长城证券：不悲观不盲目

国庆节后市场呈现反弹格局，大盘出现罕见的七连阳，并伴随着成交量修复和两融余额持续回升。最终上证综指收于3063.8点，周涨幅1.97%；创业板指数收于2194.2点，周涨幅2.06。结构性层面，节后热点主题此起彼伏，其中债转股板块在政策利好下表现突出，wind债转股指数周涨幅达到17.33%；PPP、次新股、央企改革板块也表现较好。

节后市场表现整体好于市场预期，尽管国庆节期间面临多地房地产紧缩政策、美联储加息预期提升、离岸人民币大跌等诸多扰动，但实质负面影响相对有限，经济短期尚可、美联储加息预期逐渐price in、地产调控助于资金回流股市及债转股政策刺激等因素共同促使节后市场短期走强。

经济层面：经济短期尚可，物价有所回升.9月PMI数据延续扩张之势，新订单、生产指数等主要分项指标表现较好，尽管9月进出口数据显著下滑，但更多是基数效应影响，三季度进出口整体回稳，预计即将公布的三季度经济数据表现较好。此外，9月物价数据明显回升，CPI同比上涨1.9%，PPI同比转正，预计四季度CPI在季节效应及低基数效应下有望继续回暖，但通胀水平相对温和，预计货币政策稳健为主。近期地产调控加码对未来经济将产生一定负面影响，但尚需时间发酵，财政政策持续发力情况下四季度经济有望保持稳定，但后续经济下行压力仍存。

资金层面：央行继续缩短放长，资金面整体压力不大。尽管节后公开市场连续几日净回笼，但在季末资金压力消除以及央行维稳政策预期下，节后资金面压力整体不大。本周四有2595亿MLF到期，央行如期续作MLF以对冲流动性，开展MLF操作共3010亿元，其中6个月2170亿元、1年期840亿元，利率与上期持平，操作期限上延续“缩短放长”的特点。面对即将到来的季度缴税及公开市场操作密集到期，资金面仍存在偏紧压力，考虑到节后央行已经出手干预资金面，央行后续有望继续OMO+MLF模式以平抑流动性。

海外层面：美联储加息持续扰动市场。国庆期间美国部分经济数据表现较好，美元指数走强，使得市场对美联储鹰派的担忧上升，而美国9月非农数据再次不及预期又使得加息预期有所下降。美联储近期公布的9月货币政策会议纪要显示多位委员认为加息条件更加成熟，但就是否立即加息问题内部分歧较大。我们认为美联储年内加息是大概率事件，考虑到美国大选临近及近期非农数据低于预期，11月加息可能性较小，12月加息一次成为市场普遍预期，但美国经济数据及美联储讲话仍将持续扰动资本市场。

政策层面：债转股出台提振市场，关注财政发力及央企改革.(1)国务院发布债转股指导意见，意在使债转股成为降低企业杠杆的重要途径但政府不承担兜底责任，我们认为直接受益领域为金融业(银行及AMC)、供给侧中有核心竞争力且盈利能力较好的企业、国家支柱性产业，有助于国企改革和供给侧改革的加速推进。(2)财政部等20部委联合公布第三批PPP示范项目，总投资额达到1.17万亿，规模明显高于前两批，显示基建投资将在经济增长中扮演重要角色，财政政策目前处于持续发力之中。(3)近期央企改革步伐有所提速，多家央企明确改革线路图，混改及员工持股试点有望年内启动。中国联通有关人士指出公司在研究实施混改，中国联通股价连续上涨一定程度反映混改成为短期焦点，建议关注相关投资机会。

