探秘做空路径

伴随着A股市场连续多个交易日的暴跌，寻找幕后黑手“大空头”的言论日嚣尘上，其中“国际大鳄砸烂股指，捣碎市场信心，企图将中国经济带入深渊”的故事成为网络空间的流行叙事，甚至直指做空机构，企图复制1997年索罗斯做空香港股市之旧事。

沃克尔法则之后

具备多年海外投行自营经验，现执教于高校的李波(化名)向21世纪经济报道记者表示。

“2010年沃克尔法则(Volker Rule)通过之后，海外大行已经在近几年裁撤了方向性交易自营团队，反而大量增加风险中性交易，因此赌单边进行股权或衍生品投机是不可能发生的事。”

据悉，沃克尔法则是2010年通过的美国《多德·弗兰克金融改革法案》的一部分，其核心是禁止银行使用自有资金进行投资，已有的证券投资业务向二级市场基金或PE基金转移或者剥离，同时还限制银行在对冲基金和私募中的持股。高盛、摩根士丹利等海外大行在法案正式生效前，纷纷开始剥离相关业务。

“现在海外机构的自营业务，以风险中性业务为主，如做市商业务。不会进行方向性交易。”李波表示，“即便有机构铤而走险试图通过方向性交易获利，那么也不太现实的，因为每一个交易员、每一个团队都有自己的风险敞口额度，比如50万美元、500万美元，让一家国际大行不顾风险敞口规模地押注一个相对封闭市场的股权或衍生品价格，是不太可能发生的。

供求关系是第一规律

“在今年以来，我们观察到市场进入了自我强化的狂热状态。创业板市盈率最高达到了150倍，很多公司凭着讲故事就能让市值翻番，甚至仅仅公布再融资就能连续涨停。无数新股民带着杠杆和梦想冲入市场，唯恐入市不快，错过这百年一遇的机会。”宽远资产管理在《致投资者的一封信》中写道。

反观期指市场，中证500股指期货主力合约IC1507连续多日的暴跌，已经最高超过900点的贴水，正在说明股指期货市场，特别是IC期指正在面临前所未有的极端空头市场。

国内某知名券商自营部门负责人杨雪表示，“排除套利者，期指市场只有投机者和套保者。假如是投机，那么IC1507高达900点的贴水，相当于相对现货价格打9折，假如仍有投机者介入做空，就意味着它打算先亏10%的利润，然后再求更大的利润，这需要无比的勇气，而且需要动用大量资金。

“假如是套保盘造成这种局面，逻辑则通畅得多：持有中小市值股票的机构没能及时出货，反而因为迅速下跌而被困其中，在单边下跌的市场中，在反弹的第一卖点之前出货很有可能卖在最低点。”杨雪表示，“这个时候唯一理性做法就是进行套保，卖出IC1507，等待反弹。现货里面套进去多少，期货的空单就有多少，当大家都这么做，IC1507的价格暴跌就不奇怪了。”

严办市场操作

7月1日当天，中金所官方发布声明：“昨日，市场传闻南方基金香港公司、高盛等外资机构做空A股市场。中金所对参与股指期货市场的所有38家QFII，25家RQFII的期、现货交易情况进行了核查。经排查，南方基金系RQFII没有在我所开户交易。”

声明中还指出：“包括高盛在内的QFII、RQFII在股指期货中只能做套保交易，这些机构近期在股指期货市场的套保交易符合规则，没有所谓的大幅做空行为。中金所将继续加强市场监测监控，切实维护市场秩序，严密防范和严厉打击市场操纵行为。”

“就算有人利用期指做空，那么它也不会是单边做空，一定是有现货配合，如果做空IC1507，那么它就需要做多IC1507现货，这在当前资本市场上是几乎没有机会实现的，因为现货融券极度困难，从IC上市以来，反向期现套利就难以实施。

“长期以来，期指空单是以套保盘为主的，因为持有现货卖出期货很好实现；但是反过来，卖出现货买入期货的套保方式就很难实现，因为融券规模极小，无法融到足够券卖出，结果就是期指多单投机仓相对更多。”国泰基金QFII基金经理吴向军表示，“国内期指投机者做多的空间更大，而非做空，这种不平衡在国内外市场的对比中是很明显的。”