。PPI从2012年3月起进入长达54个月的同比负增长，工业企业利润增速从20-30%的高位下滑至个位数区间，直至2014年底出现负增长。以上是2014年货币和财政政策转向全面宽松的背景，也是2015年提出供给侧结构性改革的背景，本质上是对冲和解决经济的结构性问题。

相比之下，2018年的民企违约，本质上是在给2014-2016年的金融自由化“还债”。今天在强监管紧信用的环境下出问题的企业，大多是资产负债率高、盈利增速低、自由现金流较差的企业，这部分企业的资产规模和产出占实体经济的比重本身相对不高，且由于缺乏内生增长机制，对经济增长的贡献也有限。所以，当前经济结构并没有出问题，实体经济面临的压力也小于2014年。

作为对比，2017年A股非金融类上市公司净利润增速为33.4%，远高于2014年的0.4%。同时，占比重较大的周期性行业在经历2012-2016年的市场化出清和2016-2017年的供给侧改革之后，行业集中度、产能利用率、资产周转率以及ROE都有了明显提升。因此产出、价格、利润、投资等指标在商业后周期中的收缩也将相对平缓，表现出周期被熨平的特征。

债务清算不会导致需求断崖

向后看，我们认为2-3季度的投资需求相比1季度会有所好转，固投增速经历阶段性低点，PPI阶段性回升，名义GDP增速进入平台期。进入4季度，在环保限产和美国经济进入后周期的共振之下，经济将面临再次下行的压力。

衰退式宽松的预期可能落空

综合以上讨论，我们认为下半年经济基本面可能不会成为影响股债走势的主导因素，需求断崖带来衰退式宽松的期待可能落空。2014年下半年后由利率快速下行推动的衰退型牛市不会在2018年下半年出现。

对于股市，2017年以来的信用收缩带来的出清是个体的而非结构的，对基本面的影响比2012-2013年缓慢，所以2018年下半年的A股市场不会出现明显的β机会。我们预计2018年下半年的A股市场将是宽货币(成长)、紧信用(核心资产)与后周期(必需消费、商贸服务、能源石化、公用事业、农业)叠加出来的结构性行情。

对于债市，资管新规的落地给利率带来两方面影响：无风险收益率有所下行，债市的交易属性有所提高。利率债短期内多空因素交织，目前来看没有出现明显的趋势，预计下半年仍将保持宽幅震荡。信用利差和评级利差在金融收缩期内仍将继续走阔。

风险提示：信用风险由点及面超预期暴露，海外经济超预期下滑。

策略

1。 国内市场的核心矛盾在于信用风险可能引发的流动性问题

信用风险的扩大化降低了投资者的风险偏好，这是市场交易的核心逻辑。在风险偏好降低的情况下，各种避险类资产出现上升，而风险资产则下跌。国债期货上涨、股票和商品价格下跌。股票市场中，医药、零售等消费行业上涨，周期股则领跌，即便近期高频数据显示工业生产可能仍然在走强。

然而，更深层次的逻辑和担忧，不仅仅局限在债务违约对市场风险偏好和个股股价的影响，这背后的核心矛盾在于整个金融市场的流动性会受到多大的冲击。

2、后续应紧密跟踪信用风险事件演化及政策应对

从债务到期的情况来看，虽然未来三个月低等级债务(AA及以下评级)和民营企业债到期的金额没有出现明显的提升，但是信托到期的规模会有较大幅度的增加，这一点很可能会增加企业信用违约发生的概率。

因此，后期需要紧密跟踪信用风险事件的演化以及政策的应对。从逻辑上看，在政策发生变化前，信用风险仍然将继续蔓延，更多的企业将面临发行失败或者违约，这将持续抑制市场的风险偏好。如果事态得不到控制，一方面会使得流动性不断从金融市场抽离，另一方面，信用收紧也会导致经济活动收缩，进而影响企业盈利。所以在某个时点上，金融监管以及去杠杆的政策力度和节奏会进行调整，这会导致风险偏好见底回升。

3。 不论信用风险如何演绎，寻找α的配置思路没有发生变化

我们筛选出连续两个季度净利润同比增速提升(Q1增速比Q4快，同时Q4又比Q3增速快)的细分行业，他们在5-10月的胜率最高，尤其是在风险偏好比较低并且注重业绩的年份。

这些细分领域主要包括两大类：

其一，产业升级：计算机应用(工业互联网和云&自主可控)、通用机械(智能制造设备)、军工(主机厂)、环保工程及服务、通信设备(光纤光缆)

其二、消费升级：医药(化学药、中药、医疗器械)、食品加工(大众消费)、旅游、小家电、饮料制造、禽畜养殖、零售(化妆品、线下百货)。

风险提示：债务违约大面积爆发、美债收益率快速上台阶。

固定收益

过去半年，我们经历了以宏观降杠杆为主要目标的信用收缩。但在现阶段信用收缩负反馈逐步体现的情况下，经济增长压力逐步显现，信用事件发生频率加大，政策重心可能需要从去杠杆过度到稳杠杆。这不仅是为了应对增长压力，同时是为了巩固前阶段去杠杆的成果，防止信用收缩带来被动加杠杆甚至再度走老路的窘境。

2018年年初开始，伴随着社融增速持续下行，央行从1月的普惠金融定向降准实施、及至春节期间的CRA、4月的降准并部分置换MLF，在结构性去杠杆的背景下，严监管必然辅之以稳健货币。当政策一旦关注稳杠杆，社融增速与M2增速的合意水平应不低于前期低点。在这一过程中，货币利率水平有望相对平稳，资金面波动也会有所控制。从去杠杆到稳杠杆，对于债市操作而言，积极一些也无妨。

转债方面，市场目前对于金融整体存在担忧，特别是银行，市场普遍担心在信用风险暴露下，坏账率拐点向下。因为权重关系，金融转债的走势很大程度上代表了转债指数，但是我们对于结构性行情仍然乐观。个券方面，面值附近的转债推荐常熟，杭电，玲珑，宝武，天马，航电，艾华等，此外，综合考虑估值和基本面，绝对价格较高的转债中，太阳，星源，隆基，大族，宁行。

……

风险提示：美联储加息预期超预期，央行货币政策操作超预期，利率上行风险，转债估值调整。

海外研究

6月金股：金沙中国

金沙中国 (1928.HK)TP 55港元，重申“买入”。

1)两年内有望新增1300个房间，中场和非博彩龙头地位无法取代

由于6月本属淡季，加上世界杯影响，我们建议投资者待澳门6月GGR数据公布好坏酌情布局。同时，我们认为金沙作为中场和非博彩龙头仍将享受规模壁垒带来的优势。公司两年内有望新增1300个房间：1)2018年底巴黎人酒店改装新增约300间；2)2019年下半年圣瑞吉酒店塔楼370间和四季酒店高级公寓280间；3)2020年伦敦人改装项目新增约350间。我们预计2020年金沙将有13274间酒店房间，预计2020年酒店份额达到35%，进一步巩固澳门酒店市场份额第一的地位。

2)迎合高端中场增长逻辑，深度享受消费升级

金沙17Q4-18Q1在高端中场客户比例增长和结构优化再次验证我们对普通中场升级高端中场，以及VIP下沉高端中场逻辑的验证。目前金沙客户结构更趋年轻化、背景多样化(科技公司、制造业等)，这些年轻人携带家人，入住3-4晚，对看演唱会、购物、餐饮、博彩都十分关注。我们认为高端中场受惠主要基于“上下融合”：1、VIP客户结构变化部分下沉；2、国内中产阶层财富积累消费升级向高端上移。随着18-19年陆续落地的港珠澳大桥、城轨延长线、澳门本地轻轨等项目，配合互联互通政策，未来内地非广东游客赴澳空间仍巨大，金沙作为龙头预计能充分享受港珠澳大湾区带来的旅游消费行情。

3)估值相对落后，值得行业龙头估值溢价

相对行业和历史水平，金沙估值较为偏低。17年因错过了VIP行情，涨幅相比行业落后。2018年初至今涨幅达21%。目前TTM EV/EBITDA 为20x，对比永利23x、银河24x和美高梅的26x。配合公司约4.2%的股息收益率，金沙作为龙头并迎合高端中场增长逻辑，我们预计金沙2018年EBITDA同比增18%达239亿港元(31亿美元)，值得行业龙头溢价估值19x EV/EBITDA，目标价55港元，重申“买入”评级。

风险提示：国内经济不景气，政策收紧等。

传媒

6月金股：完美世界

完美世界为我们长期看好的A股稀缺游戏影视综合娱乐龙头，公司手握经典IP以及多年游戏运营经验，同时能够真正在体内实现影游联动，结合集团旗下资产，具备成为IP运营平台类公司潜质。

公司在18年更加注重精品化、年轻化、多元化及多板块联动，储备游戏、影视项目数量和质量上均有较大提升。游戏方面，公司3月发布新游戏品牌战略，将全面推进年轻化布局，围绕“诛仙”、“梦间集”、“完美世界”等IP进行多产品打造，IP矩阵将逐步显现，公司储备游戏项目达25款。影视方面，公司电视剧储备项目达33部，其中已有2部作品完成制作，9部在后期制作中，6部在拍摄中，完成制作及后期制作作品在18年将大概率确认收入，同时不排除更多拍摄及筹备作品确认。

18年上半年公司预计实现净利润6.75-7.65亿元，同比增长0.54%-13.95%，从项目确认周期看，完美世界18年业绩将呈现前低后高趋势，Q3-Q4有望迎来项目集中确认。同时公司在18年腾讯UP大会上发布《云梦四时歌》《完美世界手游》两款将与腾讯合作的两款手游，有望带来流水提升。

基于项目储备和腾讯生态合作，我们预计公司18-20年净利润分别为19.0亿元/23.7亿元/28.9亿元，同比增长26.6%/24.4%/22.0%，给予坚定推荐！

风险提示：游戏影视上线进度延期，游戏流水不达预期，行业监管风险。

计算机

6月金股：东华软件

事件

1)公司5月25日发布公告，公司与腾讯云计算(北京)有限责任公司签下《合作协议》。双方将基于各自的优势共同布局开展(1)医疗云、医疗互联网、医疗人工智能及视频技术服务；(2)智慧城市案例共建；(3)能源物联网；(4)金融大数据四个专业方向深度合作，为全球用户提供相关服务。公司股票5月28日复牌。

2)公司28日发布公告，腾讯拟以12.66亿元增资公司控股股东薛向东等持有的北京东华诚信电脑科技发展有限公司(下称“诚信电脑”)，腾讯增资将用于向上市公司增资或提供借款，并用于上市公司的业务经营等。

腾讯合作再次验证公司作为B端龙头公司的产业价值。

我们认为，东华软件全面、深厚的B端的解决方案积累和丰富的渠道是腾讯重金入股并深度合作的主要原因。入股大股东类似间接持有上市公司5%股权，虽然比入股长亮比例略低，但投入12.66亿金额更大。

合作重点从医疗和智慧城市展开，商业模式开始升级。

医疗领域的合作是重中之重，东华强大的B端客户(聚焦三甲医院)和解决方案积累将与腾讯海量的C端客户(微信入口)和互联网基因形成化学反应，在互联网医疗政策东风背景下，将加快医疗云和医保控费的推广进度，有望实现业务规模加速成长和商业模式升级。

智慧城市是另一合作重点，“腾讯云荣耀服务商”专属标识充分体现了腾讯对东华智慧城市能力的认可，双方联手打造智慧城市解决方案和标杆，并在全国复制。公司与腾讯联手推出大数据产品Harrydata有望进一步提升公司智慧城市业务竞争力，东华云有望成为行业领先云服务商。

看好公司模式升级，股价处于中长期底部。

考虑公司此前商誉减值的影响，同时新业务成本投入超出我们此前预期，下调18、19年净利润从17.2、19.5亿元至9.5和11.8亿。尽管主营业绩承压，但是我们认为公司与腾讯合作后，商业模式升级有望开启，基于此维持增持评级。

