美国2025年三季度GDP数据点评：25Q3美国GDP：过时的数据，过度的反应

（以下内容从东吴证券《美国2025年三季度GDP数据点评：25Q3美国GDP：过时的数据，过度的反应》研报附件原文摘录）
核心观点：25Q3美国GDP季环比折年增长+4.3%，大幅好于彭博分析师一致预期的+3.3%与亚特兰大联储GDPNow的+3.5%。从结构看，消费强劲与库存拖累收窄是主要贡献，库存变化是GDP环比增长加速的最大边际贡献；叠加AI相关产业投资增速放缓，反映经济内生增长动能的核心GDP与前值差别不大，美国经济保持韧性而非走向过热。市场一度短暂交易大超预期的GDP数据带来的经济过热→降息预期降温，随后这一“过度”反应反转，资产价格回吐此前涨/跌幅。展望看，从已发布的25Q4就业和通胀、高频数据来看，我们预计在政府停摆影响下，25Q4美国GDP增长显著降温，短期降息预期仍将更多取决于未来几个月的就业和通胀数据。
25Q3美国GDP：总量大超预期，市场交易经济过热。25Q3美国GDP季环比折年增长+4.3%，前值+3.8%，大幅好于彭博分析师一致预期的+3.3%与亚特兰大联储GDPNow的+3.5%；GDP价格指数季环比+3.8%，预期+2.7%，前值+2.1%。超预期的GDP公布后，市场交易经济过热→降息预期降温，体现为美元指数&美债利率上行，美股&黄金&大宗商品下行，随后美债利率回吐部分涨幅，美股转涨。
数据结构：消费强劲与库存拖累收窄是主要贡献，“核心”GDP保持稳健。①25Q3GDP反映美国经济保持韧性，而非走向过热。结构上，消费的强劲增长（环比+3.5%，拉动GDP+2.39%，前值+1.68%）、企业库存变化扰动的消退（拉动GDP-0.22%，前值-3.44%）是推动25Q3美国GDP环比增长加速的主要来源，其中，库存变化是最大的边际贡献者。与此同时，净出口+1.59%，相较上半年的“抢出口”及其反转，已逐步回落至正常区间。剔除库存、外贸、政府后，反映经济核心增长动能的PDFP（私人国内最终购买）环比年率+3.0%，仍在较高水平保持稳健，相较+2.9%的前值差别不大。②消费增长强劲而广泛，服务消费表现亮眼。其中，三季度商品消费环比拉动GDP+0.66%，前值+0.47%，娱乐用品消费（环比拉动率+0.33%）是主要贡献项，机动车消费则环比转负；服务消费环比拉动GDP+1.74%，前值+1.21%，医保服务（环比拉动率+0.33%）是最大的拉动项，娱乐、其他服务（主要来自专业服务与境外旅游的贡献）等稳健增长。③AI相关产业增速放缓拖累固定资产投资，企业延续被动去库。美国固定资产投资环比年率增速从Q1的7.1%、Q2的4.4%回落至Q3的1%，对应非住宅固定资产投资增速分别为9.5%、7.3%、2.8%，住宅投资则延续三个季度的环比负增长，25Q3环比-5.1%，持平前值。其中，以对GDP拉动率计，设备投资中AI相关产业（计算机信息设备、软件与研发）从25Q2的+1.18%降至+0.65%，其中计算机信息设备从0.38%跌至0.35%，软件从0.58%跌至0.07%，唯一有边际增长的是研发，从0.22%提升至0.23%。若考察更广泛的AI相关产业建筑投资，则25Q3数据中心建设环比年率增速放缓至5%，前值39.9%，电力与通信建筑投资环比年率-4.86%，25Q1-25Q2分别为+11.95%、-1.38%。整体来看，AI相关产业投资对GDP拉动速率正在放缓。库存变化方面，上半年，在关税扰动下，美国企业经历了一季度的主动大幅累库，以及二季度的去库存，对应库存规模变化为+1790亿美元→-183亿美元，三季度库存变化则降至-296亿美元，叠加消费的改善，一定程度上反映了企业被动去库进程延续。
策略启示与未来展望：经济过热→降息预期降温交易反转，高频数据显示25Q4增长走弱。从市场反应来看，大超预期的25Q3GDP增速一度令市场交易经济过热→降息预期降温，但随后美股、黄金价格均回吐数据发布后的跌幅，美债利率、美元转为下行。我们认为资产价格的这一波动反映了：①12月25日开始美国将进入圣诞-元旦假期，美国市场可能到元旦后才会恢复流动性，这意味着GDP数据发布当下可能存在资金借【经济过热→降息预期降温】的交易叙事降仓的行为；②展望来看，由于政府停摆，25Q3的GDP数据太过时，而无论是已公布的10-11月非农就业、11月CPI，还是日频的居民消费数据，都显示25Q4美国消费与GDP显著降温：彭博统计的美国日频消费同比增速最新已跌至0.156%，这意味着消费将是25Q4美国GDP的重要拖累，消费对美国GDP的拉动大概率将在25Q4出现大幅回落；CBO曾测算政府停摆预期给25Q4美国GDP带来-1.5%的冲击，而25Q3的环比高基数也给25Q4环比增速在统计上带来下行压力；③最后，从数据本身来看，如前文分析，25Q3美国GDP超预期强劲的一大贡献来自库存变化的拖累从-3.44%收缩至-0.22%，而反映经济核心增长的动能PDFP仅从2.9%增至3.0%，经济内生增长动能的变化并不大，美国经济更多是延续韧性而非走向过热。
风险提示：特朗普政策超预期；美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机。