后救市时代 A股面临大分化格局

随着一系列救市政策的出台，市场恐慌情绪舒缓，做多氛围有所提升，前期困扰小盘股的流动性危机也得以化解。本周五市场再次迎来普涨，这暗示市场已经回暖，投资者情绪正在逐渐恢复。尽管如此，对于后市市场的走势，市场依旧存在分歧。而从周K线市场轨迹来看，沪综指为典型的十字星形态，市场量能指标减小，显示市场多空双方争夺较为激烈。未来市场将会如何演绎？如何把握大分化下的投资机会？本周我们为投资者邀请了中邮证券研究所首席策略分析师程毅敏、上海道鑫资产投资经理巫清登、广东煜融投资管理有限公司董事长吴国平为您一一解析。

◇后市

市场迎来大分化时代

大众证券报和财信网：尽管本周市场在调整后周五迎来大涨，但市场分歧依旧。有人认为是反弹之后还需要震荡调整，有人则认为还会有二次探底，您比较赞同哪种观点？理由是什么。

中邮证券研究所首席策略分析师程毅敏：我觉得是前者，目前来看暂时还不太可能会进行二次探底。首先，目前市场处于平衡状态；其次，估值水平虽然遭到了半年报检验的过程，但是整体估值水平相较于5、6月份的情况来看，出现了比较明显的回归，这也意味着安全边际已经触碰到了；第三，从货币环境来看，目前依旧维持宽松。在整体货币环境还未出现收紧的情况下，市场二次探底的概率不大。

上海道鑫资产投资经理巫清登：

就中短期而言，我认为本周周中的调整是反弹之后的震荡调整。可以从三个角度去理解：一是国家层面救市力度很大，真金白银的投入了巨量资金托底，市场近期再次创新低继续二次寻底的概率较小；二是前期被动止损平仓的杠杆融资盘规模已经大幅减少，市场流动性逐渐恢复，空方力量较前期明显减弱；三是尽管当前投资者信心尚显不足，但情绪也从之前的极度恐慌中慢慢恢复正常，这也表明了一个好的迹象。

广东煜融投资管理有限公司董事长吴国平：存在二次探底的可能。但从中长期上来看，支撑中国股市上涨的内在逻辑依然存在，一些关键的因素依然没有发生大的改变。第一、从宏观的政策面来看，中国经济现在处于一个改革时期，政府需要股市这样一个融资的市场为改革提供资金，前两次政策性救市有人觉得不管用，其实不然，不是不管用，而是你看的时间不够长，政府这只有形的手本身就不是为了短期的救市而救市，更多的是进行一个中长期的资源引导作用。

第二、宽松的货币政策依然没有任何的改变，甚至预期趋向于更加宽松，其实从现在市场的资金存量来看，市场其实不缺乏资金，缺少的是信心而已。我们认为长期上涨的路没有改变，所以未来市场逐步走出这相对低谷位置应是大概率事件。

大众证券报和财信网：中长期来看，杠杆资金驱动力减弱后，市场将呈现怎样走势？下半年的高点在哪里？

程毅敏：市场会呈现出围绕估值中枢进行震荡的过程。从长期来看，分化会非常严重，比如好的公司市值会出现增大，或者几何式增大的过程，但是没有业绩支撑的公司，特别是在宏观经济数据往下掉的背景下，这些公司的规模会出现萎缩。总体来看，分化会是一个大方向。

预计下半年高点可能会出现在9月份这一区间段。因为9月市场主要会受到海外变动因素的影响，此外，下半年市场还会碰到年内的经济政策、货币政策二次微调。全球范围内的货币流向会发生改变，这会成为影响市场走向的重要因素。9月份，或者说最晚四季度美国可能加息，美国加息会导致全球货币流向发生转变，从而引发国内资金往外走。尽管目前国内央行的货币投放总量还是在增加的，但是如果未来资金是向海外流出的话，对A股市场影响会比较大。

巫清登：就中长期来看，市场的核心驱动力在于持续的盈利预期和流动性。在过去一年的时间里，A股市场并没有出现明显的盈利持续改善，未来一段时间这种迹象也不明显，之前牛市的推动力在于充裕的流动性带来的估值提升，在杠杆资金驱动力减弱后，A股市场流动性水位将明显下降，市场将出现巨大分化，但结构性行情依然可期。考虑到目前救市力度之大以及市场情绪的逐渐修复，下半年高点落在4500-5000点的概率极大。

吴国平：真正的慢牛行情可能会就此正式展开，杠杆资金本质上就是放大市场的波动，这块的风险这次股灾大部分人都已经清晰认识到了，所以，接下来至少阶段性会迎来杠杆资金相对休养生息的状态，这对市场走出慢牛走势显然是有利的。下半年的高点，我们认为还是有机会慢慢刷新上半年5000多点的高点位置的，只是需要时间，慢慢来的话，可能就是第四季度的事情了。