风险提示：前期并购商誉减值风险持续；与腾讯合作协同效应低于预期。

电子

6月金股：欣旺达

事件：公司发布 2018 年一季度报告，报告期内公司实现营业收入 35.35亿元，同比增长 59.53%，归母净利润 1.15 亿元，同比增长 58.81%。

业绩落在预告区间中线以上，增长势头强劲。公司营业收入、归母净利润均实现近 60%的高速增长，成长趋势势头强劲。公司继续贯彻“PPS”战略，在手机市场整体出货量下滑、竞争激烈的局面下，通过持续的研发投入、快速反应、良好品质、稳定的供货保证，取得了客户的认可，与众多国内外优质客户的合作进一步加深，公司核心竞争力得到进一步的巩固和提升。

现金流向好，募集资金到位。报告期内公司经营活动产生的现金流量净额达到 1.82 亿元，较去年同期增长 1457.62%；报告期末货币资金 45.75 亿元，较期初增长 144.29%，主要由于非公开发行股票收到募集资金。公司经营现金流趋势向好，募集资金的到位也将持续改善公司的负债情况，缓解公司的资金压力，促进公司新业务的康健发展。

费用控制得当，并有持续改善空间。报告期内，公司销售费用率约 0.98%，较去年同期的 1.30%下降约 0.32 个百分点；管理费用率 6.57%，较去年同期的 7.41%下降约 0.84 个百分点；虽然财务费用率 2.41%，较去年同期的0.61%提升约 1.8 个百分点，但主要有报告期内汇兑损失及借款利息支出所致，考虑到汇率同方向持续大幅波动的概率较小，公司的募集资金到位也将改善利息支出的压力，我们认为公司的财务费用率存在持续的改善空间。

电池 pack 业务从手机向笔记本延伸，看好板块业绩持续高增长。公司笔记本电脑类锂电池业务 2017 年实现收入 10.85 亿，较 2016 年增长 179.75%；根据公司年报，未来公司笔记本电脑类锂电池的行业渗透率将稳步提升，并成为公司未来 3-5 年消费类电池领域重要的业绩增长点。

从电池 pack 到电芯，有望带来利润率的持续提升。根据公司年报，下属东莞锂威能源科技有限公司已完成在惠州园区的扩产，产品陆续进入高端客户供应链，在智能手机、笔记本、平板电脑、智能硬件等领域得到广泛使用，向上游的延伸预计也能够提升公司整体收入及利润率水平。动力电池方面，年报显示公司不仅在多个新车型上与客户建立电池系统的联合同步开发机制、并有至少七款配套乘用车正式进入国家公告目录，更致力于动力电芯的研制和开发，成果达到业内先进水平，获得业内高度认可。

智能硬件领域景气度持续攀升，抓住机遇打造新利润增长点。年报显示公司扫地机器人、电子笔、 VR&穿戴设备、无人机等新兴业务方面全面开展，有望伴随智能硬件市场的高速增长，持续高速扩张业务规模。

投资建议：公司业务规模不断扩大、结构更加多元；消费类锂电池继续保持持续增长，电动汽车电池系统业务快速拓展，动力电芯生产线建设顺利。预计公司 18-19 年 EPS 分别为0.60 和 0.81 元，维持“买入”评级。

风险提示：电芯发展不达预期；动力 pack 客户进展缓慢。

通信

6月金股：三维通信

公司主营业务已发生重大变化，巨网科技将带动公司进入持续高成长，市场预期差较大

三维通信传统主业为网络优化，是业内最早上市的公司，抱守3G、4G多年之后，终于决定转型切入新兴成长领域，于17年底完成对巨网科技的收购(作价13.5亿元)，实现双主业并行。巨网是一家立足于长尾流量整合，深耕8年互联网广告营销生态的企业，质地优良。主营业务包括：广告投放、游戏联运、自媒 体广告，其中广告投放占90%以上。巨网承诺2017、2018、2019 年扣非后净利润分别为9300万、13000万、17000万元，并且巨网大股东承诺并购后股份3年内不减持，显示对公司的强烈信心。

看点1:媒 体资源丰富，覆盖用户广，受益移动互联网浪潮，持续高增长

据艾瑞咨询数据，2017年中国移动互联网广告市场规模超2000亿，并且未来仍将保持年60%-70%的高增长态势。巨网过去3年营收和净利润复合增速都在150%以上。截止2018年巨网各类互联网流量供应商及合作媒 体已超1200家(可实现日覆盖2.5亿+的移动互联网用户，日展示5亿+广告资源)，广告客户超过300家(腾讯、百度、金山等)。公司基于丰富媒 体资源构建了强大广告投放渠道，受益移动互联网广告行业浪潮，公司业绩有望持续高增长，三维通信中报预计业绩区间为5000-7000万元，同比增长为194%-311%，巨网的高成长性持续显现。

看点2:深耕微信互联网赛道，下一波流量红利爆发在即

巨网有别于一般的数字营销，它是一家基于泛娱乐内容营销，重视产品研发，聚合流量做深度变现的公司。值得重视的是，巨网在享受移动互联网高成长红利的同时开始积极拥抱微信互联网，巨网已在文学、娱乐、养生、游戏、生活、自媒 体、APP等细分行业形成覆盖千万级用户的内容矩阵，预计在行业内处于第一梯队(排名前30)。公司自有的微信公众号已形成数百万粉丝，合作的微信公众号粉丝数千万，而且涨粉趋势仍在高速增长，流量孵化潜力巨大。我们认为，“拼多多”、“有赞”等围绕微信互联网生态圈做变现的企业不断得到印证，我们认为巨网在微信互联网的积极拓张，未来也有望充分享受这波流量红利。

看点3:网优市场格局逐步优化，静待5G绽放

网优业务未来还是有机会：公司从产品到解决方案、服务始终保持业内领先；以及拓张海外市场不断获得重大突破，积极研发及布局小基站为5G准备。我们认为公司在5G时代有望充分享受行业红利，值得期待。

考虑到并表以及巨网多年积累的长尾流量和广泛客户资源，在移动互联网广告市场加深变现；同时深耕微信互联网赛道，基于公众号打造泛娱乐内容营销，有望享受微信互联网流量红利，上调公司2018-2020盈利预测为2.1亿、3.2亿和4.7亿元，对应19年18倍PE，重申“增持”评级。

风险提示：微信公众号流量变现不及预期，移动广告行业竞争激烈等。

农业

6月金股：天邦股份

生猪出栏逐步放量，推动公司收入增长；猪价快速下跌导致公司利润下滑。

2017 年以来，公司生猪养殖进入快速发展期。17 年底，公司能繁母猪达到 14.08万头，同增 104%；生猪出栏 101.42 万头，同增 74.83%；出栏放量是公司收入高增长的核心原因。公司养殖效率大幅提升，成本大幅降低：母猪场 PSY 最高达到 28.11；使用成都天邦疫苗带来公司在流行性腹泻和蓝耳病防治方面取得重大突破，公司仔猪死亡率大幅下降；饲料成本也由于采购优化和配方优化而大幅降低。2017 年公司肥猪销售成本 11.83 元/公斤，同比降低 7.8%；完全成本13.1 元/公斤，同比降低 9.3%。但 2017 年生猪销售价格大幅降低，导致公司利润同比减少。18 年一季度，公司出栏 42.62 万头，同比增长 116%，肥猪销售成本仅 11.18 元/公斤，同比降低10.6%，全成本仅 12.06 元/公斤，同比降低 14%，已经达到行业领先水平。

技术养猪，养殖成本已经达到业内领先水平，公司养殖大发展时期到来！

后发优势：公司养殖起点高，育种和养殖全过程推崇技术主导，强化管理，成本已达到业内领先水平！公司公告，18 年 3 月育肥猪全成本仅11.72 元/公斤，在成本端已经具备强竞争优势！此外，公司出栏量有望加速，预计 2018 全年实现 250 万头的出栏量，19 年达到 600 万头！我们看到，公司技术养猪的成本优势正在兑现，养殖规模也有望快速扩张，在养殖规模化的大背景下，公司迎来良好的发展机遇期！

水产料和疫苗稳步发展，外延并购加速公司跨越式发展！

疫苗方面：公司新品推出和市场化苗拓展带动疫苗业务增长。水产料方面，公司收购 PRIMO 并与海茂合作带来渠道和客户共享，叠加今年鱼价高景气带来的水产料行业景气延续，预计公司水产料也将保持持续的高增长。此外，公司持续推进并购，完善公司业务布局，2017 年 12 月，公司完成收购中国动物保健 20.4%的股权将完善公司疫苗产品线(口蹄疫牌照)，实现业务协同；18 年 4 月份，公司披露拟收购鲟龙科技 23.8%的股权，一方面将提升公司的食品食材在中高端人群的影响力，提升公司品牌影响力，促进公司食品端的销售增长；另一方面也完善公司食品端的产品线，打造出新的业绩增长点。

给予“买入”评级：

预计 2018-2020 年公司归母净利润 6.18/6.43/18.16 亿元，EPS 为 0.80/0.83/2.35 元，同比增长 135.81%/3.95%/182.59%，维持 18 年 15 倍估值，目标价 12 元！

风险提示：1、猪价波动；2、原材料价格波动；3、经营管理风险。

有色金属

6月金股：盛屯矿业

钴业新星：公司 17 年年报中钴业务实现收入23.46 亿元，毛利 7.23 亿元，占公司总毛利的51.1%，无疑钴业务已经是公司主要利润来源。按照市场的一般理解，收入和利润应该在拥有产能后才能实现，特别是由于资源供不应求的钴行业，有资源的企业才能更大程度的享受到价格上涨带来的利润。而公司的加工产能 18 年 7 月才能开始试生产。公司是如何做到在产能还没建成前就实现了收入？

未雨绸缪，长远布局。公司早在 15 年就开始预谋，以贸易入局，形成以原料储备、长期租赁矿山原料供应、与合格供应商长期原料交易协议为主的钴资源保障体系。手中有资源再找代加工就更加简单。采用贸易+代加工的模式提前实现收入和利润。

投资自有矿山，资源控制力有望加强。仅靠外部资源毕竟不是长久之计，公司参股 CMI，三鑫矿业，增资 CNM 涉及的钴资源金属量 5.9 万吨；成立 CCM 推进自有钴矿山的收购整合。公司的资源掌控力有望随着自有矿山的进展而不断加强。

收购加工新能源野心凸显：新能源的关键环节除了资源以外，就是技术较好，通过各大下游认证的钴盐加工产能。公司拟收购技术得到优美科认可的科立鑫，保障钴资源得到有效利用；大余科立鑫新建的 1 万吨钴盐生产线有望为公司来新的钴资源提供增量空间；规划的 10 万吨电池回收和 3000 吨三元前驱体产能有望成为公司新能源业务新的增长点。

蓄势待发新能源相关镍资源再突破：公司 5 月 14 日发布公告，拟投资3000 万美元增资入股 CNM.CNM 现持有赞比亚南部的穆纳里镍矿的租赁权。该矿山镍储量 3.76 万吨，钴储量 2034 吨。穆纳里镍矿停产期间基础设施一直得到较好维护。在本次投资到位后，预计将在 6 个月内恢复生产，计划产能 4650 吨镍，360 吨钴。未来公司有望与 CNM 签署包销权或销售协议的方式，增强公司镍的保障能力。

钴价上涨估算 18 年毛利有望超 14 亿元：公司未披露 2017 年钴产品的销量，因此难以使用量价模型对公司钴业务进行测算。假设公司一半的钴业务销量为矿山长期租赁产品，另一半为合格贸易商长期协议采购，按照18 年 1-3 月 MB 低级钴不含税 52.9 万元/吨进行测算，18 年公司钴产品收入有望达到 34 亿元以上，毛利有望超过 14 亿元。

盈利预测与评级：年初至今钴价上涨较为明显，KCC 出现危机后，涨价有望延续，因此我们上调公司 2018-2020 年的 EPS 分别至 0.65 元，0.85 元和 0.99元(上调前为 0.54 元，0.67 元和 0.85 元)，对应 5 月 17 日收盘价10.63 元，公司的动态 P/E 分别为 16 倍、13 倍和 11 倍。公司以贸易入局，形成钴资源保障体系、代加工和销售体系；随着公司自有资源逐步放量，冶炼产能落成，加工厂收购的推进，公司的钴和新能源上游产业链将更为完整，利润有望逐步释放。因此维持公司的“买入”评级。

