宏观点评：四季度货政报告的八个要点

（以下内容从德邦证券《宏观点评：四季度货政报告的八个要点》研报附件原文摘录）
核心观点：央行发布2024年第四季度货币政策执行报告（下称《报告》），我们认为，货币政策有望持续发力推动经济回升向好；货币政策框架改革下一步落脚在执行层面，利率自律机制将发挥更大作用；信贷管理更注重“有效益的投资”，结构可能比总量更重要；推动价格水平合理回升依然是货币政策重要目标，核心CPI是观察政策和资本市场的关键变量；央行稳汇率决心彰显，不排除特定时期进一步表态或采取措施保障汇率稳定；推动房地产止跌回稳落脚点在支持增加收储力度，房地产金融基础性制度有望持续演进；维护资本市场稳定健康发展或成为防风险新着力点；构建养老金融体系重在供给扩围。
1、总量政策持续发力推动经济回升向好。我们认为，后续增量宽货币确定性较强，降准降息都有期待空间；货币政策配合财政政策也是重要发力方向，2025年消费品以旧换新加码扩围，财政支持力度有望提升，而货币政策相应的配合也有望加码，“两新”有望继续成为稳增长的重要抓手。
2、货币政策框架改革持续推进。我们认为，货币政策框架改革的下一步将是新框架的执行优化，这其中利率自律机制将发挥更大的作用，“强化利率政策执行”需要依靠利率自律机制得以实现，2025年利率自律机制或继续在利率政策的执行到落地层面积极配合央行，破除政策执行阻碍，规范市场竞争秩序。
3、引导挖掘有效信贷需求，结构可能比总量重要。我们认为，对于2025年信贷管理工作和信贷投放的关注点，结构比总量更重要，五篇大文章和新动能领域信贷增长有望取得更好的成绩，对传统行业信贷投放或需进一步优化结构、提高效益。考虑到商业银行可能投放意愿不足，我们认为，发行特别国债增加国有大行核心一级资本，其用意可能就在于增强商业银行实力，以支持商业银行更积极主动拥抱风险，更好地支持经济结构转型。
4、货币增长与价格总水平预期目标相匹配。物价水平偏低是当前经济运行中比较突出的问题，货币政策层面仍需通过把握货币供应量的增长促进物价合理回升。预计2025年货币供应量层面有望实现较2024年更高的增长，以更宽松的流动性环境促进物价合理回升。我们认为，走出“低价”环境的关键在于带动核心CPI回升，政策基调已经转向，增量政策还在部署，政策效果仍待逐步兑现；促进房地产市场的止跌回稳进而带动核心CPI回升，是提振信心、稳定预期的关键，也是观测“弱现实”企稳回升的核心变量。
5、稳汇率决心彰显。前期美元升值速度较快、幅度较大，给人民币汇率带来了一定贬值压力，一季度美元指数仍可能阶段性上行，届时人民币汇率可能面临短期压力。《报告》明确加强外汇市场管理的态度，或是对前期人民币汇率承压的回应，通过货币政策执行报告表达稳汇率决心，确保人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，在特定压力突出时期，不排除央行进一步表态或采取措施稳定汇率。
6、推动房地产市场止跌回稳。盘活存量商品房和存量土地是消化库存、推动房地产市场止跌回稳的关键举措，央行或将继续通过保障性住房再贷款对收储商品房等进行支持。如何理解完善房地产金融基础性制度？我们认为，在止跌回稳阶段，房地产金融政策可能仍以逐步放松政策约束为主，辅以加码各类支持性政策；在实现止跌回稳、形成新发展模式后，房地产金融领域可能形成供给端持续引导结构优化、需求端随行就市动态适应小步调整的基础制度设计，从政策约束的角度，对需求端的约束或逐步放松，对供给端的约束或保持稳定。
7、维护资本市场稳定健康发展或成为防风险工作新着力点。在房地产市场、地方政府债务两个领域政策组合拳落地显效后，维护资本市场稳定健康发展或将成为防风险工作的新着力点。2024年两项支持资本市场的结构性货币政策工具效果明显，有助于平抑资本市场波动风险，避免预期单边走弱、市场信心不足、企业融资受挫导致的宏观经济运行不畅、宏观调控政策效能不高的风险，是完善宏观政策体系、支持经济回升向好的重要组成部分。
8、构建养老金融体系。《报告》专栏5“构建养老金融发展长效机制”论述了发展养老金融的必要性、现状和未来方向。2024年12月，央行等九部门联合印发《关于金融支持中国式养老事业服务银发经济高质量发展的指导意见》，向前看，当前养老金融体系建设重点工作或将继续落在扩大供给，一方面增加养老金融产品工具，加快发展养老保险一、二、三支柱，创新养老金融产品和服务；另一方面引导增加对养老服务机构的金融资源投入，积极支持银发经济发展。
风险提示：美联储货币政策超预期；国内货币政策超预期；国际地缘政治变化导致汇率波动