2025年1月金融数据点评：社融信贷“开门红”，逐步走出“弱现实”

（以下内容从德邦证券《2025年1月金融数据点评：社融信贷“开门红”，逐步走出“弱现实”》研报附件原文摘录）
核心观点：1月，M2增速下降，新口径M1增速回落，社融增速持平，信贷增速下降，新房销售不高居民贷款需求有限，置换债减少企业贷款大幅增加。M1口径调整落地，后续看化债、预期和物价。后续宽货币确定性较强，短期降准可行性或高于降息。社融信贷“开门红”过后，“弱现实”可能出现变化。
新房销售不高居民贷款需求有限，置换债少企业贷款多。1月贷款投放主要呈现两个特征：其一，春节错位新房销售不高，居民中长贷同比少增。1月新房销售不高，居民中长贷需求有限。其二，置换债少贷款多，企业贷款需求或较好。1月新发用于置换隐债的地方债规模明显缩小，同时企业贷款多增，票据利率上行，或印证了隐债置换和企业贷款确实存在互相替代的现象。开年项目储备集中释放、春节靠前企业结算员工薪酬奖金等需求也可能是1月企业贷款较强的影响因素。
贷款和政府债净融资均较强，社融创历史新高。1月社融创历史新高，贷款投放和政府债净融资均较强，政府债净融资也在春节错位的前提下高于去年。直接融资方面，1月非金融企业债券净融资和股票融资均同比小幅多增，可以观察到除未贴现承兑汇票外，1月社融各主要分项均同比多增，指向实体融资需求或较强。
社融信贷“开门红”助力基本面改善。向前看，社融信贷的超预期表现有望带来“强预期”的稳定和“弱现实”的改善，后续重点关注（1）M1和企业盈利能否趋势回升，这是企业资本开支意愿上升的重要指向；（2）价格水平，主要是核心CPI能否趋势回升，这是观察政策效果和资本市场表现的关键变量。
后续M1趋势短期看化债和预期，中期看物价。对于后续M1增速趋势，我们认为一方面取决于化债措施的影响释放；另一方面取决于微观实体经济活跃度的变化，短期内的关键变量或是对两会政策的预期，中期内的关键变量或将是价格水平走势，价格水平影响市场主体体感，进而对居民消费行为和企业投资行为产生影响，并通过个人活期存款和单位活期存款影响M1。
债市：“弱现实”可能正在修复。考虑到四季度货币政策执行报告“强化逆周期调节”的表述，我们认为后续增量宽货币的确定性较强，但也要注意，短期内人民币汇率若承压可能成为降息的掣肘，降准的可行性或更高。在中期维度，我们建议谨慎考虑利率上行风险。春节前后，我们观察到地方两会积极部署2025年工作计划、开年准财政发力、春节消费表现亮眼、春运热度较高、诸多城市房价出现跌幅收窄或阶段性转正等积极迹象，再结合社融信贷“开门红”，宽信用得到验证，我们认为，这些都指向基本面筑底已经确认，经济将逐步走出“弱现实”。后续观察M1、企业盈利和物价这三个关键变量的进一步改善情况，来跟踪“弱现实”的修复节奏。
风险提示：（1）国内货币政策变化超预期；（2）海外主要经济体货币政策变化超预期；（3）信用违约事件超预期。