老凤祥:收入增速略低于预期,公允价值损益拖累三季度业绩增速
老凤祥 600612
研究机构:中泰证券 分析师:胡彦超 撰写日期:2015-10-29
投资要点
事件:公司发布2015年三季报,公司1-9月实现营业收入294.24亿元,同比增长10.03%;同期公司实现归属母公司股东净利润8.01亿元,同比增长10.37%。其中,公司三季度单季实现营业收入84.24亿,同比增长0.46%;同期公司实现归属母公司股东净利润2.65亿,同比增长-12.74%。
业绩收入增速略低于预期,费用率上升对冲毛利率上升。根据国家统计局,2015年7-9月,社会消费品金银珠宝类当月增速分别为14.20%、17.40%和6.50%,而公司第三季度收入增速为0.46%,低于行业增速。此外,公司由于2014年加盟店开店188家(是历史最高点),而上半年开店64家(全年计划开设120家加盟店),公司批发端收入受到去年基数较高影响,增速有所下滑。整体来看,收入略低于我们此前预期。毛利率:公司三季度毛利率为9.53%,同比增加0.51pct,受益于公司毛利率较高的非金饰品的稳步推进。费用率:公司三季度营业税金及附加费用率为0.56%,同比增加0.04pct;销售费用率为1.40%,同比增加0.10pct;管理费用率为1.35%,同比增加0.43pct;三类费用率合计同比提升0.57pct,略高于毛利率提升的0.51pct。财务费用为3716万,同比略减335万。
受二级市场波动影响,公允价值变动亏损较大,使得净利润增速低于收入增速。受到三季度二级市场巨幅波动影响,公司公允价值变动净收益(主要为交易性金融资产)为-2348万,比去年同期的563万减少2911万;营业外净收益为1504万,比去年同期825万增加679万。此外,叠加单季税率的增加以及少数股东权益占比提升,使得归属母公司净利润增速为-12.74%,低于收入增速。
我们维持对于公司的观点:国企改革背景下,公司股权结构调整预期是主要看点。上海作为国企改革的排头兵,预计本轮国企改革全面落地前率先开展,我们分析后认为老凤祥未来或将在完善股权结构方面有所作为。1)考虑到上海黄浦区国资委旗下可整合同类资产极少,我们认为资产注入的可能性不大。2)由于目前老凤祥资产在黄浦区国资委所控制的资产中地位较高,引入战略投资者将分散其控股权,我们亦认为这一途径可能性不大。3)在股权结构上,上市公司的核心资产为上海老凤祥有限是以子公司的形式存在(上市公司和员工分别持有上海老凤祥有限78.01%和21.99%),若公司将子公司股权转移至上市公司层面,将使得公司管理层从注重业绩转变为同时注重业绩以及公司市值。此外,公司部分核心管理层人员已经陆续达到退休年纪,子公司股权向上市公司层面转移亦方便退休人员退出,增加持股流动性。
公司盈利预测及估值。我们略微下调收入及利润增速,预计2015-2017年公司营收分别为362亿、394亿和430亿,同比增长10.16%、9.04%和9.08%;归属母公司净利润分别为10.49亿11.54亿和12.79亿,同比增长11.64%、9.94%和10.85%,EPS 为2.01元、2.21元和2.44元。公司目前股价对应2016年PE21.12倍,我们给予公司2016年PE24倍,对应目标价53元,维持“增持”评级。
风险及不确定性。1)国际金价波动2)消费继续低迷3)国企改革低于预期。
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