东方雨虹:三季报低于预期,政府补贴下降、费用率提升致业绩下滑,多元化战略继续推进
类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：王丝语 日期：2015-10-26
2015年前三季度净利润同比增长8.2%,低于我们预期。公司15年前三季度实现业绩4.64亿元,同比增长8.2,折合EPS0.56元,低于我们前瞻预期,其中3季度单季业绩1.8亿元,同比下滑11.83%,折合EPS0.22元。15年前三季度公司实现营业收入36.32亿元,同比小幅增长0.19%;
归属于母公司净利润4.64亿元,同比增长8.57%,折合EPS为0.57元。三季度单季收入14.36亿元,收入增速同比、环比分别增长13.54%、4.1%;三季度单季净利润1.8亿元,折合EPS0.22元,增速同比、环比分别下滑11.83%、24.95%。三季度单季毛利率40.31%,同比提升3.8%、环比下滑3.04%。公司预计2015年内业绩增长在0%到30%之间。
工渠、直渠改善推动公司营收增速转正,期间费用影响公司盈利水平。1)公司前三季度营收增速转正,增速达0.19%。主要因公司收入增速自6-7月达到低谷后,8月开始稳步回升。其中工渠(占比20%)销量经上半年严重下滑后,8月大幅改善,收入增速转为同比持平;直渠(占比70%)、零渠稳定增长,市场份额逐步扩大。2)三季度单季毛利率40.31%,同比提升3.8%、环比下滑3.04%。我们判断受产品降价影响,毛利率环比有所下降。整体来看15年受益原材料降价,前三季度综合毛利率达41.32%,处历史高位。3)期间费用大幅提升导致业绩增速放缓。1-3Q期间费率达25.35%,同比提升4.2%,Q3单季期间费率达24.35%,同比、环比分别提升5.06%、0.67%。费用开支大幅增多主要因公司战略布局需要,意在行业低谷抢占市场。销售布点、业务人员的增多、员工加薪、广告费用支出均导致销售、管理费用大幅增多。4)Q3单季营业外收入仅500万,较前两季度(0.69亿)大幅减少,主要因Q3单季无补贴款落地。
主业保持领导地位,业务多元化打开民建零售市场。受益品牌效应及渠道建设,叠加3月份地产销售回暖,公司主业销量稳步增长,后期有望延续增长态势。大客户战略,市占率仅6%,仍有提升空间。此外,公司加码零售布局+零售新产品多元化:1)公司产品加速外延,积极布局砂浆、硅藻泥、瓷砖胶等市场前景较好的产品;2)出资设立虹网科技,加快打造“产品+施工服务+保障”线上线下一体化服务解决方案,叠加公司与京东/天猫/齐家网合作,有望打开零售互联网市场;3)目前公司零售渠道超过1000家,虹哥汇会员超3万人(工长、装修工、设计师)等,零售线上线下销售模式得到有力支撑。目前民建占比约1/10,未来随着公司新模式下新产品逐步放量,民建零售市场有望成为公司业绩新增长点。
盈利预测和评级。短期受实体经济持续下滑、叠加公司布局转型零售市场,我们上调公司15/16/17销售费率至13.5%/13%/13%(原10%/10%/9.2%),下调2015-17年公司EPS为0.78/0.95/1.23元(原0.96/1.34/1.88元),对应15-17年PE为25/20/16X,但公司未来成长性有望持续及转型步伐明晰,维持评级为“买入”。
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