熔断机制增固A股“安全阀” 将降低市场异动风险

A股指数熔断机制将自2016年首个交易日起正式实施。12月4日，上交所、深交所、中金所发布了指数熔断相关规定，正式发布的新规采纳公众意见将触发5%暂停交易30分钟缩短为15分钟，其余制度要点仍然保留。

根据即将实施的指数熔断机制，我国市场选择沪深300指数作为基准指数，熔断机制实施期现联动；采取双向熔断的做法，设置5%和7%两档阈值，触发7%涨跌幅直接暂停交易至收市；集合竞价阶段触发熔断的自开盘实施，早盘熔断时间不足的午盘补足；股票停牌和指数熔断时间重复的采取熔断优先等。

市场专家及机构从业人士认为，指数熔断机制具有价格稳定、情绪冷却、降低违约风险等三重效应，虽无法根本解决股市暴涨暴跌的问题，但可以应对突发情况，有效改善交易氛围。在个股设涨跌停限制的同时引入指数熔断机制，能够增固A股“安全阀”，在我国当前市况下看，二者并不矛盾，而是可以起到相互补足的作用。

据其分析，熔断机制对短期交易量、长期流动性的影响均不明显，实施指数熔断后，A股股指波动性将减小，股市长期波动率也将下降。

熔断机制具备三重效应

熔断机制又称“断路器”，起源于美国证券市场，是对1987年10月美国股市大崩溃进行研究的布雷迪报告中提出的名词，意指当股市波动超越预先设置标准时所必须采取的交易中断或暂停措施。

业内专家介绍，熔断机制是在整个市场出现恐慌时，防止市场非理性的大幅度下跌、维护市场的相对稳定的稳定机制之一。目前，纽交所、纳斯达克、东京交易所与韩国交易所等均实施熔断机制。

渤海证券对冲交易总部总经理房振明认为，熔断机制作为股票市场的“安全阀”，具有价格稳定、情绪冷却，降低违约风险等三重效应。

“我国市场散户投资者占比大，羊群效应显著，更易受非理性情绪影响。个股涨跌停制度在一定程度上可以缓解个股暴涨暴跌问题，但市场整体出现严重非理性行为时，暴涨暴跌却难以避免。尤其是在市场集体大幅去杠杆过程中将引发流动性匮乏，年中股市大幅震荡即是如此。”

他表示，引入股指熔断，可在市场出现急剧暴跌之前抑制过度看空投机行为，缓解投资者极度恐慌情绪的蔓延。若出现非理性暴涨，其冷却效应也可为投资者提供深入冷静思考的时间和空间。

从境外市场实施熔断机制的效果来看，这一制度虽然无法从根本上解决股市的暴涨暴跌问题，但可以应对突发情况、缓和市场情绪，有效改善交易氛围。

海通证券王旭、吴一萍认为，A股市场的暴涨暴跌有其深刻的背景和环境因素，要根本解决不可能就依靠熔断机制这一个“法宝”，但也不能因此否认熔断机制的合理作用。

海通证券分析提出，综观国外多次股灾的发生，以及年中A股市场异常波动情况，其中均包括了市场情绪的恐慌、融资杠杆的过度放大、计算机量化自动交易的过度推广、金融衍生品的泛滥等共同因素，这些因素在熔断机制面前可以得到一定的时间“冷冻”，使之“传染力”受限，市场情绪也可因此得到一定程度平复。

个股涨跌停与指数熔断相互补足

就引入指数熔断机制的影响，中外学术界及业界也存在诸多争论。支持者认为指数熔断机制具有市场稳定效应，熔断后价格波动性下降，并存在价格发生反转的可能；反对者则认为指数熔断可能导致波动性溢出和价格发现延迟，并可能干扰市场正常流动性，不但牺牲了市场效率，还会导致波动持续。

对此，安信证券衍生品及交易部主管杨阳提出，提高市场流动性和强化价格发现功能是证券市场的重要职能，与此同时，也必须充分考虑到价格非理性变化可能导致的风险。

“任何制度设计都必须在提高市场效率和加强风险管理两个目标之间进行相应的权衡，而指数熔断机制是风险管理目标优于市场效率目标的制度设计。”他表示，指数熔断和涨跌停板制度，都属于市场的外生稳定机制，均可在一定程度上延缓风险的发生。

光大证券首席经济学家徐高认为，涨跌停板制度虽与熔断机制有一定类似之处，但也有明显不足。

首先，涨跌停板制度只针对个股，难以控制全市场的恐慌情绪。实践中个股涨跌停往往具有很大溢出效应，从而影响相近股票的价格。

其次，涨跌停板制度仅针对股票市场，对市场间的恐慌蔓延无能为力。当前我国股票衍生品已大量存在，股指期货等合约也成为股市风险的有效对冲工具，但不同市场间的恐慌蔓延和放大难以为涨跌停板机制所阻断。