(以下内容从东吴证券《2025中报点评:电价影响业绩释放,拟收购惠州核电增厚EPS》研报附件原文摘录)
中国广核(003816)
投资要点
事件:公司公告2025年中报,公司实现营业收入391.67亿元,同减0.53%;归母净利润59.52亿元,同减16.3%;扣非归母净利润56.09亿元,同减19.42%;加权平均ROE同降1.19pct,至4.88%。
工程板块毛利较大提升,核电毛利下滑。2025H1公司实现营收391.67亿元,同减0.53%,实现毛利润137.02亿元,同减9.77%,毛利率34.99%,同比下降3.58pct。分业务来看,2025H1,1)核电板块:实现营业收入306.58亿元,同比+0.93%,毛利润132.70亿元,同比-10.35%,毛利率43.29%,同比-5.45pct;2)建筑安装和设计服务:实现营业收入76.12亿元,同比-4.83%,毛利润1.60亿元,同比+113.63%,毛利率2.11%,同比+1.17pct。提供劳务、贸易及其他板块占比小、变动不大。2025H1公司毛利有所下滑,工程有成长/核电下滑。
2025H1上网电量+8.84%,防城港+大亚湾贡献明显。2025H1子公司/子公司及联营上网电量约为893/1134亿千瓦时,同比+8.84%/+6.93%。子公司及联营来看,2025H1,大亚湾/岭澳/岭东/阳江/台山/防城港/宁德/红沿河8个核电站上网电量同比变动分别为+39.78%/-4.66%/+11.8%/+0.65%/+2.97%/+33.85%/+1.13%/+0.41%。
2025H1电价下降,度电毛利略有下行。2025H1综合上网电价(不含税)0.343元/千瓦时(同比-7%,同减2.7分),度电成本0.195元/千瓦时(同比+2.5%,同增0.49分),度电毛利0.148元/千瓦时(同比-17%,同减3.2分)。度电盈利略有下行,电量提升驱动成长。
拟收购惠州核电股权。公司拟收购惠州核电82%、惠州二核100%、惠州三核100%及湛江核电100%股权,交易对价合计93.75亿元,其中惠州核电/惠州二核交易价格约为80.23/13.53亿元。截至评估基准日,惠州核电/二核评估净资产为97.84/13.53亿元,对应增值率17.91%/10.27%,PB约1.18/1.10。交易完成后,公司将新增多个在建及储备核电项目,盈利增长确定性增强。
25H1财务费用下降,截至2025/06/30资产负债率60.23%。2025H1公司期间费用同比减少5.94%至34.51亿元,其中财务费用(同比-8.78%至22.81亿元)和销售费用(同比-23.35%至0.13亿元)下降较为明显。
在手项目充沛,即将进入加速投运阶段。截至2025/6/30,公司管理28台在运机组(包含联营企业6台机组),子公司及联营企业合计装机容量31.8GW,在建机组20台/24.2GW。投产节奏来看25至30年分别投产1/2/2/1/1/1,考虑25年新FCD和核准,2030年前投产规模有望更多。截至2024/12/31,惠州核电、苍南核电仍在集团体内,随着2025年惠州1号投运,2026年惠州2号和苍南1号投运,集团资产加速注入。
盈利预测与投资评级:考虑市场化结算电价及所得税影响,我们下调公司2025-2027年归母净利润从104.8/111.2/126.9亿元至98.5/100.3/115.0亿元,对应PE为20/19/17倍(2025/8/29),维持“买入”评级。
风险提示:电力价格波动,装机进度不及预期,核电机组运行风险。