钾肥项目有序推进，业绩弹性稳步释放

（以下内容从中国银河《钾肥项目有序推进，业绩弹性稳步释放》研报附件原文摘录）
亚钾国际(000893)
核心观点
事件公司发布2025年年度报告、2026年一季度报告。2025年，公司实现营业收入53.25亿元，同比增长50.09%；归母净利润16.73亿元，同比增长75.97%。2025年度公司拟向全体股东每10股派发现金股利1.10元（含税），合计派发现金股利1.00亿元。分季度来看，公司25Q4实现营业收入14.58亿元，同比增长36.87%、环比增长8.43%；归母净利润3.10亿元，同比下滑28.37%、环比下滑39.05%。26Q1公司实现营业收入14.88亿元，同比增长22.70%、环比增长2.03%；归母净利润5.33亿元，同比增长38.52%、环比增长71.97%。
钾肥保持稳产优产，公司2025年业绩显著增长。2025年公司钾肥保持稳产优产，钾肥产量创下新高，全年合格氯化钾产品产量、销量分别为201.15、204.57万吨，同比分别增长10.80%、17.47%；销售毛利率、销售净利率分别为58.57%、31.34%，同比分别增长9.10、5.57个百分点。分季度来看，公司25Q4氯化钾产量、销量分别为51.29、52.14万吨，同比分别增长4.31%、4.28%；环比分别增长5.86%、8.87%。25Q4公司销售毛利率、销售净利率分别为57.67%、21.07%，同比分别变化7.38、-18.27个百分点；环比分别变化-3.88、-16.74个百分点。25Q4公司净利润及销售净利率回落，一是公司2#主斜井涌水事项计提3.12亿元资产减值损失；二是25Q4公司管理费用约1.85亿元，同比增长51.85%、环比增长45.47%。
第三个百万吨项目成功投料试车，26Q1钾肥产量显著增长。公司第三个百万吨项目已于2025年12月6日成功投料试车，现正处于产能爬坡周期，产能增量逐步释放。26Q1公司氯化钾产量、销量分别为64.65、53.03万吨，同比分别增长27.72%、0.38%，环比分别增长26.05%、1.71%。26Q1公司氯化钾库存量为23.42万吨，主要系部分在途销售产品未达到收入确认条件所致。2026年，公司将全力实现第三个百万吨项目达产，以及第二个百万吨项目3#主斜井工程竣工投运与全系统调试生产，公司钾肥产能增量持续释放确定性较强。每生产100万吨钾肥，可产出约1万吨溴素。随公司钾肥产能扩张，公司参股公司亚洲溴业的溴素产量也有望同步提升，进而提升公司投资收益。
投资建议：我们看好公司增量产能释放所带来的业绩弹性，参考公司钾肥项目进展及钾肥价格走势，对盈利预测进行适当上调。预计2026-2028年公司营业收入分别为85.09、113.06、127.19亿元，同比分别增长59.79%、32.87%、12.50%；归母净利润分别为30.07、39.71、45.92亿元，同比分别变化79.75%、32.08%、15.63%；摊薄EPS分别为3.25、4.30、4.97元/股，PE分别为16.26、12.31、10.65倍。维持“推荐”评级。
风险提示：下游需求不及预期的风险；老挝钾肥出口政策变化的风险；钾盐矿山开采成本上涨的风险；新建项目达产不及预期的风险等。