通策医疗首次覆盖报告：规模扩张到效率兑现，口腔龙头释放新动能

（以下内容从中国银河《通策医疗首次覆盖报告：规模扩张到效率兑现，口腔龙头释放新动能》研报附件原文摘录）
通策医疗(600763)
口腔医疗兼具刚性诊疗与消费升级属性，低渗透率决定行业仍处于长期扩容阶段。我国种植、正畸等口腔诊疗需求基数庞大，但实际治疗渗透率仍然偏低，其中错颌畸形患者超过10亿人，正畸治疗渗透率不足0.5%。随着人口老龄化、居民口腔健康意识提升以及集采降低治疗门槛，潜在需求有望逐步转化。尽管消费医疗需求短期恢复偏缓，根据弗罗斯特沙利文测算，我国口腔医疗服务市场稳健扩容，其中民营机构增速（CAGR2024-2029年为7.0%）年高于公立机构（4.8%），行业中长期结构性成长逻辑未发生改变。
杭口品牌与“区域总院 分院”模式构筑深厚壁垒，蒲公英计划由产能投放期进入经营收获期。口腔医疗高度依赖医生能力、患者信任和长期口碑，公司以杭州口腔医院、宁波口腔医院为区域总院，通过专家下沉、医生培养、病例转诊和管理输出赋能分院，在扩大服务半径的同时维持医疗质量与品牌一致性。截至2025年末，公司运营89家医疗机构、开设牙椅3180台，已形成较为完整的区域服务网络；过去五年销售费用率均不超过1.2%，进一步印证其获客主要依赖品牌沉淀、医生口碑和自然流量转化。蒲公英计划增长逻辑由规模扩张转向存量提效。2018年以来，公司持续推进蒲公英计划，通过医生合伙人机制加快浙江县域市场布局。截至2025年末，公司已开业蒲公英医院49家，2025年实现收入8.56亿元，同比增长20%，占公司总营收约31%；毛利率达到28%，净利润为9,236万元，同比增长95%。随着扩张速度放缓，公司经营重点正由增加院区数量转向提升单院收入、坪效、人效及初诊转化率。口腔医院房租、折旧和部分医护人员薪酬具有较强固定属性，更多分院跨越盈亏平衡点后，固定成本摊薄有望推动利润增速快于收入增速。
充足产能储备叠加精细化运营，收入恢复后有望释放较强利润弹性。截至2026H1，公司拥有专业医疗人员4757名、牙科诊疗单元3100余台，医生、牙椅及医疗空间储备已较为充分。未来公司无需维持过去同等强度的资本开支和人员扩张，即可通过提升门诊量、初诊转化率及资源利用效率承接需求增长。同时，医生合伙人、CM团队诊疗及“三三制”等机制有望进一步提升组织效率。考虑到房租、折旧及部分人员薪酬具有较强固定属性，若门诊量增速持续高于医生和牙椅增速，固定成本摊薄将推动利润增速快于收入增速，公司有望由“产能储备期”逐步迈入“产能兑现期”。
2026H1收入增长提速，盈利能力改善。2026H1实现营业收入15.86亿元，同比增长4.10%；归母净利润4.58亿元，同比增长32.70%，高增长主要系收购眼科公司的投资收益推动，上半年权益法核算的长期股权投资收益达到1.26亿元，非经常性损益合计1.33亿元；扣非归母净利润3.25亿元，同比增长5.74%；经营活动现金流净额4.00亿元，同比增长7.36%。Q2收入增速提速，下游需求有望迎来反转。Q2单季度实现营收8.31亿元，同比增长6.65%；归母净利润2.72亿元，同比增长68.02%；扣非归母净利润1.41亿元，同比增长4.19%。单季度来看，公司过去四个季度2026Q1、2025Q4、2025Q3、2025Q2收入增速分别为1.43%、-2.77%、2.34%、0.24%，2026Q2收入增速显著提升，下游需求触底反弹趋势有望确立。
投资建议：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为6.38/6.47/7.23亿元，同比 27.2%、 1.4%、 11.7%，当前股价对应2026-2028年PE为25.22/24.88/22.26倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
风险提示：宏观经济与医疗消费复苏不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；核心医生流失及医疗纠纷风险；种植、正畸等项目价格竞争加剧的风险。