◇事件

“暴风”吹醒“讲故事的人”

大众证券报和财信网：昔日赶超茅台的第一高价股暴风科技尽管带着高送转利好复牌，但依旧连续跌停。您怎么看暴风科技的连续跌停？对创业板有无影响？

程毅敏：暴风科技的跌停比较正常。公司的估值水平远远超过了国内行业平均水平，当然有人说没有可比性，但是从海外来看，公司的估值也已经远远地超过海外同类企业的估值水平，由于没有估值基础，因此会出现跌停。其次，为何会连续跌停？是因为目前公司股价维持在相对于大盘5000点左右的高点水平，而股指已经回落，因此暴风科技的股价出现与股指同向的回落也是比较正常的。

由于暴风科技并不是处于创业板的估值中枢，因此不具备标杆作用。此外，公司此前的上涨更多地是体现泡沫的赚钱效应，因此供求关系决定了公司价格的波动状况和方向，所以暴风科技的下跌并不会对整个创业板造成影响。

巫清登：暴风科技的连续跌停表明市场风险偏好在降低，市场风格开始转变，这对整体高估值的创业板而言肯定是不利的。今后对于创业板个股的投资，选股能力变得尤为重要。

吴国平：这是一次补跌，股灾很多个股都拦腰斩半还多，这样高高在上的股票，再多利好也顶不住市场的压力，何况这票本身就是市场认为极度疯狂炒作的个股，自然调整压力就更大了。未来对创业板的影响，关键看什么位置止跌，100块以上止跌我们认为都影响不大，如果跌破100元走到更低的位置，那么，多少对创业板一些个股的炒作会有阶段性的抑制的影响。

大众证券报和财信网：近期，中国人寿通过二级市场转让中信证券3000万股A股、而此前曾两度公开表示“不会大幅减持”的刘永好在减持民生银行，您认为这些重要股东的减持行为是否意味着未来券商、银行板块存在下跌风险？

程毅敏：我认为还是存在下跌风险，主要是因为这两个板块存在营收季节性特征。此外，从券商板块来看，经过去年下半年到今年上半年市场的单边上涨行情后，券商无论从收入结构还是收入一致性预期方面都会存在调整的可能，这都会成为重要股东减持的依据。

从银行板块来看，银行目前处于利差收缩的阶段，仅仅是利差收缩也好办，把规模补起来也行，但是现在规模也没有呈现快速补充的过程。因此有点像市场所说的戴维斯双杀的情况，在规模收缩和利差收缩的背景下，估值未来动态会呈现向下的过程。

巫清登：对于讲政治的中国人寿减持中信证券，我认为仅仅是一个正常的二级市场操作不宜过度解读。对于券商股本身而言，市场成交量的萎缩以及融资业务的下滑肯定会令其股价承压，这点大家也应该引起重视。至于刘永好减持民生银行，在不了解刘永好本人财务安排的情况下也不建议对其进行跟风解读。

吴国平：我觉得这两个事件都存在一定的巧合，中国人寿机构很大，减持这些股票，就好像机构一样，正常的买卖做差价的行为，刚好时点在比较敏感区域，所以市场就拿来说事了。刘永好本质上我认为也类似，不是不看好资本市场，而是正常的阶段性做做差价而已。所以，我不认为这对市场会带来什么大的冲击，这些动作也不会对相关板块带来多大的影响，银行未来整体的波动我们认为还是会保持相对稳定的态势，券商则慢慢会进一步分化。

◇猜想

两融余额数据或现反复波动

大众证券报和财信网：从最近的两融数据来看，两融余额反复波动，您预计未来两融数据会呈现什么变化？

程毅敏：两融数据首先还是会呈现出去杠杆的过程，此外两融数据还会处在管理层期望的规模和市场自身规模相对矛盾的阶段，在矛盾不能弥合的状态下，可能会出现剪刀差越来越大的情况，也就是说市场的定价因素可能更加偏重一些。

短期来看的话，由于板块分化、多空双方均存有主力阵营，预计短期两融余额数据或出现反复波动，系统性风险尽管不会出现，但受资金心态波动、大盘整固影响，降杠杆“余震”可能还需要一段时间才能彻底消化，建议融资客做好打持久战准备。