风险提示：钴价下跌的风险，钴矿山放量延后的风险，科立鑫收购延期的风险，汇率波动的风险，市场需求波动的风险，税率变化的风险。

煤炭

6月金股：陕西煤业

事件：

公司公布2018年一季报，2018年Q1公司实现营业收入125.87亿元，同比增长2.55%；实现归母净利润28.41亿元，同比增长6.27%。

点评：

1。销量增长增厚煤炭板块业绩，未来产量仍有增长空间。2018年Q1公司煤炭产量2525.96万吨，同比增加125万吨，煤炭销量3104.32万吨，同比增加104万吨。2018年Q1吨煤综合平均售价393元/吨，基本与去年同期持平，去年同期为392元/吨；2018年Q1吨煤生产成本175元/吨，同比上涨5元/吨。公司目前有三对地处陕北矿区的在建矿井，分别为小保当一期(设计产能1500万吨，目前置换出800万吨，上市公司60%权益，预计18年下半年)；小保当二期(设计产能1300万吨，目前置换出800万吨，上市公司60%权益，预计19年9月投产)；袁大滩(核定产能500万吨，上市公司34%权益，预计18年5月份投产)。公司目前也在积极储备产能，未来小保当产能置换仍将继续进行，公司产量还有进一步增长空间。

2。公司煤炭以地销为主，陕西动力煤指数弹性小于港口煤价，公司利润更为稳健。在全社会库存大幅减少的情况下，港口煤价季节性波动更为明显。根据公司公告，2018年公司长协煤占比提升10%左右，长协煤占比相对神华等央企偏低，但公司煤炭销售以地销为主，陕西坑口煤价波动小于港口煤价，以18年2月以来这波煤价下跌来看，数据显示秦皇岛动力煤Q5500较高点下降26.27%，而陕西动力煤价格仅下降3.87%。公司长协价格计算也是参照陕西动力煤价格指数(50%)和环渤海价格指数(50%)进行每月调整。所以综合来看，公司煤炭价格弹性较小，利润稳健性高。

3。销售费用同比下滑主要由于“一票制”销量减少。2018年Q1销售费用4.2亿，同比减少4.37亿，同比下降51%。销售费用同比减少的原因为彬长矿区 “一票制”销量减少。“一票制结算”为所购货物实行到厂价格一票制，销货方将货物的金额和运费的金额合在一起统一开具一张增值税专用发票。“一票制”相对于“两票制”公司承担了运费的税金，另外“一票制”结算垫付了买方的运费。整体来看，“一票制”销量减少带来销售费用的下降对公司实际业绩影响不大。

4。优质动力煤企业，估值低亟待修复。2018年市场非常关注的一个点为新增产能到底有多少？此前我们判断2018年新增产能在6000-8000万吨左右，目前我们依然维持这个判断。国家统计局数据显示，2018年3月原煤产量2.9亿，同比增长1.3%(此为调整17年3月原煤产量数据后的增速)。若拿未经调整的数据对比，3月原煤产量2.9亿吨，较2017年3月份原煤产量3.0亿吨同比下降3.2%，新增产能释放缓慢得到印证。另外，根据国家能源局公布的全国最新矿井产能数据来看，2017年底全国在产矿井和进入联合试运转矿井产能相较2017年6月底均有所下降；分省来看，在产产能增量集中于内蒙和陕西，符合我们此前判断，其他22个省份随着去产能的持续推进，在产产能均在减少；从在建矿井来看，山西进入联合试运转矿井产能增加2050万吨，陕西和内蒙分别减少2780万吨和730万吨。这些数据也一定程度上佐证了目前产能置换进展仍相对缓慢。因此，全年来看，2018年新增产能增量相对较少，在全社会库存低位，进口煤限制重启升级等支持下，预计2018年煤价中枢保持高位。经过前期煤炭板块较为充分的调整，公司目前估值仅在7倍左右，估值低亟待修复。

投资建议：我们预计公司2018-2020年净利润为116.2亿、121.0亿和123.4亿，对应eps分别为1.16元、1.21元和1.23元。给予“买入”评级，维持目标价11.13元。

风险提示：宏观经济大幅下滑，煤价大幅下跌，新增产能大量释放，在建矿井投产不及预期，政策性调控煤价。

建筑

6月金股：名家汇

在手合同超 24 亿助力业绩提速，项目较好经营现金流有望改善

公司在 2017 年度业绩网上说明会中披露，截至 3 月底，公司及子公司在手订单约 18 亿，已完工未结算合同约 5.3 亿。再考虑到今年 4 月公司公告的总投资 3.44 亿的青岛西海岸 PPP 项目、在招标平台披露的深南大道沿线(1.8 亿)和深南大道(福田段)景观照明提升项目西段(0.85 亿)合同，公司未来能转化为收入的合同额超 24 亿，相较去年年底 12.8 亿的在手合同已大幅增长。考虑到景观照明合同工期较短，多数工期不到半年，今年收入、利润有望持续提速。

另外需要注意到，公司近期在青岛和深圳承接了较多项目，这些项目所在地地方财政基础较好，工程款付款情况相较于之前的项目可能会有较大程度改善，预计今年经营现金流会出现一定的好转。

募集资金已陆续投入，LED 灯具研发生产基地建成后将提高灯具自供比例

公司 8.6 亿的募集资金已于 4 月 26 日全部到账，目前已开始陆续投入，使用效率较高。目前已使用 1.44 亿募集资金置换已预先投入募投项目自筹资金(大部分是补充工程配套资金)，投入2 亿募投资金增资六安名家汇以建设 LED 景观灯具研发生产基地。目前公司自供灯具的比例较低，LED 灯具研发生产基地建成后将有效提高自供比例，同时满足高度定制化的灯具需求，使公司的毛利率持续保持在较高水平。

景观照明工程持续高景气，需重视板块在未来可能出现共振效应

景观照明恰恰符合“改善人民生活水平”、“让城市亮起来”等标准，在限制地方政府投资的背景下，无疑打开了一个突破口。随着我国国力增强，各种大型活动增多(如今年的青岛上合峰会、改革开放四十周年、部分自治区周年大庆等)，进一步促使了该行业的持续高景气。除了名家汇外，利亚德(夜游经济板块 17 年收入同比增长 99%)、奥拓电子(并购的千百辉17 年收入增长 246%)、华体科技(以景观照明为主的工程 17 年收入增长215%)、洲明科技(并购的杭州柏年 17 年收入大幅增长)等切入景观照明市场的上市公司相关业务均实现大幅增长。需重视这些公司景观照明业务未来业绩持续超快增长带来的板块共振效应。

投资建议

公司今年以来订单已接近去年全年、募集资金的高效使用将会使公司业绩增速上一台阶，我们上调公司 18-20 年 EPS 为 1.09、1.86、2.85 元/股(原考虑此次增发股本摊薄影响的 18-20EPS 为 1.00、1.60、2.40 元/股)。公司项目质量提升有望改善公司经营现金流、行业持续高景气下未来板块可能出现板块共振效应，这些因素将给公司估值带来提升(参考以前装修装饰和园林工程的板块效应，至少会有 10%提升)。综合 EPS 和估值的提升，我们上调公司目标价至 31.5 元，对应目标 PE29 倍(原目标价 26 元，对应目标 PE26 倍)，维持“买入”评级。

风险提示：项目回款不及预期，并购整合不及预期。

建材

6月金股：三棵树

事件

公司发布 18 年一季报，报告期内实现营业收入 3.89 亿元，同比增长 15.94%；实现归母净利-780.43 万元，同比减亏 503.10 万元；综合毛利率、净利率分别为 42.13%、-2.01%，同比增长2.16、1.82 个百分点。

公司营收大幅增长，受益墙面漆业务增长势头。分产品看，墙面漆业务实现营业收入 2.99 亿元，占总营收比重高达 77.83%，是公司业绩增长的主要贡献。与一季报同时发布的一季度主要经营数据公告显示，家装墙面漆的销量为 170 万吨，同比去年下降 8.11%，销售收入为 1.44 亿元，同比增长 21.01%，这主要得益于报告期内家装墙面漆的平均单价同比去年大幅增长 26.23%，为 8.47 元/千克。工程墙面漆的均价为 5.36 元/千克，同比略降2.19%，但销量同比去年增长 21.43%，为 2.89 万吨，使得销售收入同比增长 20.16%，为 1.55 亿元。从年报里可知公司与恒大地产等多家地产大客户之间建立的涂料供应合作关系的进一步深化，工程端业务大幅放量。

一季度期间费用率摊薄显著。一季度为涂料行业淡季，但公司受益于销售规模的扩大，营收增长明显，期间费用为 1.84 亿元，同比增长 11.85%。但由于公司营收规模扩大，摊薄了期间费用的增加，导致期间费用率下降 1.73 个百分点。其中销售费用率同比下降 1.35 个百分点，管理费用率略升 0.19 个百分点，财务费用率下降0.57 个百分点。

受益成本有所下行，报告期内毛利率开始回升。年报中披露公司各类产品的原辅材料占公司主营业务成本 90%。根据公司 2018 年第一季度主要经营数据公告显示，其中主要的原材料如乳液一季度平均采购价格为 0.76 万元/吨，同比下降 3.8%；颜填料平均售价 0.11 万元/吨，同比大幅下降15.38%；树脂平均售价 1.79 万元/吨，同比略增 0.56%。而钛白粉平均售价为 1.45 万元/吨，同比上涨 9.02%。公司原材料价格的下降导致综合毛利率同比上涨 2.16 个百分点，为 42.13%。

房地产市场稳定增长支撑业绩，与大地产客户合作进一步加强。房地产市场涂料行业具备地产后周期属性，商品房销售面积和开发投资额在 17 年保持稳定增长，近期国家统计局公布的数据显示 18 年第一季度商品房销售面积为 3.01 亿平方米，同比增长 3.6%，全国房地产开发投资 21291 亿元，同比增长 10.4%。我们预计未来房地产市场有望继续保持低速稳定增长，再叠加存量房二次装修需求占比日益扩大，为涂料销量的增长提供一定支撑。此外公司继续加深与多家地产大客户之间的合作关系，开始向一二线市场渗透，为工程墙面漆的增长提供保障。

投资建议：我们预计 2018-2019 年实现营收 35.26、47.82 亿元，归母净利 2.77、3.76亿元，EPS 分别为 2.71、3.68 元，对应 PE 分别为 26X、19X。继续给予 30 倍PE，维持目标价至 81 元，维持“增持”评级。

风险提示：原材料价格大幅波动，房地产需求大幅下降，经销商及地产大客户拓展不及预期。

钢铁

6月金股：华菱钢铁

公司于2018年4月9日公布《2018年第一季度业绩预告》，公司报告期内预计实现净利润17—19.5亿元，同比上涨380.23%—450.85%；预计实现归属于上市股东净利润14—16亿元，同比上涨354.55%—419.48%。预计每股收益为0.4642元—0.5306元。

内部管理提升，业绩保持持续稳定

2018年一季度，受淡季及高库存影响，钢材价格环比回调。但是钢铁行业仍有较好的盈利水平。一季度，公司加强内部管理，持续推进精益生产、销研产一体化和营销服务体系建设，降本增效和品种结构调整取得了积极效果，公司盈利水平仍保持稳定，参照公司2017年下半年在旺季期间盈利情况，2017年Q3、Q4分别实现归母净利润16.15亿元、15.49亿元，盈利能力整体保持稳定。我们预计，随着今年再压减3000万吨产能，供需关系进一步优化，公司盈利将大概率保持稳定上涨趋势。

2200m3高炉大修完成，产能即将回升

4月9日公司发布《2018年3月份生产经营快报》，公司2018年一季度铁、钢、钢材产量分别为368万吨、447万吨、416万吨，同比上升4.8%、14.0%、9.2%。受今年2月、3月公司有一座2200m3高炉大修影响，产量环比小幅下降。目前公司高炉大修已经结束，预计公司产量在二季度将回归到正常水平，利好公司盈利进一步增长。

优质资产有望完成注入，未来有望实现量价齐升

根据2017年11月23日发布《关于避免与上市公司潜在同业竞争的承诺函》，2018年集团下属子公司阳春新钢铁有望注入上市公司。如果注入成功，将为上市公司再添增280吨长材产能。另外，汽车板公司2018年仍将有望实现产量上的提升，如果公司年末可以做到月度达产，按照项目一期150万吨计划产能，2018年汽车板公司有望实现产量在75-80万吨之间。