我们看到，9月中下旬市场呈现缩量调整格局，国庆节前全市场成交金额持续多日在3000多亿徘徊，市场观望情绪较为浓厚。历史经验显示10月市场涨多跌少，国庆节后市场如期出现修复式反弹行情，前期缩量弱平衡状态有所打破，成交额回升至4500亿左右，主题热点亦趋于活跃。我们认为后续市场能否继续走强尚需观察经济基本面、政策层面及流动性层面的变化，目前来看，经济层面短期尚可而长期下行压力仍存；国内政策层面对股市有所支撑，包括财政发力、央企改革加码及深港通即将开通等；流动性层面扰动相对较大，一方面美联储加息始终存在诸多变数，另一方面人民币汇率贬值之势再现，资金外流压力较大，流动性修复动力不足一定程度上抑制股市上涨空间。考虑到目前A股点位相对较低，资产配置层面具有一定的吸引力，当前时点无需悲观，但多项因素扰动下亦难言过分乐观，市场经历年初跌宕起伏后现在逐渐步入相对稳定期。预计四季度整体震荡态势为主，指数空间相对有限，关键把握结构性投资机会。短期建议关注债转股、央企改革及三季报预增相关机会，中期建议持续关注国企改革+供给侧改革、PPP相关板块、抗通胀类板块的投资机会。

下面是更加全面的论证逻辑和数据分析：

一、多维数据分析

各板块成交量均出现回升：10.10-10.14，全部A股成交金额达2.20万亿，创业板成交金额0.36万亿，中小板成交金额0.57万亿，各板块成交量较节前明显回升。

新增投资者数量有所下滑：9.26-9.30，A股新增投资者数量42.22万户，较上周有所下滑。

融资融券余额持续回升：截止至2016年10月13日，两融余额为8944亿元，国庆节后持续上行。

银证转账：9.26-9.30，银证转账净流出1042亿元，连续六周净流出，其中转入额4723亿元，转出额5765亿元。

证券市场交易结算资金：9.26-9.30，证券市场交易结算资金日平均为13339亿元，环比持续下行。

综述：国庆节后市场出现反弹，对应着成交量的回升和融资融券余额持续上行，节前缩量盘整局面有所改观；新增投资者、证券市场交易结算资金、银证转账数据有所滞后，仍是反映节前状况，预计节后相关数据将有所回升。

二、经济层面：经济短期尚可，物价有所回升

9月进出口数据明显下滑，其中出口金额同比下滑10.0%，降幅较上月扩大7.2个百分点；进口金额同比下跌1.9%，增速由正转负，下滑3.4个百分点；贸易顺差下降至419.9亿美元。出口数据下滑显示外需仍然疲弱，但与PMI中的新出口订单指数向好相背离，反映单月出口下滑受高基数影响较大；进口数据下滑反映内需较为疲弱，主要商品中仅铁矿石、钢材和原油表现相对较好。三季度外贸整体情况较好，第三季度进出口、出口和进口值分别增长1.1%、0.4%和2.1%，底部企稳的迹象初步显现。

9月物价数据明显好于市场预期，其中CPI环比上涨0.7%，上月为0.1%，同比上涨1.9，上月为1.3%；环比上涨0.5%，涨幅比上月扩大0.3个百分点。环比上涨0.5%，涨幅比上月扩大0.3个百分点。CPI回升的主要原因在于鲜菜和鲜果价格上涨，鲜菜价格环比上涨10.7%，鲜果价格环比上涨5.2%；PPI转正的主要原因在于供给侧改革的持续推进拉动钢铁、煤炭等价格上涨，原油价格因减产预期而走强。我们预计四季度CPI在季节效应及低基数效应下有望继续回暖，但通胀水平相对温和，全年CPI在2%左右；预计在低基数效应及天冷准备供暖等因素作用下，四季度PPI有望继续上行。

总的来看，考虑到9月PMI数据延续扩张之势，预计即将公布的三季度经济数据表现较好。近期地产调控加码对未来经济将产生一定负面影响，但尚需时间发酵，财政政策持续发力情况下四季度经济有望保持稳定，但后续经济下行压力仍存。

