创业板8连跌之后：估值修复 但有机构已经退出

2017年至今，A股震荡市下，有人无心恋战，早早离场，亦有人坚守仓位，暗调结构。春节将至，在资金面不确定、IPO加速扩容、大规模解禁潮等多重因素影响之下，市场策略逐步分化。

北京某公募基金经理张睿目前仍维持八成左右的仓位，短期来看，她的仓位基本维持在这个水平。虽然从净买入和净卖出上看不出太多资金变化，但是张睿却在逐步调整持仓结构。

如果说张睿选择以守为攻，杨安的策略就是休养生息。北京某私募人士杨安在1月10日左右选择清空仓位，对于身边朋友的建议也是“只出不进”。其所管理的基金去年获得了30%左右的收益，现在他选择落袋为安。

目前来看，市场趋势并未明朗。除了创业板创下8连跌的阶段性记录之外，新股赚钱神话也被打破，次新股出现下跌态势。市场人士分析认为，新股的大幅供给对中小板和创业板造成一定的影响，而春节假期临近，场内资金人气不强，各路资金无心恋战，流动性将继续呈现紧平衡的状态。

退与守

1月份创业板的“八连跌”令投资者心有余悸，券商也纷纷发表策略对创业板持中性看法。在多数机构对市场持谨慎看法的前提下，张睿的生财之道是逆向投资，在股市下跌时布局，上涨时卖出。原先设定20%-30%的收益率，今年她也将这一目标降低为10%。在维稳行情下，张睿的策略也是以稳为主。

张睿现在看重的股票有三类，一是低估值、高分红的蓝筹股；二是成长超预期的小票，比如表现良好的有色、化工周期股；第三则是连续3年保持高增长的成长股。大盘蓝筹重获市场青睐，对于这类股票，张睿也认为是“越跌越买”。她的持仓结构也在往这个方向调整。

而拥有多年投资经验的杨安选择暂时离场。杨安养成每周末都会研判下周市场的习惯，他在1月15日写下的展望是悲观。对于节前的这段时间，他是比较看空的，同样感到不确定的还有2017年的市场行情，“今年可能会比2016年还难，虽然会有脉冲性反弹的机会，但是大资金很难把握。而经过一两年的调整之后，可能要到2019年才会有不错的行情出现。”

从杨安对A股上千只股票的梳理来看，创业板和上证指数都有可能会进一步下跌。选择撤退的不止杨安。作为私募重要发行平台的华润信托，其最新发布的私募月报数据显示，截至去年12月底，全体私募投顾的平均股票仓位为60.0%，较前1个月下降9.6个百分点。全体私募投顾配置比例最高的是大盘股，这类股票的占比达到55.1%，较前1个月上升7.5%。和杨安的判断一致，配置方向来看，私募偏好防御性大股票，行业上青睐医药消费和低估值的金融、公用事业等。

对于私募的集体回撤，张睿的看法并不悲观，公募基金追求的是相对收益，而私募基金则是绝对收益投资者，现在仓位下降并不代表不看好，也有可能是提前埋伏，伺机而动。

年初，A股并未迎来预期的春季躁动，反而“跌跌不休”不期而至。1月3日至1月19日，创业板跌去119点，累计下滑6%，1月5至1月16日出现自熔断以来首次“八连跌”。1月16日当天，创业板指盘中暴跌逾6%，当天收报1830.85点，下跌3.64%，濒临2015年股市调整的低点。19日，创业板收报1844.14点。相比之下，年初至19日，上证综指围绕3100点震荡，振幅-0.08%，最新收报3101.30点。

资金面来看，主力资金以净流出为主，沪深两市两融余额也在不断下滑，跌破9000亿元，从去年12月初的9744亿元降至1月18日的8980亿元。成交额来看，创业板成交额由年初的500亿元降至430亿元，上证A股则由1597亿元降至1391亿元。

弱势格局下，A股区间震荡，缩量回调。观察1月份以来的盘面走势，以券商、银行、保险、石油等为代表的权重股护盘趋势明显。以1月16日为例，尾盘银行、保险股率领蓝筹股护盘，各指数普遍收窄跌幅。午后，中字头护盘，中国交建、中国中铁、中国铁建、中国交建止跌回升，中国人寿、中国石油、中国平安、中国中车等集体拉升。上海银行、宁波银行、华夏银行、北京银行涨幅居前。

事实上，这段时间，上述蓝筹板块也录得较高涨幅。Wind数据显示，1月1日至19日区间内，大盘蓝筹股上涨1.54%，小盘绩优股却下滑12.72%。若以概念股来看，国家队概念股上涨1.1%，证金概念股上涨2.68%，移动互联网概念股下跌4.68%，互联网金融概念股下跌4.97%，次新股跌幅高达13%。

在市场人士看来，创业板的估值依旧偏高，对创业板的投资也正趋于理性回归。机构投资者观望情绪浓重。除了上述私募基金集体撤离之外，公募基金减仓者亦不在少数。此外，经济观察报记者从一家大型险资人士处了解到，今年其对权益类资产的投资比例也会下滑。“未来险资也会贯彻保险姓保的理念，更注重蓝筹股、绩优股，多做长线布局，想去年那种快进快出的操作比较难看到了。”