低估值优质板材企业，维持“买入”评级

公司利润整体与去年三、四季度持平。证明目前行业供需格局及公司市场销售情况保持良好。由于全国今年仍有3000万吨产能压减任务，供需关系的进一步改善有望使得钢材价格中枢上移，按照公司一季度预告业绩估算，公司全年有望实现归母净利润62亿元。预计公司2018-2020年EPS为2.06元、2.65元、3.14元，对应PE为4.87倍、3.77倍、3.19倍，考虑到钢铁行业整体回调幅度较大，出于审慎性考虑，下调目标价至12元，维持买入评级。

石油化工

6月金股：卫星石化

公司简介：C3 产业链龙头，进军 C2

公司拥有完善的 C3 产业链，目前产能包括上游的丙烷脱氢(PDH)，中游的丙烯酸及酯行业，以及下游的高分子材料行业。2018 年底至 2019 年上半年，将陆续有 PDH 二期、丙烯酸及酯及下游高分子材料扩能项目，届时公司将实现现有产能接近翻倍。公司还在积极谋求 C2 产业链进军，2020年预计乙烷裂解一期项目(125 万吨乙烯)投产，后续规划有乙烷裂解二期及下游配套项目。

核心逻辑：符合烯烃原料轻质化大浪潮，路线优势决定盈利空间巨大

无论是公司现有的丙烷脱氢，还是规划中的乙烷裂解项目，都体现了全球烯烃行业未来最重要的趋势：原料轻质化。美国页岩革 命开始于页岩气，继之以页岩油，中间过度阶段可以成为“NGL 革 命”。富含 NGL 的区块开发，导致 NGL 产量大幅增加，NGL 定价体系从接近油价转变为接近气价。低价的 NGL 引发了美国乃至全球烯烃原料从石脑油向低碳烷烃迁移的趋势。

PDH:原料路线优势，盈利有望长期保持高位

公司二期 45 万吨丙烷脱氢项目有望 2018 年底投产，届时公司 PDH 总产能将达到 90 万吨。考虑到 PDH 路线相对MTO(甲醇制烯烃)路线具有 2000元/吨成本优势，假设 MTO 路线作为边际供给长期 0 利润，则 PDH 合理利润水平可以达到 1500 元/吨(税后净利)。

丙烯酸业务：受益景气回升期

预计丙烯酸未来 3 年需求有望保持 8%以上增长。供给端，过去两年小产能陆续退出。未来新增产能方面，预计近诺尔和美华两套分别 8 万吨、6 万吨有望 2018 年内投产，且为自身 SAP 作为原料配套，不形成商品量。2018年行业开工率有望继续小幅回升。

未来乙烷裂解制乙烯项目：走向轻质化源头，盈利较 PDH 更为可观

乙烷在页岩气革 命的影响下产量得到快速提升，目前美国乙烷产量约在4000 万吨/年，存在大量回注。乙烷潜在供给量极大，储运设施是瓶颈。预计到 2021 年，可供出口至中国的量约 300 万吨/年。预计发改委在审批示范项目中会考虑新增产能对产品市场和原料市场的压力，因而有所控制，第一批入围名单不会超过 2-3 家，合计产能不超过 200-300 万吨加工能力。中性情形下，公司两期 250 万吨乙烯净利润 55~63 亿元(未考虑乙烯下游环节利润)。

盈利预测、估值及投资评级：预计公司 18/19/20 年归属上市公司股东净利润 8.4/13.2/18.0 亿元，对应 EPS0.79/1.24/1.70 元，当前股价对应 PE19/12/9倍。看好公司 C3 链扩能以及进军 C2 带来的成长性。2017~2020 年业绩CAGR=24%，按照 2017 年 1 倍 PEG(即 2017 年 24 倍 PE)，给予目标价 21.4元，首次给予“买入”评级。

风险提示：国际油价大跌风险，丙烯供给竞争加剧导致 PDH 盈利下滑风险；乙烷裂解项目因乙烷价格大涨或乙烯价格下跌而盈利下滑风险。

基础化工

6月金股：诺普信

制剂行业龙头，盈利持续改善

诺普信是国内制剂行业龙头，产能超过 10 万吨，规模行业内遥遥领先。公司主营产品包括杀虫剂、杀菌剂、除草剂和植物营养肥料等系列产品。17-18 年受益于农药行业复苏，且公司完成对部分经销商并表，盈利逐步改善，18Q1 实现营业收入 10.4 亿元，YoY +20.32%，净利润 1.6 亿元， YoY+40.36%。

农药管理趋严，龙头份额有望提升

国内制剂行业集中度极低，参考发达国家，制剂行业集中度存在很大提升空间。中国土地流转加速推进，16年流转面积占比 35%，较 06 年提高30PCT，下游客户的集中将推动农药制剂企业集中度提升。另一方面，随着新版《农药管理条例》出台，不规范小企业加速被淘汰。我们认为，土地流转、农药制剂监管加强以及环保力度加大，三方面推动下制剂行业未来将加速洗牌。

农资流通市场空间巨大，一体化发展决胜未来

近年来中国农资流通逐步加大开放，然而农资流通效率亟待提升，参考美日等国家，一体化服务平台型公司将是大势所趋。我们认为传统农资公司凭借线下渠道优势，与线上互联网公司结合发展成为农资平台型公司，或是更优选择。

线下优势明显，田田圈成长空间巨大

公司专注农资行业深耕多年。农资行业中，农药需要提供技术服务，客户粘性相对较强。公司作为农药制剂行业龙头，产品和渠道优势明显。此外公司在加快推进并购经销商的进度，完善线下布局。田田圈发展模式渐趋成熟，农资集采、作物专业服务和产业链服务等也有望逐渐将公司发展空间从 600 亿农药制剂市场，拓宽到万亿农资市场，甚至进一步跨越至数万亿农作物产业链服务市场(参考产业信息网、前 瞻网)，田田圈潜力巨大。

盈利预测与投资建议

考虑到对经销商并表进度，我们调整公司盈利预测(18/19 年 3.89/5.41亿)至 2018-2020 年归母净利润分别为 4.2/4.9/6.3 亿元，EPS 为0.46/0.54/0.69 元，当前股价对应 16-18 年 PE 为 18.2X、15.4X、12.1X。公司是制剂行业龙头，制剂行业复苏、公司显著受益，此外田田圈未来想象空间大，参考可比上市公司，给予公司 2018 年 25 倍 PE，6 个月目标价11.5 元，给予“买入”评级。

风险提示：农药需求下滑，制剂价格上涨不及预期，并表经销商低于预期。

交通运输

6月金股：南方航空

事件

南方航空披露一季报，实现营业收入341.01亿，同比增长10.1%，实现归母净利润25.44亿，同比增长64.1%。

机队扩张，业务量两位数增长，收益品质稳定

截至2018年3月，公司机队规模达到767架，同比增长8.5%，考虑到17年改造飞机客舱带来的单机座位数提升，公司一季度业务量增速达到两位数，其中ASK750.81亿，同比增长11%，RPK618.57亿，同比增长10.8%，客运量3325万人次，同比增长9.8%，客座率82.4%，同比微降0.2pct。一季度公司收益品质保持稳定，我们测算客公里收益同比基本持平，收入增速与业务量增速基本匹配。

成本费用优化，一季度业绩大增

一季度公司营业成本291.68亿，同比提高10.5%。因油价上涨，航油均价提高12.9%，我们测算公司航油成本增长约20%，非油成本同比提高约7%，单位ASK非油成本下降超3%，出现一定优化，毛利率14.47%，同比仅微降0.28pct。费用方面，公司销售费用率4.8%，同比下降0.34pct，管理费用率2.25%，同比下降0.14pct，因人民币对美元升值，我们测算公司汇兑收益超10亿元，带动财务费用为-5.98亿，财务费用率-1.75%，同比下降3.61pct，三费率合计仅为5.29%，同比下降4.10pct，带动业绩大增超六成。

票价松绑逐步放开，继续看好全年业绩空间

目前票价管制已经开始逐步放松，公司运营的北京-广州航线全价票价格即将上浮9.95%至2100元，我们延续2018年机队增速放缓，时刻全面收紧，供需结构优化下民航价格向上动力，同时票价改革全面打开公商务航线收益天花板带来的连续提价能力及价格弹性的观点，坚定看好行业基本面。南方航空是我国机队体量、业务规模最大的航空公司，航线网络遍布全球，国内航线尤为发达，将显著受益于2018年预期的民航全面提价的市场环境，继续看好全年业绩空间。

投资建议

我们继续坚定看好2018年行业基本面及公司业绩表现，长期来看，2019年公司北京地区业务即将逐步搬迁至新机场，该部分业务存量份额小、增量空间大，将是不可多得的扩张市场机遇。我们预计2018-2019年公司收入增速16.9%、15.8%，考虑到油价短期有所上行，上调全年油价中枢预测5美金至70美金/桶，下调盈利预测20%、25%，归母净利润分别为79.1亿、102.4亿，同比分别增长33.8、29.5%，EPS分别为0.78元、1.02元，维持“买入”评级，按照2019年EPS对应约15倍估值水平，下调目标价22%至15.3元，继续推荐。

风险提示：宏观经济下滑，油价超预期上涨，汇率剧烈波动，安全事故。

公用事业

6月金股：蓝焰控股

17年四季度气量低于预期和母公司财务费用拖累年报业绩

公司17年营收19.04亿元，同比增52.18%；归母净利4.89亿元，同比增27.3%。17年下半年销气率下降，致全年销气率48.85%，低于上半年的51.28%，原因为：四季度煤改气带来大量民用采暖用气需求，政府采取停工保民的紧急措施，山西省内LNG液化厂阶段性停工，对公司煤层气销售产生了一定的不利影响。预计随着送往太原的临长线投产及LNG和CNG的点供保障需求增加，18年销气率将得到改善。公司四季度通过短期借款偿还了7亿元公司债，以自有资金偿还了3200万元利息，全年财务费用共1.64亿元，拖累整体业绩。未来公司拟发行10亿元公司债，预计公司将根据市场利率情况择机发行公司债，置换短期借款，降低财务费用。公司17年增值税退税0.89亿元，同比减2.35亿元，主要原因为16年收到13-14年增值税退税。

18年一季度气量高增长，公司业绩取得突破性增长46.24%

18一季度公司营收3.46亿元，同比减4.64%；归母净利1.09亿元，同比增46.24%。营收减业绩增的主要原因为：①一季度公司煤层气井施工关联交易额为0元，营收来自煤层气销售和瓦斯治理服务，增长主要来自气量增长；②公司加强成本管控，管理费用削减46.76%；③一季度销气量大幅增长，仅煤层气补贴就达到0.61亿提升公司业绩。公司预计18年营收21亿元，利润总额8亿元，同比增34%。目前关联交易订单已达10.56亿，其中气井施工业务订单额远低与17年的7亿元订单额，未来新订单的签订将给公司带来业绩新增量。

公司突破资源储量瓶颈，控股股东掌握山西燃气集团主导权

17年公司中标4个煤层气区块探矿权，共610平方公里，资源区块瓶颈取得历史性突破。近期山西省成立了山西燃气集团，由晋煤集团领导担任主要领导，公司控股股东掌握新平台主导权。公司作为省内煤层气开采及瓦斯治理的龙头企业，未来3-5年产能规模和经济效益都极有可能获得增长。

盈利预测：我们系统性看好中国煤层气产业，公司是中国A股唯一一家从事煤层气开发利用的专业化公司。考虑到新区块开发的不确定性和母公司财务费用，我们将公司18/19年盈利预测归属母公司净利润从8.2/9.8亿下调至7.2/8.6亿。此盈利预测未考虑新区开技术突破带来的利润贡献，同时公司控股股东晋煤集团近期成立山西燃气集团公司，整合山西省煤层气资源，有望进一步促进公司发展，因此我们给予公司19年20X PE，目标价17.8元，强烈推荐，给予买入评级。

风险提示：产气不达预期，气价下降，天然气政策变动导致需求降低。

环保

6月金股：瀚蓝环境

事件：

4月26日，公司发布2018年一季度报告，公司报告期内营业收入为11.35亿元，同比去年增长20.03%；归母净利为3.08亿，同比去年增长133.96%；扣非后归母净利为1.67亿，同比去年增长36.91%。

