全球大类资产配置周观察：关税调整牵动市场，博弈之下仍暗藏风险

（以下内容从中国银河《全球大类资产配置周观察：关税调整牵动市场，博弈之下仍暗藏风险》研报附件原文摘录）
摘要：
经济事件：2025年5月12日至5月16日，中美正式调整加征关税措施，双方取消91%的关税并暂停24%的关税90天，全球市场风险偏好回升。然而全球市场回暖的表象下，仍蛰伏着政策反复、经济分化与地缘博弈的灰犀牛。其一，美国经济数据分化显露结构性矛盾，4月CPI同比虽降至2.3%，但零售业增速放缓，滞胀风险或在酝酿；其二，暂停的24%关税窗口期暗含谈判变数；其三，美国债务规模不断突破上限，美元信用边际松动。
商品市场：（1）黄金：本周黄金显著回调。因地缘局势缓和及风险资产偏好回升削弱避险需求，美联储鹰派表态及经济韧性推升美元。但全球央行购金趋势未改，去美元化强化黄金货币属性需求；美联储降息周期延迟但方向未变，实际利率下行预期及地缘风险、美债问题将长期提振黄金配置价值。（2）原油：本周国际油价震荡上行。中美经贸谈判进展显著，风险偏好回暖推动油价反弹。但周中美国扩大伊朗制裁，伊拉克承诺减产，供应趋紧预期强化。尽管美国原油库存意外增加，但利多因素主导市场。中长期来看，OPEC+增产及页岩油回升叠加经济放缓抑制需求，油价或承压震荡下行。
债券市场：（1）美债：本周美债收益率震荡上行。中美经贸缓和提振市场风险偏好，但美国财政赤字使投资者要求更高期限溢价。特朗普减税法案或推高美债供应压力，美联储降息预期降温，短端利率受政策预期压制上行。中长期看，美债供应、全球货币宽松等因素或推动利率中枢下行，但美国政府债务规模突破及政策不确定性使长期限美债风险溢价维持高位。（2）中债：本周中债收益率震荡上行。中美关税下调提振风险偏好，资金从债市流向股市，叠加宽松政策预期兑现触发止盈抛售。4月出口超预期及政府债供给放量预期升温，抑制长端利率下行。中长期看，货币政策宽松基调未改，短端利率料维持低位，但长端受政府债供给、经济修复及中美谈判扰动，上行风险仍存。
汇率市场：（1）美元指数：本周美元指数反弹。美国经济韧性支撑，美国4月核心CPI仍高于目标，零售数据超预期，强化美联储推迟降息预期；地缘风险及欧日经济疲软亦助推美元避险需求。短期看，降息预期修正及美债供给压力或维持美元强势，但中长期关税滞胀效应、财政赤字扩大及去美元化趋势或削弱美元信用溢价。（2）美元兑日元：本周美元兑日元走强。美国核心CPI及零售数据强劲强化美联储推迟降息预期，而中美协议削弱日元避险需求。日本央行加息信号难改短期政策分歧，家庭支出疲软压制日元。短期美元或维持强势，但2025年下半年日央行持续加息叠加美联储降息或推动日元回升。
权益市场：受中美关税阶段性缓和及美国核心通胀数据改善的双重驱动，美股三大指数领涨全球。但当前美股仍面临多重压力：其一，特朗普关税政策反复或持续扰动市场预期；其二，美联储政策正陷入两难境地，关税反复或导致美国面临通胀超预期与经济增长放缓的滞胀格局；其三，美股估值风险显著积聚，科技股虚高问题尤为突出，叠加美国36万亿美元债务上限争议，或触发美股的螺旋式下跌。