11月PMI数据解读：出口带动低位改善

（以下内容从华福证券《11月PMI数据解读：出口带动低位改善》研报附件原文摘录）
投资要点：
PMI表现如何？11月全国制造业PMI线下小幅回升，低于过去五年同期中位数0.9个百分点，构成制造业PMI指数的五大分指数中，新订单、生产、从业人员均有所上行，原材料库存持平，作为逆指数的供应商配送时间有所上升。趋势变动情况看，供需同步改善，外需相对内需走强，需求端库存积压有所缓解，利润整体向上游倾斜。企业类型看，大型企业景气继续下滑，中小企业景气有所改善。
此外，有三点值得关注：一是关税缓和出口带动需求改善。10月下旬中美吉隆坡经贸磋商达成一年期的“对等关税”缓和和前期税率下调或对出口有较好的短期提振，11月新出口订单指数大幅回升，这一表现与5月中美日内瓦经贸磋商、8月中美斯德哥尔摩经贸磋商两次达成关税缓和后新出口订单指数回升较为类似。二是两个价格指数均有上升或指向PPI环比向上。特别是购进价格指数连续5个月位于荣枯线上，11月进一步大幅上升至年内新高，或指向11月PPI环比向上。三是基建活动有望加速。11月建筑业新订单指数和业务活动预期指数均较上月继续上升，在三季度以来投资消费数据走弱的情况下，四季度基建或是年内稳增长力争实现增长目标的主要抓手，相关资金的投放速度或将加快，形成实物工作量或也将提速。
生产活动回暖，需求边际好转。从需求端来看，10月下旬中美吉隆坡经贸磋商达成一年期的“对等关税”缓和和前期税率下调或对出口有较好的短期提振，11月新出口订单指数大幅回升，这一表现与5月中美日内瓦经贸磋商、8月中美斯德哥尔摩经贸磋商两次达成关税缓和后新出口订单指数回升较为类似。新出口订单指数为47.6%，较上月回升1.7个百分点，接近前两次关税缓和后的水平（6月47.7%、9月47.8%），彰显我国出口韧性。制造业新订单指数为49.2%，较上月上升0.4个百分点。从生产端来看，外需边际改善带动出口链生产加速，11月制造业生产指数为50.0%，较上月上升0.3个百分点，回到荣枯线水平。
价格指数上升，原材料库存持平，产成品库存下降。制造业购进价格指数为53.6%，较上月上升1.1个百分点；出厂价格指数为48.2%，较上月上升0.7个百分点。购进价格指数与PPI环比走势较为接近，购进价格指数创年内新高或指向“反内卷”正带动上游原材料价格回升，PPI环比有望向上。分行业来看，医药制造业、农副食品制造业、有色金属冶炼和压延加工业和化学原料及化学制品制造业购进价格指数明显上升，其中有色金属冶炼和压延加工业购进价格指数升至年内新高。本月原材料库存指数录得47.3%，与上月持平，产成品库存指数为47.3%，较上月回落0.8个百分点。从二者之差来看，需求端库存积压有所缓解。从历史数据来看，原材料库存指数、产成品库存指数均位于历年同期偏低水平。
非制造业回落至荣枯线下，建筑业需求和预期双双升至年内较高水平。本月非制造业商务活动指数录得49.5%，较上月回落0.6个百分点。其中，11月建筑业商务活动指数较上月上升0.5个百分点至49.6%，虽然连续4个月低于50%，但新订单和生产经营活动预期指数已回升至年内较高水平。建筑业新订单指数较上月上升0.2个百分点至46.1%，达到仅次于2月的年内次高；建筑业业务活动预期指数较上月上升1.9个百分点至57.9%，连续4个月环比上升，创年内新高。
风险提示
财政货币政策超预期变化风险，宏观经济数据超预期变化风险，关税等外部环境超预期变化风险。