同时，公司发布2018年度公开发行可转换公司债券预案，公开发行总额不超过人民币100,000万元(含100,000万元)，债券期限为自发行之日起六年，募集资金投入三个垃圾焚烧发电项目。

点评：

公司一季报业绩超预期，经营数据全面转好。公司归母净利同比长133.96%的主要原因：1、处置官窑市场股权收益；2、供水业务水损治理取得一定成效；3、污水管网运营收入增加； 4、固废业务新增项目投产及退税收入增加；5、燃气业务销量增长及购销差价上升、报告期内完成燃气发展剩余30%股权收购。固废处理发电业务18年一季度发电量和上网电量分别为37287万度和31672万吨，同比增加7%和8%，主要由于新增辽宁项目投产和其他项目自身发电量的提升。公司供水和污水处理业务量价齐升，其中2018年1-3月供水量为9357万吨，同比增加9%，均价由去年同期的2.11元/吨提升到了2.16元/吨。污水处理量2018年1-3月为4874万吨，同比提升了0.8%，处理均价由去年同期的0.79元/吨提升到了0.92元/吨。

发行10亿可转债，投资垃圾发电项目。公司发布2018年度公开发行可转换公司债券预案，公开发行总额不超过人民币100,000万元，债券期限为自发行之日起六年，募集资金投入三个垃圾焚烧发电项目。本次募集资金投资项目具有较好的盈利能力和市场前景，项目建成投产后，将满足项目所在地快速增长的垃圾处理需求，有利于进一步增强公司的经营业绩，为公司带来良好的经济效益，促进公司持续健康发展。

引入国投电力为战投，公司前景值得期待。依托国企资源，“瀚蓝模式”复制将加速。国投电力实力雄厚，瀚蓝环境深耕环保多年，两者协同效应凸显。国投电力现有机组盈利能力强劲，现金流良好，为了持续优化资产结构提升公司盈利及抗风险能力，公司有较强的投资需求，未来发展需要拓展新的领域。此次收购是国投电力第一次涉足固废处理业务，具有重要的业务拓展意义。

盈利预测：预计公司2018-2020营业收入为49.58、60.49和72.59亿元，对应的归母净利为7.36亿、8.93亿和10.70亿元，18-20年EPS分别为0.96、1.17和1.40元/股，对应动态PE为15倍、12倍、10倍。维持“买入”评级。

风险提示：项目拓展速度不达预期，政策执行力度不达预预期。

汽车

6月金股：金龙汽车

事件

公司发布年报，营收 177 亿元/-19%，归母净利 4.8 亿元，扭亏为盈，扣非归母净利 3.0 亿元，扭亏为盈。公司同时发布了一季报，营收 38 亿元/+63%，归母净利38 万元，扭亏为盈，扣非归母净利-0.23 亿元，减亏 67%。

点评

2017 年苏州金龙资质恢复、会计估计变更等带来公司归母净利大幅扭亏为盈。2017年 12 月 27 日起，公司对国家新能源车补贴的坏账准备计提政策由账龄法表更为单独作为一种信用风险特征组合不计提坏账准备，减少当年 3.3 亿元资产减值损失。自 2017 年 10 月 1 日起，公司新能源客车售后服务费由分项计提改为按新能源客车收入的 2%计提，减少当年 1.3 亿元销售费用。公司新能源车主力子公司苏州金龙2017 年 8 月 21 日恢复新能源客车补助资格，9-12 月重启生产销售，同时 2016 年1-9 月销售并上牌的合格车辆收入也得以确认，最终 2017 年苏州金龙营收 48 亿元，同比-29%，净利润7.3 亿元，同比+130%，对全年业绩形成支撑。

2018Q1 营收继续走出低谷，毛利率走低和财务费用上升拖累净利。公司 Q1 营收同比增长 63%，延续了2017Q4 的 26%的增长势头，并体现了 2018 上半年淡季不淡的行业特征以及行业寡头化趋势。由于 Q1 处于 2018 年新能源汽车补贴政策过渡期，补贴标准下滑 30%，对毛利率有所拖累，环比来看，Q1 毛利率 11.7%，较Q4 下滑 5.5 个百分点，但同比上升 1.5 个百分点。此外，由于利息支出增加和汇兑损失，Q1 财务费用较去年同期增加 0.7 亿元，对净利影响较大，而销售和管理费用同比大致平稳。

客车双寡头时代来临。传统大中客市场宇通和金龙占有率稳步提升，品牌和规模优势明显。2017 年开始补贴大幅退坡，对 2015/2016 年发展的中小车厂显著挤压，市场化竞争加速份额集中。2017 全年，公司客车市占率 11.5%，为行业第二，仅低于行业第一宇通 1.8 个百分点(中汽协)；新能源客车市占率 9%，低于宇通 15%(合格证口径)；2018Q1，公司客车市占率提升至 12.6%，成为行业第一，高于宇通 1.4个百分点(中汽协)；新能源客车市占率 29%，高于宇通的 25%(合格证口径)。

多重驱动力推动业绩自拐点向上。公司 2016 年因“骗补事件”，业绩进入低谷，但2018 年迎来多重推动力：①苏州金龙 2017 年 8 月已重获新能源车补贴资格；②2017年 9 月发布的电动福建规划提供公司电动客车下游需求；③福汽集团入主金龙汽车以来，力推集团协同整合，降本增效将提升盈利能力，如能实现，则三龙整合空间巨大；④原工信部副部长履新福建省省长，有望提升汽车工业在福建省的产业地位。

投资建议：

作为行业龙头，金龙汽车受制国企机制，但是企业技术、品牌、产品优势仍在，历经行业变迁和公司波折，业绩已从底谷走出。行业未来回归寡头时代，公司迎来较大经营改善，“三龙整合”空间巨大，值得长期关注。由于财务费用受利息支出和汇兑损失影响超出预期，我们将公司 18-19 年净利由 5.6 亿、9.0亿元下调至 4.9 亿、8.6 亿元，同比增长 2%、76%，对应当前 PE16.8X、9.5X，。公司经营改善弹性较大，2018 年拐点机遇明显，给予 20X 18PE，对应目标价 16.2 元，维持“买入”评级。

风险提示：传统及新能源客车销量低于预期、金龙整合进度不及预期。

电力设备与新能源

6月金股：杉杉股份

杉杉股份：有望成为全球锂电材料龙头

聚焦新能源汽车板块核心逻辑变化

近期新能源汽车板块股价出现明显回调，多重利好与利空交织投资者不必关注太多行业短期波动，聚焦产业核心逻辑正在发生的变化，把握新能源汽车板块未来几年的重大投资机遇。

后补贴政策时代非货币化政策持续推动

1)5月25日第一电动网报道，发改委向有关部门发布《汽车产业投资管理规定(征求意见稿)》，我们认为征求意见稿设定如此高的技术门槛，可能在于强调政府对于技术升级和高能量密度的重视，同时严控动力电池产能的无效扩张，而且对于海外动力电池企业在国内的布局也能起到控制作用。我们认为该文件在正式实施之前还有可能经历多次修改，但从当前文件来看，情绪上利好高能量密度方向(高镍三元、软包)，以及现有动力电池龙头。

2)5月25日，工信部公示《关于2017年及以前年度新能源汽车推广应用补助资金初步审核情况》，经审核2016年和2017年新能源汽车企业应清算补贴资金约189.7亿元，其中2016年补贴资金123.33亿元。补贴的下发将为行业补充现金流，缓解各环节企业资金压力。

3)工信部发布《新能源汽车动力蓄电池回收利用溯源管理暂行规定》(征求意见稿)，建立“新能源汽车国家监测与动力蓄电池回收利用溯源综合管理平台”，并对动力蓄电池从销售到回收利用的各个环节的信息采集进行了详细规定。我们认为这标志着动力电池规范化与商业化的进一步加速，伴随着第一批锂电池开始迈入“退役期”，动力电池回收2018年或将迎来初步增长。随着国内政策配套、产业链配合等方面迎头赶上，有望迎来新能源领域的新风口。

CATL再添国际客户，拉动中国锂电中游走向全球

5月23日晚，据electrive报道，本田汽车宣布将于宁德时代合作，共同开发一款低价电动车，项目主要涉及动力电池组及相关技术。这是CATL继宝马、大众、戴勒姆、捷豹路虎等车企签订战略合作协议后，在海外市场获得的又一重要订单，验证了我们此前提出的“中国将成为全球锂电生产基地”的观点。在CATL即将开始募集资金之际，合作不断，不仅将进一步拉动公司的估值，也将提升锂电产业的空间，带领中国锂电中游攻克全球市场。

宁德时代上市在即，作为超一线动力电池龙头，其上市将提升板块关注度，拉动动力电池企业估值，全面提升锂电产业的市场空间。

杉杉股份：专注锂电材料，未来持续投入有保障

我们预测国内2018年动力电池需求有望达到50GWh以上，锂电材料将维持快速增长，杉杉作为锂电材料龙头，为重要收益标的。

锁定原材料供应，业绩维持高速增长

公司一季度净利1.5亿元，同比增长79.5%。毛利率达到26.2%，处于国内领先地位。公司参与上游供应商洛阳钼业的定增，确保原材料稳定供应，同时还可获得可观投资收益。

产能布局领先，确保龙头地位

正极材料方面公司投产7200吨的高镍产线，电解液于2018年4月底将新增2000吨六氟磷酸锂的产能。同时，公司分别于去年年中和今年初启动了各10万吨的正负极材料产能计划，预计今年底新增1万吨正极产能。

研发先行，高镍已量产

公司高压钴酸锂正极实现量产，NCM811正极量产；硅碳负极已实现产业化，可满足乘用车300Wh/kg电池性能要求；电解液多款高电压产品和三元动力电解液量产并投放市场。

专注电池材料，逐步剥离其他业务

新能源车业务目前已完成A轮融资，公司表示未来会继续向新能源汽车行业部署。同时将拆分服装业务在H股上市。新能源汽车业务独立融资以及服装业务分拆上市，杉杉能够更专注于电池材料业务。根据公司最新公告，旗下服装业务已收到证监会批复，核准杉杉品牌发行不超过4285.7万股，每股面值人民币1元，在香港主板上市。

投资建议：随着国内锂电中游企业竞争力加强，像杉杉这样产业链完善，资金雄厚，产能布局积极且清晰的公司，有望成为全球中游龙头。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.92、1.14和1.39，对应当前股价PE分别为23.5、19和15.5倍，目标价29.05，继续推荐。

风险提示：行业增速不及预期、中游产能过剩；补贴政策变动风险；上游原材料快速涨价；固态电池等新型技术颠覆现有动力电池材料行业；服装业务单独上市失败。

机械

6月金股1:先导智能

伴随2018年补贴政策落地，龙头份额集聚效应将强化，我们坚定看好龙头产业链提供的长期成长机会。简单而言，影响车企决策的两大最关键变量就是补贴与成本，其中占比最高、变化弹性最大的是电池成本。在规模优势及资金优势的驱动下，中游向龙头集中的趋势仍在强化。未来全球龙头的扩张速度也将显著高于行业平均水平。先导智能作为与龙头电芯厂深度合作的设备龙头，未来将充分受益于下游电芯厂扩产和设备国产化率提升。公司是行业内稀缺的进入松下/特斯拉、LG化学供应链的国产设备厂商，产品技术水平比肩日韩，但在价格方面更具优势。

公司传统优势产品为中段设备卷绕机，2017年通过并购泰坦新动力布局后段分容、化成等自动化设备，产品覆盖范围进一步拓展。同时公司新的动力锂电池设备基地(一期)已接近完全投产，完全投产后将新增15-20亿产能，有力保障未来业务增长。

2018Q1营业收入为6.57亿元，同比+151%，归母净利润为1.73亿元，同比+91%。公司毛利率为41.14%，净利率为24.69%。母公司报表显示，本部业务毛利率44.36%，新能源产业链整体降价压力较大，但由于公司产品技术国际领先、具备一定定价权，能够很好地维持稳定水平。母公司净利率为29.64%，历史净利率在24%至29%之间，因而Q1净利率实际上已是较好表现。