巫清登：政府这一轮强力去杠杆，基本上有效抑制住了场外高杠杆配资业务的野蛮生长，至于场内两融业务短期虽然受到影响，但长期趋势肯定会逐步发展壮大的。

吴国平：阶段性两融会呈现比较理性的反复波动，毕竟这次股灾对市场参与者的心理冲击还是蛮大的，要一下子让大家继续信心满满，是不太现实的。不过，等市场慢慢回暖，再次回到比较好的上升通道中的话，我相信，迟早有一天，两融数据会再次刷新历史新高的。

大众证券报和财信网：此轮杠杆资金导致的“疯牛—快熊”险些酿成金融风险，会触动监管层政策、市场参与主体的投资理念与行为作出哪些改变？

程毅敏：首先，市场的各个参与方都会变得更加趋于谨慎，这里面包括杠杆资金供给双方、也包括监管层。这轮降杠杆引发的股市暴跌，主要在于当前“一行三会”的分离监管下，未能对场外配资的违法行为、场内融资的快速上升，开展及时有力的清理整顿与有序控制；此外，对于提供杠杆资金的信托、银行、券商等机构可能对市场造成的风险也没有充分的评判和预估。

预计后续监管层将联合发力，遏制违法违规的场外配资活动。近期来看，证监会发布《关于清理整顿违法从事证券业务活动的意见》中明确了严禁账户持有人通过证券账户下设子账户、分账户、虚拟账户等方式违规进行证券交易；同时，券商等机构将对杠杆业务的收益与风险，将作出新的评估与调整。在经历这一轮的教训后，市场对于未来杠杆的风险偏好会下降。未来杠杆资金的使用会进入缓慢增长的阶段。

巫清登：监管层的态度很明显，希望将杠杆业务纳入监管体系，以便有效控制风险，个人认为以后会进一步规范场外配资，壮大场内的两融业务。市场参与主体经过这一轮风险教育以后风险偏好下降，投资估计会更趋于理性，绝大多数参与者会更加注重基本面的研究。

吴国平：这次股灾其实是可以看作一个分水岭，一个市场像慢牛转变的分水岭。股灾对应的是中国股市第一次大范围使用融资，可谓是一个新鲜的事物，对于融资的尝试也让一些参与者得到了一个深刻的教训和洗礼，市场接下来会变得相对理性一点。

未来参与主体理念上，肯定会更注重企业的实质、故事的含金量，说白了未来投资者可能会更追求真正的成长股，也必然会导致市场的分化格局进一步突出，强者恒强，弱者恒弱或反复，逐步进入真正的机构博弈时代，那时候也是我们作为机构发展的黄金时代。

◇操作

优质成长股面临拾贝机会

大众证券报和财信网：从盘面来看，经过前期的反弹之后，市场人气已经有所恢复，但市场风格盘中突变明显，题材股回暖，如何把握结构大分化下的投资机会？

程毅敏：一方面可以跟着国家队从估值安全边际的角度去择股，另一方面可以寻找真正有业绩支撑的被错杀的优质成长股。从操作上来看，都不建议投资者追涨。从行业的角度来看，比较看好互联网医疗、保险等等。

巫清登：未来的行情结构化大分化在所难免。代表未来确定性产业趋势的行业将被重点关注，北斗导航、环保、特高压、互联网+智能制造中的真龙头个股我认为会有非常大的投资机会。至于题材股投资，这一轮暴跌以后不建议重仓参与已经被反复炒作题材，需要紧跟及时和新颖独特的题材。蓝筹股和题材股肯定都有机会。稳健型投资者建议在蓝筹股里面做波段；交易高手参与题材股炒作的收益肯定更高；我个人倾向做成长行行业里面的龙头股。

吴国平：从短期上来看，很多股票已经报复性上涨了50%以上，成功抄底的资金短期内获利盘已经相当丰厚了，不排除他们进行一些获利了结，如果接下来震荡一下也是非常正常不过的，一是消化这些获利盘，二是资金进行一些调仓换股。

在这波反弹的末期，个股将会出现非常严重的分化，有些质地好的股票将会继续大涨，而绝大多数的股票会在技术性反弹后相对来说会比较弱势，或者说要再上涨可能需要进行一定的反复和蓄势。一些被市场错杀的、有业绩支撑的股票走出牛股的概率是非常之大的，这就需要在接下来的动荡中经过市场自身的鉴别。一旦发现这样的标的，就要勇于出击，因为这是危机中特别的馈赠。

市场目前最大的人气所在就是小票，接下来，这领域肯定会分化，我们把握的原则就是尽量做短线，做好波段，寻找那些这波反攻能翻倍的个股，做把差价，高抛低吸，轮动操作。

我们更看中的是未来的成长股，不是所谓蓝筹，也不是所谓题材，而是有实质性的成长股，犹如过去的东方财富，高速成长，资本市场股价翻了有几十倍，这就是我们寻找的逻辑所在。