海外周报：海外分析师大幅下调美国经济增长预期

（以下内容从东吴证券《海外周报：海外分析师大幅下调美国经济增长预期》研报附件原文摘录）
核心观点：本周公布的美国经济数据延续偏弱，再度逊于预期的2月居民消费数据令市场对美国经济增长的担忧升温，引致美债利率、美股和美元大跌。最新公布的彭博海外分析师调查大幅下修今年各季度美国增长预期，小幅上调通胀预期，并维持年内首次降息在25Q3不变。向前看，我们认为在关税不确定性冲击和紧财政预期影响下，二季度美国经济面临的下行风险较大，但在幅度上仍是“退而不衰”；下半年以减税为代表的财政宽松预期料再度支撑增长预期回升。下周关注3月美国非农就业以及4月1日、4月2日美国优先贸易政策阶段性报告和“对等关税”实施细则，密集的经济数据和关税政策料加剧短期市场波动。
大类资产：弱于预期的消费数据叠加关税冲击下，美股难止跌，金价续创新高。前半周，美股迎来暂时性反弹，但周五在不及预期的2月PCE数据和密歇根大学消费者信心指数终值公布后，美国经济走弱预期再度升温，引致美股、美债利率和美元指数同步大跌，降息预期升温。全周（3月24日至28日）来看，10年美债利率微升0.3bps至4.249%，2年美债利率降3.6bps至3.912%，美元指数微跌0.04%；标普500、纳斯达克指数分别跌1.53%、2.59%；现货黄金延续上行，全周收涨2.08%，最新录得3086美元/盎司。
海外经济：2月美国消费数据延续偏弱，分析师和美联储模型大幅下调25Q1美国GDP增长预期。本周公布的美国企业端数据好于预期，居民消费则延续偏弱：2月耐用品订单环比+0.9%，预期-1%，前值+3.3%；2月新屋销售环比+1.8%，预期+3.5%，前值由-10.5%上修至-6.9%；周五公布的2月PCE居民个人收入环比+0.8%，好于预期的+0.4%；支出环比+0.4%，预期+0.5%，前值由-0.2%下修至-0.3%；实际个人支出环比+0.1%，预期+0.3%，前值由-0.5%下修至-0.6%。再度不及预期的居民消费令市场对美国经济走弱的预期再度升温。增长方面，分析师大幅下修今年美国增长预期。①模型：主要受下修的地产销售和不及预期的2月PCE消费数据影响，本周亚特兰大GDPNow模型将25Q1美国GDP预测值大幅下修至-2.8%，其中经黄金进口修正过的预期值为-0.5%；而主要受耐用品订单和居民收入数据提振，本周纽约联储Nowcast模型将25Q1美国GDP预测上调至+2.86%。②分析师：根据彭博在3月21-26日对85名分析师的调查问卷，当前分析师一致预期25Q1-25Q4美国GDP季环比年率增速分别为1.2→1.5→1.7→1.8%，均较上月预测值大幅下修，其中25Q1预测值下修1%；预期未来1年美国经济陷入衰退概率25%，持平前值。通胀方面，分析师小幅上修未来几个季度通胀预期。①分析师：最新分析师一致预期25Q1-25Q4美国CPI同比增速分别为2.8→2.8→3.1→3.0%，PCE同比增速分别为2.4→2.5→2.7→2.7%，其中，对2025Q2-2025Q4的CPI和PCE预测值上修0.1%-0.2%不等。②交易员：最新通胀掉期显示，交易员预期3-4月CPI同比分别为+2.46%、+2.49%，即预期3-4月美国通胀有望显著降温。我们预计3-4月美国通胀仍能在近期需求降温、油价下行、居住通胀的趋势下行和基数效应下走低，但5月以后特朗普减税、关税的通胀效应逐步显现，通胀黏性料再度重现。货币政策方面，分析师维持首次降息在2025Q3的预测。①模型：参考分析师对失业率与通胀率的最新预测，我们的泰勒规则指引25Q2-25Q4美联储政策利率上限分别为3.98→4.06→4.18%。②分析师：最新分析师一致预期25Q2-25Q4美联储政策利率上限分别为4.50→4.25→4.00%，即预期下一次降息在25Q3。从分布来看，预测25Q2降息0次、1次的分数分别为40、28人。③交易员：最新联邦基金期货模型显示，交易员预期2025年6月降息概率为86%，到12月累计降息2.93次/73bps，相较分析师对年内降息节奏和幅度更为乐观。向前看，4月初的就业数据和关税料加剧市场波动；中期看，特朗普紧财政预期料贯穿25Q2，抑制需求预期、冲击美股风险偏好，叠加移民和政府裁员对非农就业的阶段性冲击与通胀的趋势下行，二季度经济走弱预期下，我们预计降息仍有望前置至25Q2，全年降息1-2次。
海外政治：下周关注美国优先贸易政策阶段性报告、对等关税方案落地。下周特朗普2.0时代的美国贸易政策实践将陆续浮出水面。根据1月20日白宫发布的《美国优先贸易政策》备忘录，4月1日，美国贸易代表、商务部和财政部将提交相关贸易领域的审查报告，包括调查美国商品贸易逆差持续巨大的原因及其对国家安全的影响、审查其他国家的不公平贸易行为与补救措施、审查美国贸易协定以“保持互惠互利让步的一般水平”、审查对美国公司的歧视性税收制度和外汇政策等。此外，将提交的报告还包括对有关改变中国永久正常贸易关系地位的立法提案的评估。4月2日，特朗普提出的“对等关税”方案即将落地。根据2月13日白宫发布的《互惠贸易和关税》备忘录，“对等关税”实施细则关注4个领域的“不平等”贸易关系：与美国的关税差异、增值税、非关税贸易壁垒，以及不利于美国的汇率政策。近日，美国财政部长贝森特针对“对等关税”透露了更多细节，包括重点关注对美国贸易逆差贡献最大的15%，即“dirty15”，但并未透露具体是哪些国家。而与美国贸易关联度较大的一些国家已经开始向关税“服软”：印度表示若能豁免对等关税，愿意降低对美农产品进口关税；英国财政大臣周四表示，英国正与特朗普团队进行紧急谈判，以避免额外关税的打击；彭博报道欧盟着手制定让步“条款清单”以换取美国取消部分关税。综合来看，由于缺少更多细节，市场对于加征“对等关税”的形式和力度仍存在较大分歧。我们倾向于认为，4月2日“对等关税”的落地是特朗普2.0关税政策新阶段的开启而非阶段性的落幕，关税的落地更多是“雷声大、雨点小”；特朗普大概率推出一个具有威慑力的“对等关税”方案，并以此为基础推进与贸易对手方的谈判。今年年内最终实际落地的关税力度料不会太大。
风险提示：特朗普政策超预期；美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机。