前瞻指标之一：Q1预收款为16.30亿元，同比+135.9%，维持较快增速。根据相关锂电设备公司公告，在获取订单时通常确认30%-60%预收款，在行业预收款制度未发生太大变化情况下，该指标具备一定前瞻意义。

前瞻指标之二：Q1存货为26.39亿元，同比大幅增长212%。其中，本部18.54亿元，同比+120%，维持较快增速。我们假设本期发出商品占存货的比例为74.31%，(比例与去年底保持一致)，则发出商品为18.70亿元，粗略估计本期的发货值为7.6个亿左右，全年收入有望完成42-45亿左右。

盈利预测与投资评级：公司2018-2020年净利润预测为10.55亿、15.78亿、19.59亿元，维持“买入”评级。

风险提示：新能源政策大幅变动、本年度招标大幅不及预期。

6月金股2:晶盛机电

2017年度公司晶体生长设备业务表现最为抢眼，主要受益光伏市场下游厂商的扩产，单晶技术路线获得认可及市场份额持续提升。结构上看，晶体硅生长设备占比从2016年的61.86%提升到80.68%，智能化加工设备占比有所下降(20.40%到10.22%)。伴随250kg级以上蓝宝石逐步投产以及产品价格持续上升，公司蓝宝石材料销售实现大幅度增长，2017年销售额达到0.94亿。

研发能力突出，半导体设备获市场认可有望打开市场空间：半导体方面，根据年报披露公司2017年研发完成了12英寸超导磁场单晶炉，8英寸区熔单晶炉获得国家验收，同时还新开发了滚圆机、截断机、研磨机、抛光机等，目前已掌握技术的设备占到总投资的60%左右。考虑到公司主要下游客户都在积极进行硅片扩产，公司将很有可能充分受益于市场发展红利。

在手订单充足，有力支撑未来业绩：公司未完成订单30.13亿元，其中包含半导体订单1.39亿元，我们跟踪了解半导体订单主要客户以中环、有研、合晶等为主，订单除单晶炉之外，还有部分加工设备。订单结构中全部发货金额9.42亿元，部分发货金额6.17亿元，尚未到交货期合同金额14.54亿元。

公司半导体设备预计在未来几年将逐步放量。根据中环公告，2018年4季度设备开始进场，2022年扩产到75万片/月 8寸片和60万片/月 12寸片。预计将平均每年给晶盛带来20亿左右订单，我们判断2019-2021年将是投资高峰。

盈利预测与投资评级：预计2018-2020年公司归母净利润分别为8.05亿元、11.84亿元和16.54亿元，EPS分别为0.82元、1.20元和1.68元，维持“买入”评级。

风险提示：半导体、光伏行业投资下滑，绩拓展不及预期。

国防军工

6月金股：中航沈飞

航空制造龙头资产，A股唯一歼击机标的价值经MSCI确认

沈飞集团是我国歼击机制造核心企业之一。作为军机总装企业，结合我国空军“由国土防空向攻防兼备型转变、海军由近海防御型向近海防御与远海护卫型结合转变”的战略背景，沈飞业绩有望保持高增速。据商飞显示，公司作为核心配套方参与我国首款大飞机C919机身部件的制造，军民融合深度发展符合国家指导方向。2018年5月15日，MSCI发布其中国A股在岸指数股票更新名单(MSCI China A Onshore Index)，中航沈飞位列头筹，航空制造稀缺标的价值再验证。

核心总装企业股权激励破局，军工行业有望迎来高激励时代

5月15日公司发布A股限制性股票第一期激励计划，激励对象92人，共407.27万股，占股本总额0.29%，每股22.53元，是当日收盘价62.3%。本次计划有效期5年，前2年为禁售期，后3年解锁期内进行3次解锁，每年1次。每次解锁均需满足基本解锁条件，即前一年归母扣非ROE分别不低于6.5%、7.5%和8.5%。本次股权激励计划还与激励对象业绩完成情况挂钩，预计将有效激励公司管理层，对公司未来业绩预期提供有力保障。本次股权激励计划出台意义显著、具备良好示范性，对其他军工上市企业整体经营效率提升提供了破局范例，军工股权激励或将在近年实现大范围落地。

一季度收入468%增长，引领航空高景气周期趋势

4月28日公司发布一季报，Q1收入17.45亿元，增速高达468%，主要为平衡交付、销量提升双重影响，平衡交付将持续提升公司后续业绩。Q1存货增长4.4%，应付票据、应付账款之和增长8.5%，预计待交付产品与后续生产所需材料零部件采购上升，后续公司将持续处于航空建设高速轨道。

盈利预测与评级：维持前期收入增速的判断，2018-2020年收入为223.97273.02324.9亿元，净利润为8.239.9311.94亿元。考虑军品定价改革后净利润率有望突破5%并释放利润，我们选用不影响公司持续发展的前提下的指标——可供分配给企业资本供应者的最大现金额来代表公司经营情况并给予定价。根据公司重组报告及年报，我们计算出15-17年FCFE(权益自由现金流)分别为4.311.928.24亿元，按三年收入加权平滑后，对应13.115.016.3亿元，我们对比2018年增速，预计2018年平滑后FCFE为19.3亿元，按照洛克希德马丁38.8x PE，我们给予沈飞同样PE，对应市值748.5亿元，对应目标价格53.57元，维持买入评级。

风险提示：航空订单低于预期风险，公司产品交付延期风险。

商贸零售

6月金股：苏宁易购

公司发布 18Q1 季报，线上下收入再创高增长，18 年全年全渠道增长或将超过 40%。线上下布局逐渐完善，线下开店以“一大、两小、多专”加速扩张，线上一方面提升自有会员活跃度，另一方面与天猫密切合作，提高增速及市场份额。

收入：实现营收 496.20 亿元，+32.76%YoY.2017 年 Q1-Q4 单季度同比增速分别为 17.38%、25.76%、36.95%、25.32%。同店方面，18Q1 同店增长 5.86%，较 17全年 4.17%进一步回暖。18Q1 增长的再次提速，综合反映了公司线上下平台逐步融合后的协同效应。

利润：实现净利 0.83 亿元，+67.68%YoY；归母净利润 1.11 亿元，+42.15%YoY；归母扣非净利润为 2050.3 万元，上年同期为-7787.1 万元；若将运营资金的正常投资理财收益计入经常性损益，则归母扣非净利润为8207.7 万元。EPS 为 0.0119 元/股，连续六个季度实现单季度盈利。

业绩预告：预计 2018Q2GMV 同比增长仍然将超过 40%，实现归母净利润区间为2.5-3.5 亿元；1-6 月合计约 3.61-4.61 亿元，预计同比增长区间为 23.93%-58.23%。

门店：公司线下门店策略为“一大、两小、多专”。截至 18Q1 末，苏宁合计拥有各类自营店面 4141 家(大陆市场 4073 家+香港 28 家+日本 40 家)，门店物业面积530.48 万方。大陆市场拥有家电 3C 家居生活专业连锁店1513 家(云店 336 家+常规店 1145 家+县镇店 32 家)，红孩子店 60 家，超市店 9 家，苏宁小店210 家，苏宁易购直营店 2281 家。镇级市场布局方面，拥有苏宁易购零售云加盟店 209 家。

物流：截至 18Q1 末苏宁物流及天天快递拥有仓储及相关配套总面积近 700 万方，快递网点 21,904 个，物流网络覆盖全国 352 个地级城市、2910 个区县城市。社会化收入(不含天天快递)同比增长 84.84%(17 全年为 136.24%)。在开放平台 GMV的增长趋势及与菜鸟网络商户丰富合作的背景下，公司未来将进一步提高社会化物流规模。此外，公司与深创投不动产基金联合发起总规模 300 亿元物流地产基金，未来将进一步提高物流业务收入及业绩。

金融：18Q1 苏宁金融支付业务生态圈渗透率同比提高 257.8%；消费金融业务投放额同比增长 127.5%。2017 年全年苏宁金融服务营收 14.26 亿元，毛利 11.55 亿元，金融服务毛利率为 81.04%。全年交易规模同比增长 129.71%。

维持盈利预测，维持买入评级。作为 A 股零售龙头，公司互联网零售转型深入，零售+物流+金融三大板块核心能力进一步凸显。公司线下已步入稳定盈利期，新业态“零售云加盟店”与“苏宁小店”加速发展，低线城市及农村加大布局充分获取消费升级红利；线上内生流量提升+阿里多维支持，增速环比持续上行，MAUDAU 数据持续改善，亏损逐季减少。此外，未来第三方平台、金融、物流作为零售衍生业务提高综合毛利。维持盈利预测，预计 2018-20 年净利润分别为23/34.5/42.7 亿，EPS 分别为 0.25/0.37/0.46 元，对应 PE 分别为 52/35/28 倍，维持买入评级。

风险提示：电商增速或低于预期，家电消费或放缓。

食品饮料

6月金股1:五粮液

1、消费品龙头公司加强终端控制，争夺市场主动权

作为产品和消费者直接接触的场所——终端已经成为产品销售的最重要的环节。直控终端即企业直接对终端的销售管理进行干预控制，省略中间不必要的渠道环节，通过强化对终端的掌控力度，加强对终端的管理，达到销售最大化的最终目的。

大型消费品公司日益重视终端重要性，逐步加强对终端的掌控力度。比如可口可乐、格力空调、海天味业等公司，均通过控制终端，建立强大的渠道壁垒。白酒企业开始效仿消费品公司，强化直控终端能力。

2、五粮液加强线下线上终端布局，提升对终端直接控制力

在消费品公司加强终端布局的大背景下，五粮液2017年加快线下线上终端布局，提升对终端直接控制力。

线下：实施“百城千县万店”工程，形成核心终端的深度运营；专卖店体系是“百城千县万店”工程的骨干，是公司直控终端战略的线下核心。

线上：自建五粮e店，打造O2O销售闭环。

3、直控终端有望提升五粮液的营销精准度以及经营效率

公司过去过度依赖大商，导致公司对渠道终端的掌控能力下降，对市场变化的反应传导较慢，对公司经营效率有影响。由于对终端把控不足，导致“价格”这一品牌运营的核心环节存在被动跟踪局面，难以建立市场最强的话语权。相较其他龙头品牌，五粮液销售费用率较高，影响其净利润率水平。从经营效率来看，五粮液人均创收比其他龙头低，五粮液的经营效率存在提升空间。由于对大商依赖、费用率较高、经营效率不如其他行业龙头等因素，导致五粮液对茅台一直有估值折价的情况。

我们认为公司有望通过直控终端，提升市场敏感度和营销精准度，掌控和了解一手数据信息，有利于公司组织研发、生产、销售工作，提升公司对品牌、价格的控制能力，带动终端销售能力，提升公司利润率水平，同时带动公司估值提升，最终提升公司的市值空间。

盈利预测：预计公司17-19年净利润分别为90、126、170亿元，同比增速32%、 40%、35%。考虑公司品牌地位、加强终端渠道建设、产品带腰部优势、以及改革进程加快，业绩弹性较大，给予公司18年33倍市盈率，目标价110元。

风险提示：食品安全风险、改革不达预期风险、终端需求下降风险。

6月金股2:伊利股份

公司公告：2017 年公司实现营收 680.58 亿元，较上年同期增长 12.29%，净利润 60.03 亿元，较上年同期增长 5.89%，扣非后净利 53.28 亿，同比长 17.7%。18 年一季度营收 195.76 亿，同比去年增加24.56%，扣非后净利润 19.98 亿，同比增长20.67%。年报收入增长符合预期，我们认为净利润低于预期的原因主要来源于成本端压力与同期政府补助、投资收益减少等原因。

收入增长符合预期，市场份额进一步提升：2017 年，伊利股份实现营收680.58 亿，同比去年增长 12.29%，其中主营收入 675 亿，同比去年增加12%。行业收入增速 6.77%，利润-3.27%。可见伊利的增长速度要远高于行业增长速度，市场份额进一步提升。

