PMI点评（2025.5）：抢出口拉动制造业PMI改善，而内需仍然偏弱

（以下内容从华福证券《PMI点评（2025.5）：抢出口拉动制造业PMI改善，而内需仍然偏弱》研报附件原文摘录）
投资要点
二轮抢出口拉动制造业PMI如期回升，但内需仍然不强PMI反弹幅度受限仍位于荣枯线以下。5月制造业PMI小幅回升0.5个百分点至49.5%，但仍位于荣枯线以下，呈现以下结构性特征：1）新出口订单大幅上行2.8个百分点至47.5%，结构性指数中，与出口相关度更高的装备制造业以及消费品行业PMI分别上行1.6和0.8个百分点至51.2%和50.2%，显示中美贸易形势阶段性缓和背景下，二轮“抢出口”带动出口订单短期大幅反弹，但考虑到豁免期仅90天，加之美国剥离中国供给的意图并未根本性改变，预计这一因素的暂时性特征较强。2）受二轮抢出口和财政持续补贴消费的拉动，生产指数显著上行0.9个百分点至50.7%，企业生产信心得到阶段性修复。3）新订单指数回升0.6个百分点至49.8%，改善幅度明显小于新出口订单，且仍位于荣枯线之下，显示当前国内需求仍然相对偏弱，主要原因一方面在于房地产市场持续磨底对汽车等耐用品消费的回升态势可能形成一定压制；另一方面，地产周期偏弱和传统基建受地方隐债加速化解的影响而增长受限，共同指向投资内需增速不高，与固定投资相关度较高的高耗能行业PMI下行0.7个百分点至47.0%低位。
产成品库存指数再度大幅回落，加之工业企业库存数据的同步偏弱，显示我国企业中期生产信心仍持续受到内需偏弱的压制。5月产成品库存指数再度大幅回落0.8个百分点至46.5%，年化指数连续第5个月持平于47.7%的阶段性低位。这一数据与日前公布的4月工业企业名义和实际库存增速同步下行相匹配，主要体现当前国内消费和投资需求同步震荡偏弱的环境对企业的生产信心造成较大影响，加之“抢出口”的短期特征较强，预计未来补库存的力度可能持续偏弱，呈现“L”型右侧特征。
服务业PMI小幅回升，服务消费展现稳定增长黏性；建筑业PMI与土木工程一降一升，显示基建稳增长有所强化，但房地产投资持续低迷。当前我国服务消费已进入稳定增长阶段，加之“五一”假期期间旅游出行和餐饮消费等需求较为活跃，5月服务业PMI小幅回升0.1个百分点至50.2%，稳定位于荣枯线以上。建筑业PMI回落0.9个百分点至51.0%，但其中土木工程建筑业再度上行1.4个百分点至62.3%，显示房地产投资持续低迷，基建投资稳增长力度有所加强。
5月制造业PMI的如期小幅反弹主要体现二轮“抢出口”阶段对企业生产信心的短期拉动，但当前国内消费和投资需求仍然总体偏弱。展望未来政策走向，短期来看，上一轮地产需求政策放松形成的存量需求释放效应渐趋消退的背景下，5月的降息操作对巩固地产需求起到一定的新增积极影响，当前美元指数在美国减税法案尚未完全通过之前连续低位徘徊，人民币汇率止跌企稳，为用足用好货币宽松空间以进一步巩固地产企稳态势打开了重要的时间窗口，维持6月再度降息10BP的预测不变，稳定房地产预期也预计将对稳定居民负债和耐用品消费内需提供良好基础。中期来看，出口在中美关税90天缓和期结束后仍有较大的下行风险，届时预计中央财政将以更大力度加码实施耐用消费品补贴，以稳定国内大循环需求侧来对冲出口的未来潜在风险。
风险提示
财政货币政策加码力度低于预期风险。