三、资金层面：央行继续缩短放长，资金面整体压力不大

本周公开市场净回笼资金3735亿元，前四个交易日连续净回笼，但在季末资金压力消除以及央行维稳政策预期下，节后资金面压力整体不大。其中本周逆回购到期量5650亿元，央行开展7天和14天逆回购操作共1500亿元；本周共2595亿MLF到期，央行进行MLF操作共3010亿元，6个月MLF2170亿元，1年期MLF840亿元，利率与上期持平，操作期限上延续“缩短放长”的特点。

面对即将到来的季度缴税及公开市场操作密集到期，资金面仍存在偏紧压力，考虑到节后央行已经进行MLF操作来干预资金面，后续有望继续OMO+MLF模式以平抑流动性，后续资金面压力有望延续适度宽松。

四、海外层面：美联储加息持续扰动市场

国庆期间美国服务业数据表现较好，美元指数走强，使得市场对美联储鹰派的担忧上升，其中9月ISM服务业指数为57.1，不仅超越了8月水平，且创11个月新高数据表现较好。但非农数据再次不及预期又使得加息预期有所下降，9月美国非农新增就业人口15.6万，预期17.2万，前值15.1万。失业率为5%，预期4.9%，前值4.9%.

周四美联储公布了其9月FOMC货币政策会议纪要，会议纪要显示，有投票权的联储决策者指出，无论是9月加息还是等待更多的数据都有合理的理由，票委总体认同加息的理由增强；委员们对劳动力市场的观点存在分歧，部分票委认为，谨慎加息的做法有助于就业市场复苏。总的来看会议纪要显示多位委员认为加息条件更加成熟，但就是否立即加息问题内部分歧较大。

我们认为美联储年内加息是大概率事件，考虑到美国大选临近及近期非农数据低于预期，11月加息可能性较小，12月加息一次成为市场普遍预期，但美国经济数据及美联储讲话仍将持续扰动资本市场。

五、政策层面：债转股出台提振市场，关注财政发力及央企改革

10月10日，国务院印发关于降低企业杠杆率的意见，同时以附件形式发布《关于市场化银行债权转股权的指导意见》。对于债转股的对象企业，《指导意见》特别明确了“四个禁止，三个鼓励”， 禁止扭亏无望、已失去生存发展前景的“僵尸企业”， 鼓励面向发展前景良好但遇到暂时困难的优质企业开展市场化债转股。防范风险方面，国务院提出“三个不”：不兜底、不强制、不免责。总的来看，债转股指导意见旨在使债转股成为降低企业杠杆的重要途径但政府不承担兜底责任，我们认为直接受益领域为金融业(银行及AMC)、供给侧中有核心竞争力且盈利能力较好的企业、国家支柱性产业，有助于国企改革和供给侧改革的加速推进。

10月13日，财政部官网公布《关于联合公布第三批政府和社会资本合作示范项目加快推动示范项目建设的通知》，本次公布的第三批示范项目共计516个，计划总投资金额11708亿元，第三批数量是第二批的两倍，投资额度也远超前两批。第三批试点覆盖领域较广，市政工程和交通运输仍占主流，教科文卫、养老成新亮点。第三批项目评审中，对有民企参与的PPP项目都有加分，可以看出鼓励民企参与的导向非常明确。PPP试点持续推进显示基建投资将在经济增长中扮演重要角色，财政政策目前处于持续发力之中。

近期央企改革步伐有所提速，目前“1+N”顶层设计体系中的配套文件已出台17个，央企改革试点扩大至10项涉及21家中央企业，多家央企明确改革线路图，混改及员工持股试点有望年内启动。中国企业改革与发展研究会副会长李锦表示：“下一步央企要做两件事，一是大力调整布局结构，促进产业优化升级，包括清理退出一批以及重组整合一批；二是要积极稳妥推进混合所有制改革，通过引入非国有资本，推动中央企业形成更加有利于参与市场竞争的治理结构和运行机制。”