17 年成本端压力增大，影响企业净利：2017 年，公司净利润 60.03 亿元，较上年同期增长 5.89%，扣非后净利 53.28 亿，同比增长 17.7%。非经常性损益差别比较大，通过比较 16 年与 17 年年报数据可以发现 17 年收到政府补助为 8.49 亿，去年同期 10.58 亿，减少 2.09 亿，此外投资收益相比去年减少 2.5 个亿左右。因此按扣非后净利润算，伊利业绩增速不慢。从年报中可以看出，成本增加部分主要来源于直接材料(同比增加 14.57%)和制造费用(同比增加 15.47%)。从万得 pet 材料价格走势我们可以看出，自 17 年年中开始，包材价格就在不断上涨，给企业带来了很大的压力。我们认为伊利作为具有规模优势的龙头企业，平滑成本的能力较强，18 年可消化成本端带来的压力，利润恢复增长。

渠道下沉，库存减少，三四线市场持续拓展：随着三四线消费能力的持续释放，伊利股份持续在三四线城市渠道拓展市场，提升份额。根据公司公告显示从渠道来看到 17 年年末公司直控村级网点近 53 万家，比上年提升了 54%，显示出其市场渗透能力继续增强。我们认为随着渠道的持续下沉，伊利股份有望凭借其品类优势、品牌优势抢占一些区域性乳企份额，进一步提升市场份额。从库存情况来看，库存情况比去年减少。17 年公司液体乳库存减少 10.66%，奶粉及奶制品增加 0.98%，冷饮产品减少 18.41%。

持续拓展非奶业务，产品结构向达能靠近：在达能的产品结构中，非奶业务占到了近 50%。伊利近年来不断拓展非奶业务，致力于优化产品结构，例如 17 年推出的豆奶等产品豆揭示了伊利向非奶业务转变的决心。我们认为伊利未来不仅仅是一家乳制品公司，而是定位为健康食品公司，有望调整产品结构，提升公司竞争力与盈利能力。

盈利预测：由于伊利 17 年年报受成本影响压力大等原因，业绩增速不达预期，盈利预测由 18-19 年、82、98 亿下调至 70、87 亿，2020 年预测净利润112.82 亿，维持买入评级。

风险提示：非奶业务、渠道扩张不达预期、经营管理不达预期。

医药

6月金股：通化东宝

一季度收入增长27.23%，净利润增长 30.20%

公司公告 2018 年 1 季报，营收 7.19 亿元，同比增长 27.23%；归母净利润2.74 亿元，同比增长 30.20%；归母扣非后净利润 2.69 亿元，同比增长28.23%，整体业绩表现符合市场预期。我们预计基于公司在基层的优势、政策受益及行业诊疗率持续提升，公司二代胰岛素有望延续快速增长，而甘精胰岛素有望年底前获批增添亮点。

预计公司二代胰岛素整体收入超过 20%

我们预计公司核心的重组人胰岛素系列增长 20%左右，收入超过 5 亿元，持续快速增长。我们预计未来 3-5 年公司重组人胰岛素系列仍有望实现20-25%的复合增长，持续驱动公司业绩增长：1、公司胰岛素深耕基层多年，有着深厚的医生及渠道资源和患者群体，基层市占率超过 20%，仅次于外企诺和诺德，品牌影响力大，优势明显，后续公司将继续加强基层教育，夯实领先地位。2、糖尿病诊疗率仍有极大的提升空间，公司作为基层国内龙头尽享行业高景气度。3、药政受益：胰岛素属于典型的刚性用药，是糖尿病患者最后一道防线，政策整将持续倾斜，一方面二代胰岛素从医保乙类升甲类(预计正向影响今年将进一步体现)，提高了报销比例，另一方面价格预计能保持相对平稳，在药价普遍下行的背景下相对优势凸显。

与 Adocia合作布局两大胰岛素重磅品种

公司同时公告与Adocia合作，Adocia公司将 BioChaperone的专利平台技术、专利权有偿许可给东宝(5000 万美元预付款项，后续预计将支付里程碑付款 8500 万美元)。东宝利用该等专利平台技术，获得许可产品 BC Lispro 及BC Combo 在大中华区国家和地区等地的独 家临床开发、生产和商业化权利。Adocia公司专注于研究和开发已获批的治疗性蛋白质及多肽的创新型制剂。Adocia 公司的 BioChaperone 专利平台技术，提高了治疗性蛋白质的有效性和/或安全性，并使患者更容易使用药物。

BC Lispro 属于超速效胰岛素类似物，起效优于现在的三代胰岛素，患者的依从性更好。该产品目前在欧盟处在 III 期临床试验前准备阶段；BC Combo是目前世界上唯一将甘精胰岛素和超速效赖脯胰岛素成功组合的中性新预混胰岛素类似物，该产品在欧洲已进入 II 期临床试验阶段。I 期临床揭密数据显示，其起效时间和达峰时间优于现在所有的预混胰岛素及预混类似物制剂，快速降低高血糖，维持血糖更加平稳，低血糖发生率低。东宝获得BC Lispro 产品和 BC Combo 产品，公司打造糖尿病综合解决方案提供商再添重磅品种，亦奠定了公司品牌的提升的基础。

研发加速推进，慢病平台进展顺利，糖尿病综合解决方案提供商初现雏形

根据公司 2017 年年报，公司甘精胰岛素已准备国家临床现场核查相关工作(预计今年年底前获批上市)、地特胰岛素获批临床、重组人胰岛素临床申请获得欧盟批准，可在欧盟进行Ⅲ期临床试验、重组赖脯胰岛素、利拉鲁肽申报临床获得受理、门冬胰岛素注射液完成临床试验总结报告等，其他化学口服降糖药也进展顺利，公司在糖尿病领域的研发布局加速向前推进，公司从今年开始将迎来产品收获期。而慢病管理平台也进展顺利：已经有9000 多名内分泌一线专业医生利用该平台有效管理超过 20 万病人，通过平台进行的病人教育受益病人达 75 万余人次，未来公司打造的糖尿病综合解决方案提供商已初现雏形。

看好公司持续高成长，维持“买入”评级

我们预计公司 2018-2020 年 EPS 分别为 0.64、0.84、1.11 元，对应 PE 分别为 41、31、24 倍，看好公司长期发展以及打造糖尿病综合解决方案运营商的前景，维持买入评级。

风险提示：合作产品上市风险，研发进展低于预期，甘精胰岛素上市进程低于预期，基层胰岛素竞争加剧。

纺织服装

6月金股：水星家纺

我们为何长期看好水星家纺？从5大角度具体分析：

(1)产品端：相比于富安娜，罗莱等企业，水星定位中端，产品具有“高性价比+品类多样+风格大众化”特点，更适合电商和二三四线城市销售，能够覆盖更广的消费群体，在低线城市消费升级背景下，其全国性品牌影响力有望进一步增强。另外水星以大众标准化、多样化和极致大单品并重，在抓牢大部分消费者前提下提供爆款单品吸引更多潜在消费者，我们认为与小米生态链和网易严选客户群存在差异(SKU少，产品极简单一，主要消费群为男性及白领)，相互影响较有限。

(2)线上电商：水星的电商渠道占比已经达到39%，在同行业上市公司中处于第一位置。去年双十一水星以往销量更好的低价产品销售不及预期，而中高端产品销量提升，使得2017双十一遗留库存，为了清理库存公司主动下调价格，使18年3-4月电商收入及毛利率出现下滑。但我们认为下滑是短期影响，且电商毛利率相比线下渠道高，长期来看，终端消费由低端转移至附加值更高的中高端产品有利于公司收入和业绩的进一步增长，以及产品结构的持续优化。

我们认为水星家纺线上线下销售并不会产生冲突，主要原因有三点：①线上线下针对消费群体不同，线上以一二线城市为主，线下以二三四线城市为主；②线上线下产品不同，线上80%产品为电商专供款，另外20%线上线下同款同价；③线下经销商对公司做线上销售并无异议，电商增长有利于品牌普及，对线下起到促进作用。水星电商收入结构为阿里系60%/京东20%/唯品会10%+/其他小平台10%-，因此拼多多快速崛起中短期对水星电商产生冲击，公司积极应对新平台冲击：(1)拆分电商事业部配合积极布局新平台，对各电商渠道进行精细化管理，不放过任何具备成长性的小平台；(2)在保持产品品质和利润率的前提下积极进入云集、拼多多等新平台。由于拼多多等小平台低价产品往往带来质量问题，我们认为，消费者试错之后仍然会回归到产品品质本身，公司可以利用拼多多培养潜在消费者，进行良好的导流。长期来看，这些小平台更像是公司潜在客户孵化器，公司有望通过小平台培育更多消费者进一步增强收入规模和品牌认知度。

(3)线下渠道：水星通过加盟模式深耕二三线市场，具备规模优势和先发优势。公司采用二级经销商模式原因系：(1)一级加盟商多为当地城市具备一定经济实力和社会地位的人，拥有当地资源，可以更快的进行业务拓展，帮助公司进行渠道下沉，填补低线空白市场。(2)一/二级加盟商均更熟悉本地风俗习惯、消费观念及消费水平，可以因地制宜发展业务，提升效率。另外，我们正文对开店空间做了假设和测算，家纺开店想象空间大，水星二级加盟模式更利于渠道深度挖掘。水星目前覆盖全国60%县级及以上城市，仍有40%空白市场。目前开店策略：将继续对二、三线城市进行横向扩展，填补空白市场的同时增加开店密度；同时向一、四线城市一级未覆盖市场进行纵向扩张，进一步扩大线下渠道覆盖面。

(4)经销商：公司产品加价倍率在2-2.5之间(线上加价倍率2倍)，高端产品3倍。公司以成本价+30%左右毛利批发给总经销商，总经销商的毛利率在15%左右，二级加盟和直属加盟的毛利率在50%左右，二级代理毛利率合理。另外，虽然公司采用了二级代理模式，但是我们认为公司对于加盟商管理能力较强。首先公司拥有总经销商配合公司进行下属经销商的管理；其次水星对于每10-12个门店配备一名督导人员，负责日常巡店和数据跟踪，及时了解和记录二级加盟商库存数据和销售情况，向公司及时回送，便于掌握终端销售并作出相应经营调整及改善。

(5)订货会：公司一年有两次现场订货会，主要是新一季的新品发布和产品推广；另外在线上有2—3次小型订货会，主要是补货和帮助加盟商调整产品结构。公司管理效率提高的前提下，18年对秋冬订货会进行调整，由以往二季度调整到一季度，从而增加18Q1订货会费200万左右。另外，公司营收账款水平较低，结构良好；渠道库存占营收比重呈现下降态势，由此我们认为公司并没有出现向加盟商压货的情况。

维持买入评级，3-6个月目标价35.40元。

公司作为中端家纺龙头，提供高性价比的同时，在渠道上具有规模和先发优势，电商高速发展也为公司带来业绩持续增长驱动力。由于18Q1受到拼多多等小平台挤压，电商收入及利润中短期将受到波动，因此调整18-20净利润增速分别为22%/20%/18%(原值为31%、28%、25%)EPS为1.18/1.42/1.68(1.26/1.62/2.03)，对应PE为23/19/16倍。目前公司估值23倍，仍存在较大上涨空间。家纺是标准化程度较高的产业，我们认为随着电商以及线下渠道在低线城市不断渗透，整个行业集中度会大幅提升。参考乳制品和调味品行业过去发展轨迹，我们认为行业容易诞生大公司，在估值上可以比偏时尚性的服装行业乐观一些，可以突破25倍。由此给予公司18年30倍PE，对应3-6个月目标价为35.40元。

风险提示：行业复苏不达预期、库存风险、线下渠道收入不达预期等。

家电

6月金股：青岛海尔

事件：公司发布2017年报及2018年一季报：1)2017年实现收入1592.54亿元，同比增长33.68%；实现归母净利润69.26亿元，同比增长37.37%；2)17Q4季度实现收入400.64亿元，同比增长15.14%；实现归母净利润12.55亿元，同比增长3.38%；3)分红方案为每10股派3.42元，分红率为30.11%。4)18Q1季度实现收入426.55亿元，同比增长13.01%；实现归母净利润19.80亿元，同比增长14.02%。

