晨会纪要

（以下内容从东吴证券《晨会纪要》研报附件原文摘录）
宏观策略
宏观点评20250305：宏观政策要“投资于人”——学习政府工作报告精神
今年政府工作报告的内容大多符合市场预期，但也有部分超预期表述。在5%的经济增长目标下，对宏观政策的要求明显提高，今年政策更注重“投资于人”，居民就业、收入、消费、养老、生育等领域，在宏观政策里的权重加大。风险提示：（1）政策理解偏差风险。当前政策体系存在多维度传导特征，地方政府、市场主体及社会公众对政策目标的认知存在差异化理解的可能。例如，此前在"双碳"战略实施过程中，部分地区可能简单采取“一刀切”限产措施，而忽视产业结构优化的长期目标。这种认知偏差可能导致政策执行效果与预期目标出现偏离，甚至引发局部市场秩序紊乱。（2）政策落地时滞风险。政策传导机制存在固有时间成本，配套措施缺位、执行效率不足等因素可能加剧时滞效应。比如需要跨部门协同的政策，可能出台相对较慢。（3）环境变化导致政策变动风险。国内外经济形势变化、地缘政治冲突及技术革新等外部因素，可能引发政策动态调整需求。例如出口环境如果恶化国内稳增长政策也会继续加码，再比如国际大宗商品价格剧烈波动可能倒逼能源政策变动。
宏观深度报告20250305：2025积极财政的发力点与制约点
2025年，国内广义、狭义赤字率预计将分别实现10%、4%的历史最高水平，受益于此，财政支出预计也将实现近10%的同比增长，创2021年至今最高水平。此外，考虑到城投、银行等重点领域的防风险诉求占用了部分财政资金，预期能够形成实物工作量的财政城投支出预计仍将实现5.4%的同比增长，虽不及10%的整体增速，但较上年对应值（-0.4%）明显提高。综合而言，我们既要看到预算内财政稳步扩张，也需注意金融机构与融资平台债务风险化解、清理拖欠企业账款可能带来一定拖累。
固收金工
固收深度报告20250304：银行“缩表”的拓展探索：海外商业银行并购与国内有何异同？
国内外商业银行在并购方面的差异点：1）并购原因：海内外银行并购在政策监管和市场竞争层面存在一定差异，海外并购中更多受到市场竞争因素的驱动。海外商业银行并购中市场竞争因素占据主导性地位，其并购决策更紧密围绕市场信号和竞争需求以应对不断变化的市场格局；而国内商业银行并购尽管也一定程度上受市场因素影响，但政策导向的作用更为直接。2）对债券影响：a）海外商业银行并购中，债券的发行和估值受合并前后市场情绪及银行基本面变化而波动较大；国内商业银行并购中，政策因素导向下股东结构及政策支持帮助平滑信用风险，合并前后债券的发行和估值变化相对平稳。国内外商业银行在并购方面的相似点：并购原因：a）有助于提升银行资本实力和抗风险能力，提高资本充足率、优化资源配置、防范金融风险。b）银行可扩展业务网络来实现规模经济，进而降低运营成本，助力盈利能力的强化。c）政府政策是重要驱动力，目标在于解决银行危机以及自上而下地防范金融风险、提升金融资源整合度。风险提示：市场波动风险；样本有限影响结论普适性；数据统计偏差。