保险行业：寿险价值稳健提升 互联网保险或遇瓶颈

15 年上市保险公司业绩出色：新业务价值大增37%，净利润增长35%；15年末保险行业总资产达到12.4万亿元，较年初增长21.7%。预计16年个险渠道持续高增长将推动新业务价值保持30%左右的增速，16年净利润受传统险准备金折现率滞后影响将有所下降，行业总资产规模有望突破14万亿元。行业目前估值0.97 倍16PEV，估值安全边际充足， 投资价值非常确定。

代理人限制放开推动15年新业务价值增长37%， 16年高增速持续。1)15年新业务的高增长主要由于代理人准入限制放开和银行理财收益率快速下行，以上因素结合16年股市震荡对居民投资偏好的影响将继续推动16年新业务价值保持30%的高增速；2)保监会收紧对中短期理财险的限制+偿二代的实施，中小保险公司保费高增长无法持续，上市公司个险渠道+业务结构的优势将大幅提高相对竞争力；3)由于传统险准备金的会计处理，14-15年利率下行将对行业16年会计利润带来滞后影响。

资产配置荒来临，上市公司加大股票和另类投资，中小公司举牌难以持续。利率下行+资产荒环境下，保险行业利差收窄，16年保险资产配置端压力巨大。1)15年来行业固收类资产配置比例显着下降(约-5%)，股票和另类投资(信托/银行理财/资管计划/股权投资等)相应上升，预计利率下行+海外配置受阻将进一步推动险资端加大权益类和另类资产配置；2)随着监管收紧中短期理财险限制，中小保险公司通过此类业务获得短期限(1~2 年)高成本(6~8%)资金长期股权投资赚取利差的模式将受到显着遏制，中小险资集中举牌的行情难以再现。

互联网保险难以切入高价值寿险业务，或面临发展瓶颈。近年来互联网保险迅速放量，15年末保费规模已达2234亿元，同比增速160%，主要得益于线上中短期理财型寿险和互联网车险的快速扩容。长期来看，受制于自身特性，互联网适合销售简单、高度标准化的保险产品(中短期理财险/车险/意外险等)，尚无法销售高价值的长期寿险。我们预计：1)寿险：随着监管收紧中短期理财险限制，互联网寿险增长将面临瓶颈，传统寿险公司的个险渠道优势稳固；2)财险：车险互联网化和基于碎片化场景(旅行/在线交易安全等)的创新产品将推动互联网财险保费保持较快发展。

投资建议：行业目前估值仅0.97 倍16PEV，投资价值非常确定，建议关注个税递延养老险和偿二代对行业估值的催化。行业15年业绩增长强劲，预计16年新业务保费高增长将推动新业务价值保持30%的高增速，景气度持续。16年偿二代正式实施+个税递延型养老险出台预期强烈，有望催化行业估值。目前行业估值0.97倍16PEV，由于行业历史估值不会长期低于1倍EV(清算价值)，目前估值具有非常确定的投资价值，维持保险行业“增持”评级。

行业排序：新华保险、中国平安、中国人寿、中国太保

风险提示：1。长期低利率对投资端的不利影响；2. 传统险折现率快速下行对16年账面利润带来较大压力；3。车险费改加剧市场竞争。