GEA并表带来显著贡献，产品结构中高端化效果明显：GEA全年贡献收入459亿元，我们预计贡献归母净利润约20亿元。若扣除GEA并表影响，公司17年原主业收入约1134亿元，同比增长约22%；我们预计原主业归母净利润约50亿元，同比增长约9%。原有冰箱、洗衣机、空调、厨卫分别增长18%、20%、48%、25%。17年卡萨帝品牌收入增长41%。公司在17年产品中高端化趋势明显，卡萨帝以及厨电新品带动产品结构升级效果显著。18Q1延续稳健增长趋势。其中GEA按美元计收入增5.9%，受人民币同比大幅升值影响，折合人民币收入108亿元，同比下降1.95%。扣除GEA后原产业收入增长18.85%，其中白电业务增长20%以上。利润方面，GEA受益于运营效率提升与协同效应，人民币口径的归母净利润增速超过10%。扣除GEA后原有业务实现归母净利润增长14.7%。

产品结构提升带动利润率上升，费用控制表现较为稳定：17年毛利率、净利率为31.00%、5.68%，同比基本持平；其中17Q4季度毛利率、净利率同比下降1.49、0.27pct；18Q1季度，公司毛利率、净利率同比分别-1.48、+0.29pct。在原材料价格以及汇率升值明显的背景下，公司利润率基本保持稳定，主要受益于卡萨帝、云裳、帝樽等中高端产品占比大幅提升带动毛利率结构性改善。公司在高增速的线上渠道力推产品中高端化，17年公司电商渠道收入增速超过70%，产品均价提升超过 20%，带动利润率的改善。从费用率角度看，2017年公司销售、管理、财务费用率同比分别-0.09、-0.05、+0.26pct，整体费用率略微上升0.12pct，保持平稳趋势。其中17Q4季度，销售、管理、财务费用率分别-4.57、+4.06、-0.29pct，整体下降0.80pct.18Q1季度三项费用率分别-3.05、+0.78、+0.50pct，整体下降1.77pct。

投资建议：公司全年业绩增速符合预期，空调、冰箱、洗衣机及厨电业务均表现良好，在原材料价格持续走高的情况下，公司产品高端化趋势明显，产品结构提升驱动利润率改善。我们认为，公司在三四线市场及高端品牌渠道建设上的投入已逐渐收到成效，卡萨帝等品牌销售额增长及市场份额提升明显。GEA稳定的收入和利润贡献将帮助海尔长期提升整体收入和盈利能力。综合考虑汇率波动因素以及基于GEA表现及一季度情况，我们将公司18-19年净利润增速由18.4%、19.6%调整为23.2%、20.6%。当前股价对应18-20年PE为12.7倍、10.5倍、8.7倍，维持买入评级。

风险提示：房地产市场、原材料价格波动风险；消费升级进度不达预期。

轻工

6月金股：太阳纸业

事件：

太阳纸业公布2017年业绩预告，2017年公司实现营业收入188.9亿，同比增长30.7%，归母净利润20亿，同比增长89.1%，加权平均ROE为22.5%。

点评：

公司业绩符合预期，2017年太阳纸业实现收入利润双升，主要原因在于2017年公司主要产品销量及销售价格均有所提升。

太阳纸业作为木浆系浆纸生产龙头企业，无论从经销商渠道管理，公司生产成本管控，还是管理效率方面均为行业佼楚，盈利能力一直位于行业领先地位。随着国内环保政策逐步趋严，大量前期排放不达标的中小企业失去了环保红利，低效的生产能力导致其亏损而逐步退出市场，太阳纸业以其准确的决策和高效的执行力把握了这一历史机遇，通过合理扩产，逐步扩大市场份额。2018年公司公告将投产系列新增产能，分别为20万吨高档文化纸，80万吨瓦楞纸，40万吨阔叶浆(本数据引用公司2017年半年度报告在建产能数据)，随着上述项目逐步投产，公司2018至2019年业绩提升步伐有望延续。

随着国际木浆供应格局逐步集中化，产业链利润正在向上游木浆生产环节移动，太阳纸业在老挝经营多年的林木资源将为公司在当地布局木浆产能节约大量成本，公司正在逐步向林浆纸全产业链一体化的全能型公司发展，帮助公司终端产品在市场竞争中获得较大的竞争优势。

我们预计公司2018-19年实现净利润26.2亿，30.4亿，当前股价对应PE为12倍，10倍。 考虑到近期国际木浆供应格局趋于集中，有利于提升木浆系大厂盈利稳定性，公司估值有望提升，目标价由11元上调至14.72元。我们认为市场对于太阳纸业的认知不能再仅仅把公司看做是一家造纸企业，随着公司在老挝的林、浆资产不断成熟，公司的成长空间已经摆脱了造纸行业的束缚，延展到上游的林业和木浆产业，考虑公司造纸业务经营稳定，林业和木浆业务打开新的成长空间，维持“买入”评级。

风险提示：溶解浆价格提升幅度不达预期，在建工程投产进度不达预期。

银行

6月金股：农业银行

短期隐忧-静候云散月明

担忧一：贸易摩擦加剧，经济不确定性有所上升。我们认为，中美之间贸易摩擦长期化或难以避免，为中期经济走势带来不确定性，特别是出口。

担忧二：理财股票委外规模短期或下降。由于银行理财之前无法在交易所直接开户，理财股票委外投资通过多层嵌套方式进行。资管新规明确禁止多层嵌套，存量股票委外面临清理。此外，过渡期内须有序压降老产品规模，而当前股票委外为老产品资金对接，到期或难以续作，易导致交易摩擦。

当前，A股银行板块估值仅0.93倍PB(lf)，为主要国家偏低水平，亦处于历史估值底部，且上市银行业绩依然处于改善通道，下行空间小。我们建议短期内静候云散月明。

中长期坚定看好-外资及银行理财股票 投资规模有望大幅增长

资管新规下，银行理财按募集对象是否为合格投资者严格区分为公募或私募。理财 新规预计将赋予银行理财交易所开户资质。公募银行理财投资以标准资产为主，亦即股票、债券。我们预计未来三到五年，银行理财股票 投资占比有望大幅上升。银行理财股票 投资料将以绝对收益风格为主，中长期大幅利好银行板块估值修复。

此外，未来外资也将带来很大的增量资金。参考台湾、韩国股市，外资持股比例在30-40%，A股目前不到3%，仍有较大上升空间；我们预计未来5-10年MSCI纳入因子上升到100%，将会为银行板块带来3000-4000亿资金。

6月金股-首推农业银行，息差明显走阔，盈利显著改善的大行

基本面改善大。受益于资产规模扩张及息差走阔，1Q18利息净收入达1174.8亿元，同比增长13.8%。1Q18净利润增速达5.43%，业绩增速延续上行趋势。1Q18若拨备计提规模与1Q17保持一致，则“实际”净利润增速达19.4%。

资产质量改善显著。不良双降延续，1Q18不良贷款1869.5亿元，较年初下降70.8亿元，不良贷款率则下降0.13个百分点至1.68%。1Q18拨贷比达4.00%，为四大行最高水平，拨备充足。

负债成本优势显著，息差处于上升通道。据测算，1Q18付息负债成本率1.49%，保持较低水平。1Q18存款达16.86万亿元，较年初增长4.1%，存款增长较快。测算，农行1Q18净息差2.23%，同比上升13BP。

千亿定增获批，溢价定增利好股价。农行定增已获证监会批准，料短期内落地。由于定增价不得低于最近一期末经审计的归属于母公司普通股股东的每股净资产值，那么不得低于2017年扣除分红的每股普通股净资产为3.97元，定增价较于5月29日收盘价溢价12%左右。

风险提示：经济超预期下行导致资产质量显著恶化；存款成本大幅抬升风险。

非银行金融

6月金股：中信证券

投资收益同比增速达到18.63%至24.98亿元，主因固收配置增加和场外期权

资金类业务的配置策略较为灵活，继2017年增配场外期权资金151亿元，收缩固收业务246亿元后，2018年以来大幅增加固收业务的资金配置。2017年末中信债券资产规模约为1022亿元，假设配置债权的久期为5年，评级AA+，今年以来利率下行50Bp使得债券净值增加2.2%；对应增加净利润22.45亿元，占其2017年全年净利润的19.7%，带来的业绩弹性较大；

场外期权业务日均占用资金稳中有升，后续政策可期。

2018年至今中信场外期权日均资金占用达到200亿以上，较去年提升超过20%，根据10%-15%的roe测算，扣除融资成本，我们估计对应的净利润贡献在2-4亿元；不同于市场对于4月中旬证券业协会暂停私募机构备案的悲观看法，我们认为作为多层次资本资本市场建立的必经之路，场外期权的本质是风险的买卖和转移，预计监管部门在严控交易对手方的准入资质后会对个股期权标的资质和参与券商资质做出明确规定。中信作为市场个股期权业务的王者，当前roe可以保持在较高位置，后续投资收益可期。

1季度投行净收入下跌幅度显著小于行业，CDR将给投行带来增量业绩

受IPO发行门槛提高以及为承接新经济体回归腾挪空间影响，2018Q1市场股权融资规模较去年同期下降12.66%至5069亿元，其中IPO募集资金规模大幅下降42.77%至398亿元；中信2018Q1投行业务净收入下跌19.2%，显著好于上市同业29.02%的跌幅；

受益于利率大幅度下行，中信债券承销规模同比上升55.24%至1036亿元；凭借强大的客户资源和风控把握能力，中信IPO市场份额由2017年的8.10%大幅上升15.39%，投行业务收入下降主要是增发融资规模同比下降83.7%至162.7亿，但4月单月就完成增发融资规模163.5，降幅收窄趋势明显；

中信凭借着领先的承销能力和具有境内外存券托管的能力，有望在年中的CDR业务中占据先机，通过建立国内资本市场和境外上市优质中资股的通道增厚投行业务收入；

投资建议：我们认为券商的供给侧改革刚刚拉开序幕，中信长期坚持拓展高净值和机构客户的优势在2018Q1的震荡市下已经有所体现，股基交易和两融市场份额较之去年末分别提升0.2pct和0.72pct至5.88%和6.65%，海外业务和大宗商品等其他收入同比增长73.7%。预计中信18/19/20年的净利润分别为138,161和186亿元，当前股价对应的PB和PE分别为1.39和17.53倍，显著低于历史中枢，维持买入评级。

风险提示：权益市场大幅下跌，场外期权监管大幅收紧。

房地产

6月金股：荣盛发展

1)销售高增长，18年销售额有望突破1000亿

2017年，公司抓住重点布局区域特别是部分三四线城市房地产市场回暖的机遇，加大推盘和去化力度，廊坊、石家庄、南京、重庆、聊城、蚌埠等重点布局区域销售势头强劲。根据克而瑞的统计，公司整体2017年销售额约730亿，同比增长约43%；销售面积690万方，同比增长约15%；销售均价10575元，同比增长约24%；公司土地储备充足，我们预计2018年销售有望达到1000亿。

2)重点布局京津冀和华东二三线城市，低成本拿地保障利润空间

截至2017年6月末，公司土地储备规划建筑面积2849万方。从区域分布上看，京津冀区域(河北、天津)占比31.6%，华东区域(江苏、安徽、浙江)占比22.6%，沈阳占比14.7%，山东占比11.2%，重庆占比8%，其他区域合计占比11.9%。从城市能级来看，以二三线城市为主。

公司拿地成本较低，2017年新增土地储备1270万方，楼面均价约2200元，拿地楼面价占销售均价的比例不到21%，利润率优势明显。充足的土地储备和较低的土地成本将给公司提供充分的利润空间，2017年公司归母净利润率为15.07%，较16年提高1.52个百分点。

3)推出跟投加强激励机制，项目利润率和品质与员工个人利益挂钩

2017年12月4日，公司股东大会审议通过了《公司“创享计划”实施办法(试行)》，即“跟投制度”，公司新取得的所有城市地产项目均需通过跟投的方式进行。公司在跟投制度中引入“项目利润率”弹性系数k1；同时城市公司跟投人的利润分配引入“品质”弹性系数k2。跟投制度的推出将会极大程度上将员工个人利益与项目经营效益、项目品质直接挂钩，实现收益共享、风险共担。

4)投资建议：

公司土地储备充足，拿地成本占销售均价比例不到21%，利润率优势明显。我们预计公司销售将维持高速增长态势，2018年销售额有望突破1000亿。我们预计公司 2017-19年净利润为57.7亿，82.7亿，110.1亿，EPS为1.33、1.90和2.53元，对应PE为10.2X、7.1X、5.4X，维持“买入”评级，6个月目标价19.00元。

风险提示：销售不及预期，房地产调控政策超预期。