氟制冷剂及主要中间体迎来景气周期

上游萤石资源供需紧平衡。萤石矿企业污染严重，加之矿石的不可再生性，政策和环保压力下产能明显收缩(其中一部分是由于环保要求严格导致环保投入需要大幅增长；另外一部分是由于三年一续的采矿安全证到期后政府不予展期)，导致萤石的供应从2016 年四季度开始明显呈现趋紧的态势。我们预计上游萤石矿和萤石精粉(氟化氢的原料)供应趋紧局面将延续。

制冷剂升级替代增加氟元素需求。随着制冷剂的升级，对氟元素的需求呈现代级的明显增长。在发展中国家全面从二代向三代升级的过程中，制冷剂中氟元素的质量比例明显增长对氟元素的需求明显增长。而在《蒙特利尔议定书》的要求下，海外逐步淘汰二、三代含氟制冷剂，海外供应商逐步退出市场，配套的含氟橡塑材料和空调维修市场面临原料供应缺口，只能增加从中国采购，对氟元素的需求也在快速增加。

供给侧改革推动制冷剂行业供需基本面改善。虽然R22 作为制冷剂长期来看将逐步退出历史舞台，但总需求量仍会伴随下游产品市场份额增长而稳步增长。目前我国R22 的生产和销售严格实行配额管理，按照环保部要求，2017年我国R22 的产量将控制在52 万吨以内。如果，考虑到一些退出和未开的装置，我国R22 的有效产能约为57 万吨左右，行业开工率超过90%。

下游制冷剂、聚合物需求稳定增长。1)空调：2016 年末起补库存带来内销、外贸的持续旺盛，此行情大概率至少将保持到2017 年上半年。2)汽车：行业整体持续稳定增长(近5 年全球增速始终保持在2%至5%之间)，进入2016年下半年以来，国内汽车增速提高，同比增长在20%左右。3)聚合物出口：PTFE 和FEP 是全球最重要的氟聚合物。我国PTFE 产能约占全球40%以上，国内产量快速增加，近几年产品出口呈现加速的趋势，但是国内的产品主要以中低端注塑级为主，高端产品仍需要国外进口。

制冷剂需求仍将稳步增长。行业库存水平低，节后氟化工产品链料将迎来全面上涨。行业景气底部，目前已经经过了6 年时间的徘徊，产品价格目前处在底部区域；萤石精粉货源紧张推动氢氟酸价格上涨，2016 年四季度以来萤石粉库存低位，加之供给能力有限，市场上萤石粉的价格紧张导致氢氟酸企业库存告急，装置生产降负荷，2017 年春节前少量接单等待年后好转。目前氢氟酸的价格已经由2016 年12 月底的不到7000 元，快速上涨到8500 元以上，涨价幅度超过20%；供需失衡的局面将从氟化氢产品向下游的制冷剂和聚合物迅速传导，目前氟化工下游制冷剂和聚合物库存极低，且生产企业普遍签订了长单，供需紧张的局面短期难以改善。加之下游空调企业、经销商需求旺盛，备库存意愿强，但市场上一货难求，我们预计产品价格将会出现快速的上涨。(目前R134a 主流报价23000、2016 年12 月底19000 左右)风险因素：下游需求低于预期；萤石矿供给侧改革低于预期。

投资策略。氟化工行业自2011年景气高点回落以后，目前处在周期底部。

大部分主流产品的价格和盈利能力都处在历史的低位。我们认为由于下游空调、汽车需求稳定，目前上游萤石供应紧张的局面将快速向下游传导，导致氟化氢、R22、制冷剂和聚合物产品价格快速上涨，企业盈利能力将得以快速上升。我们认为上市公司业绩弹性大。建议关注巨化股份和东岳集团。