中国国旅:展望2020年,为什么国旅继续值得拥有
中国国旅 601888
研究机构：国信证券 分析师：曾光,钟潇 撰写日期：2018-03-09
海南持续受益消费回流,区域利好有望升级
三亚免税店支撑公司原有主业半壁江山,未来一可受益国人奢侈品消费回流及公司整体毛利率提升,较快释放业绩弹性支撑公司增长,二有望持续受益海南交通改善、配套升级及区域政策利好尤其免税政策利好预期。模拟离岛免税政策可能调整,估算三亚店收入弹性空间23-66%,叠加毛利率改善弹性显著。
对标Dufry成长:中免存量免税毛利率改善空间8-10%
参考Dufry收入规模与毛利率成长,预计中免未来3年收入质变下原有免税毛利率提升空间整体达8-10%。在假设公司原有免税业务保持良好增长的情况下,估算原有免税业务的业绩弹性18年短看27%-35%,3年有望看翻番。2、Dufry主要通过并购扩张成为全球免税NO.1,同时也注重与品牌深度合作、采购物流优化与新零售升级,提升核心竞争力,中免未来海外扩张亦可借鉴。3、Dufry机场渠道占90%+,高租金高人工部分制约净利率水平。
对标DFS发展:追随日本出境游热潮,机场与市内店共赢
剖析DFS成长经验:一是追随日本人出境游浪潮在其主要目的地重点布局;二是注重机场与市内免税业务共赢,我们认为中免未来有望国内外大型机场/市内免税门店布局并举,依托集团三大旅行社巨头优势为市内店提供客源支撑,沿袭国人出境游主要出发口岸城市/主要目的地布局,以期规模与盈利齐飞。
风险提示
公司免税经营对政策依存度较大;部分项目投资偏重;国企改革进度低于预期。
国内外并举,机场做规模,市内谋盈利,整合强效率,坚定“买入”
预计17-19年EPS1.29/1.75/2.10元,对应PE44/33/27倍。公司作为国内免税唯一整合者,目前正处于国内外成长跃升关键时期。在国资加强市值监管与股东回报背景下公司主观动能有望持续释放,通过国内外并举,机场做规模,市内谋盈利,整合强效率,对内有望一统国内核心免税线下渠道,对外积极海外大型门店扩张,有望成为全球免税前三,预计未来3年中免在考虑上海机场、市内免税店政策突破等条件下收入有望剑指500亿规模,业绩有望50亿+。
前景广阔清晰,给予6-12月合理估值70元(18年PE40倍),坚定“买入”。
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