创业板再寻平衡

对于最近市场的震荡，有声音质疑为与IPO快速扩容有关联。首创证券分析师邵帅指出，随着新股发行节奏的加速，中小盘股估值水平或将加速回归，但市场调整不会一步到位。同时新股发行提速导致专门打新的资金收益率降低，部分打新资金离场可能会影响股指。

2017年1月刚过半，IPO发行家数已高达31家，基本保持日均3家公司节奏。自2016年下半年开始，新股发行明显提速，11月份更是从之前每月27、28家猛增到52家，年内新股发行240家，IPO批文下发280家。截至目前A股总数突破3000家。对创业板和中小板企业来说，新股的加速发行意味着除了行业龙头之外，个股尤其是小票的稀缺性在降低，壳资源的地位也在下降。

同时，新股上涨神话也被打破。“深次新股”指数，其从去年11月22日创出2046.81的高点后，截止到1月12日收盘，跌幅超 27%，报1493.85点。而太平鸟创下2016年以来非金融类新股最快开板记录。1月9日上市，三个涨停板之后，于1月12日终结新股上市连续封死涨停板神话，当天最终收盘上涨2.86%。

监管层也在关注新股发行。而据报道，证监会主席刘士余1月14日召集部分在京机构召开座谈会，听取市场人士对IPO、再融资、壳资源和新三板等问题的意见和建议。对于IPO快速扩容的市场争议，新华社三度发声支持IPO常态化，认为IPO发行节奏加快无碍A股行情大趋势。

新华基金研究总监兼基金经理张霖对经济观察报记者表示，新股的不断供给本身没有问题，而关键在于A股的淘汰机制不成熟。以每天上3只新股的发行速度来估算的话，一年下来也需要万亿资金来承接，而目前公募、险资等机构入场的增量资金远小于这个数。未来，A股定增解禁量比较大，这个也值得警惕。

市场担忧的IPO造成抽血效应逻辑在于，IPO发行增加股票供给，若无增量资金流入，市场对股票需求不变，则股价趋于下跌。对此，海通证券分析师荀玉根在最新发布的《IPO加速是解药还是毒药？》的研报中予以反驳，A股资金流出主要来自IPO、再融资、产业资本减持、交易税费，2016上述四项资金流出额分别为 1496、16967、1140、3780亿元，分别占全年资金流出额的 6.4%、72.6%、4.9%、16.2%，相对而言IPO对资金面的冲击较小，从而长期看IPO发行不改市场趋势。IPO是实体经济融资的解药，长期看，IPO发行对A股资金面影响不大。

融资与再融资的迅速增长，造就了2016年为中国史上第一融资年。2016年，A股全年超过1.62万亿的融资规模，超过2015年的1.55万亿元融资额度。短期内，高额的融资规模导致的二级市场抽血效应，对估值偏高的创业板来说，首当其冲。

对比A股主要板块市盈率，创业板平均市盈率55.39倍为最高，中小板的市盈率为42.36倍，上证主板的市盈率为15.63倍，深圳主板的市盈率为24.2倍。根据深交所数据，截至2016年底，2016年创业板上市公司570家，总市值52254.5亿元，同比下滑6.55%，本年累计成交额21.68万亿元，同比下滑24%。

资产太贵、估值偏高是创业板高速发展过程中积累下来的弊端之一。创业板诞生以来，部分个股涨幅之大、速度之快令人瞠目，如因34个涨停板被资本市场戏称为“妖股”的暴风影音累计上涨11倍。而在过去七年起起落落的行情中，创业板也多次上演估值修复。

上述险资人士认为，目前创业板也正在经历一个正常的调整过程。从2013年开始，互联网相关的板块开始走强，许多创业板个股都在玩概念，现在还有很多股票的估值偏高，存在泡沫。从技术层面看，会有短期反弹，但是长期来看谨慎悲观，今年来看，没有趋势性的机会。

鹏华基金副总裁高阳对2017年股市的看法较为积极。而对于创业板，高阳则表示，创业板业绩增长较快的部分原因是外延并购并表增厚利润，实际的业绩分化较为严重。展望未来，在并购重组监管趋严和优质并购标的减少的背景下，中小创明年的业绩增速预计将呈现分化加剧的态势。

目前，流动性仍然是扰动市场的核心因素。招商证券表示，1月2日-1月6日招商A股流动性指数为-3.95，继续处于负值区间，场外资金供需指标有所下降。据其测算，2017年市场资金总体将呈现1850亿元左右小幅净流入，资金供需基本处于平衡状态。

防风险仍是今年的重中之重，金融去杠杆的进程也在持续推进。基于这样的宏观环境下，兴业证券判断，创业板估值正在逐步修复，很多投资者认为创业板的仓位结构和筹码分布已明显改善，但事实上出清难度仍然很大，甚至还是堰塞湖，盘子仍然很“重”。之前由于流动性差“出不去”而被迫选择以时间换空间的投资者越来越按捺不住，下跌时有集中出逃动力。板块性机会要等年报一季报雷区之后，一些业绩不达预期的个股或将埋雷。