14、春秋航空：低成本航空王者归来
调研报告
国金交运团队2016年5月31日组织对春秋航空的联合调研,与公司财务总监、董事会秘书深度沟通,调研简报如下;
机队引进走上正轨,6月份将增加7架飞机,立即执行夏秋季航班:公司目前52架飞机,其中自购30架,22架租赁。2016年将净增14架飞机。6月份将引进7架飞机,7月份将引进1架飞机。目前航班编排、时刻资源和飞行员准备就绪,将投入暑期航班运营。将有3架飞机投放浦东机场,1架飞机投放虹桥机场,1架泰国(曼谷,一周四班,常州-大连,宁波,兰州-福州-银川-曼谷),2架飞机韩国济州(机组过夜,石家庄对飞,串飞乌鲁木齐)。2017年飞机引进14架左右,每一架飞机配置11个飞行员,飞机来了,就能飞。公司2017年采购飞机中有5架自购,2018年引进的飞机全是租赁;2019年交付A320NEO飞机,包括A321(240座),A320(186座)。在低利率环境下,购买更便宜;在高利率环境下,租赁更合适。
飞行员资源储备充足:公司目前有702位飞行员,其中328位机长,每架飞机配置11个飞行员左右。2016/17/18年自我培养的正机长分别为了30/60/80名,副驾驶很充沛。最近中国民航总局安全事故症候较多,几家航空公司被点名批评,春秋航空受到好评。出于对中国民航安全运营稳定性的考虑,中国民航总局严格控制飞行员飞行小时。规定飞行员每月平均飞行61小时。飞行员平均飞行小时不超过64小时成为引进飞机的条件。局方规定飞行员飞行90小时/月,每年不超过900飞行小时。
人机比有进一步下降的空间:公司目前配置80人/架飞机,在国内航空公司中具备竞争优势。像美西南航空,欧洲瑞安航空人机比在全球有竞争力。欧洲瑞安航空将一线地面服务人员全部外包,人机比就更低,春秋航空在上海的地服基本上自己做。公司每架飞机配置11个飞行员+22个机组,加上签派,工程维修人员,每架飞机40人,未来人机比降低空间较大。像新加坡虎航将飞机维修全部打包分发给新航工程,地服基本外包。公司在外站的维修及地服交给第三方,按照飞行小时付费。公司的日常维修维护自己做,公司在浦东机场也将建设自己的维修基地。公司C检、D检大修委托给第三方专业公司。
航线票价暑期将明显提升,未来日本市场有巨大提升空间:日本票价在5月份有压力,从目前的订座指数来看,将好于去年同期,暑期订座比去年同期高,公司7-8月份的票价将明显回升,泰国主要是海岛游,暑期旺季不如日韩。公司国际线占比45%,国内线占比55%,未来国际线占比增加到50%。泰国航线增加多。中日之间的航空旅客未来有巨大提升空间,目前中日旅客流量每年500万,未来至少增加到1500万,中韩之间目前每年旅客流量在1000万人次。日本成田起降费用是韩国2倍。上海迪斯尼6月16日正式开园,迪斯尼目标客户是三口之家,将明显推升公司的票价。公司目前的客座率是93%,暑期将达到97%,公司在上海占11%份额。春秋国旅的营销揽客能力强大,确保将迪斯尼效应发挥到最大。
辅助收入还有翻倍的提升空间:公司辅助收入50元/人;像瑞安航空辅助业务收入15欧元/人。未来的酒店、广告、机上WIFI业务收入空间大。公司每年的旅客流量1400万人次,每个航班平均2.5小时。公司未来将在内容制作,目的地旅游,酒店,免税品销售,出租交通方面提升辅助收入水平。公司与合作伙伴进行利润分成;保证收益,超额分成等方式创收。公司每年日本航空旅客运量120万人次,机上刷卡和银行分成逐步做起来。
在汇率上用美元做了对冲,油价影响较小。前期日元升值,5月份有跌回来。公司有2架飞机用日元融资的,日元收入不够覆盖汇兑损失。5月份,美元升值,公司将现金兑换成美元,放在香港。飞机的租金、油料购买都要使用美元。公司在具体时点的现金不低于营收的20%,以备不时之需。2季报美元涨上来,美元对冲。从流动比例来看,春秋航空为0.8,为国内航空最好的。公司对油价敏感度较低,公司单机座位数比竞争对手多30个,同时公司的客座率比行业高13个百分点,公司单位座公里成本比竞争对手低40%。如果油价上升到60美金/桶,公司燃油附加费可以覆盖燃油成本上涨。
投资建议
随着公司飞机运力引进加速,6月份将来7架飞机。公司未来积极打造国内深圳、石家庄等子公司;力争成为东北亚和东南亚低成本航空的王者。上海迪斯尼开园后,公司将明显受益,带动票价的明显提升。
估值
按照2016年平均油价提升5%,票价提升1%来算,公司2016年仍能实现19亿元的净利润。预计2016/17年EPS1.85元和2.55元。我们给予公司未来6-12个月64元目标价位,相当于2016/17年34xPE,25xPE,给予“买入”评级。风险n飞机引进受阻。（国金证券苏宝亮）
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