流动性与机构行为周度跟踪：如何看待税期前银行融出的持续回落

（以下内容从信达证券《流动性与机构行为周度跟踪：如何看待税期前银行融出的持续回落》研报附件原文摘录）
货币市场：本周央行公开市场净回笼流动性2265亿元。上半周央行公开市场操作延续净回笼，周四后转为小幅净投放，全周资金面边际收敛但幅度有限，DR001与DR007仍分别在1.35%和1.5%下方。
本周质押式回购成交量震荡下行，但全周日均成交环比仍有所回升；质押式回购整体规模持续下滑，已降至6月上旬以来的最低水平。大行净融出从上周五的高位持续下滑，城商行净融出上半周下滑下半周企稳，股份行净融出先升后降，整体较上周回落；银行刚性净融出规模震荡下行，尤其是周三与周五降幅较大。非银刚性融出规模周五明显抬升，理财、其他产品和货币基金融出的升幅较大，而基金、理财、其他产品和券商融入规模均大幅下降推动非银融入持续回落。资金缺口指数震荡上行，周五升至-3145，高于前一周的-7010。
本周资金面的外生扰动集中在周一，周一后城商行净融出降幅显著收敛，但大行与股份行净融出下半周再度大幅回落，而周四后央行OMO再度转为净投放，资金紧缩的幅度相对有限。这些现象可能反映了央行短期似乎无意使DR001突破1.3%的下限，因此使大行净融出有所回落，而资金波动增大使得非银杠杆意愿也同时下降，需求回落又使大行净融出降幅进一步扩大。但央行整体宽松态度未变，资金并未显著收紧，随着税期临近央行也转为净投放，买断式逆回购可能也会在税期前集中操作，避免之前的过度宽松和税期的潜在扰动。以此推论，下周央行可能也会相应加大对冲力度，进而使税期不紧。但考虑当前银行刚性净融出已降至6月上旬以来的低位，而资金中枢相较当时也有所回落，如果税期不紧可能还需观察到银行净融出见底回升。
本周政府债净缴款2511元符合预期。下周预计国债缴款规模4912亿元。截至本周，2025年累计发行新增一般债4665亿元，新增专项债22275亿元，普通再融资债12156亿元，特殊再融资债18299亿元；下周云南、福建、河北等11个地区地方债发行规模2512亿元，新增一般债、新增专项债和再融资债分别发行276亿元、1614亿元和621亿元。下周政府债整体净缴款规模将从本周的2511亿元上升至4285亿元，且主要集中在周一和周二。
本周披露的91D贴现国债、3Y/5Y储蓄国债、20Y特别国债发行规模低于预期，而182D贴现国债、30Y特别国债规模略高于预期，我们将7月国债发行规模的预测小幅下调至1.24万亿，净融资规模约4800亿元。假设8-9月记账式国债单期发行规模与7月持平，储蓄国债发行规模与去年同期持平，则我们预计8-9月国债发行规模分别为1.24万亿和1.29万亿，净融资规模分别为7200亿元和5300亿元。地方债方面，仍然维持7-9月地方债净融资规模分别为9000亿元、6600亿元和4400亿元的假设。因此我们下调了对Q3政府债净融资规模的预测，我们预计7月政府债发行规模约2.54万亿，净融资约1.38万亿，而8-9月政府债净融资分别为1.38万亿和9800亿元。
下周逆回购到期规模下降至4257亿元，周二有1000亿MLF到期；政府债整体净缴款规模将从本周的2511亿元上升至4285亿元，其中周一和周二净缴款规模分别为2780亿元、2001亿元；此外，下周二（7月15日）为缴税截止日和中旬缴准日。7月为缴税大月，税期缴款可能成为下周资金面的主要扰动因素，此外上半周政府债缴款也会带来一定影响。但是考虑到本周后半周逆回购净投放规模加码，央行对资金面的呵护态度仍然相对明确。而本月央行还未开展买断式逆回购招标，很有可能在下周一宣布周二集中操作，规模相较于本月买断式逆回购到期的1.2万亿以及15日MLF到期的1000亿有所加码,以对冲税期以及MLF到期的影响。在此背景下，我们预计下周央行大概率会加大公开市场操作的力度对冲外生因素扰动，资金面大幅波动的概率可能相对有限。
存单市场：本周AAA级1年期同业存单二级利率上行3.7BP至1.63%。本周同业存单发行规模上升而到期规模升幅更大，同业存单净偿还规模上升至942亿元。国有行、股份行、城商行、农商行净融资规模分别为-261亿元、-665亿元、-144亿元、98亿元；1Y期存单发行占比下降至58%。下周存单到期规模约7822亿元，较本周上升2609亿元。本周城商行存单发行成功率较上周上升而其余银行均下降，各类银行存单发行成功率位于近年均值水平附近。城商行-股份行1Y存单发行利差小幅收窄。本周存单供需相对强弱指数环比下行7.9pct至30.8%，是近几月来降幅最大的一周，但仍在偏强区间。尽管理财和其他产品对存单的需求上升，但货基和基金对存单的减持意愿上升，股份行减持存单的意愿减弱。分期限上看，1M期限品种的供需指数上升，3M及以上期限均有所下降。
票据利率：本周票据利率走势延续分化。国股3M期票据利率全周上行4BP至1.24%，而6M期票据利率下行5BP至0.89%。
债券交易情绪跟踪：本周债券市场出现调整，信用利差继续收敛，但中长端二永利差略有走阔。大行转而倾向于大幅增持债券，主要是对中短端国债的增持规模大幅上升，对政金债、地方债、信用债、存单倾向于增持，对二永债的减持意愿下降。此外，交易型机构对债券倾向于减持，其中基金公司倾向于减持债券，证券公司对债券的减持意愿上升，其他产品和其他机构对债券的增持意愿均下降；配置型机构增持债券的意愿均大幅提升。
风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。