周报：美联储降息预期再降温，国内经济再现积极信号

（以下内容从中航证券《周报：美联储降息预期再降温，国内经济再现积极信号》研报附件原文摘录）
美联储降息预期再降温，人民币持续承压
自北京时间11月8日，美联储将联邦基金利率的目标区间下调25个基点至4.5%-4.75%后，主要因为特朗普的当选以及公布的美国10月通胀数据仍然具有较强黏性，市场对美联储的降息预期持续降温。截止11月24日，市场对美联储年内是否会再降息25BP仍存在较大分歧，CME数据显示美联储12月议息会议降息25BP和不降息的概率分别为52.7%和47.3%。此外，目前市场虽然仍然预计明年美联储将继续降息，但主流预期的联邦基金目标利率仅较当前的利率低50BP。
明年1月20日，特朗普将正式履职。从近期特朗普陆续提名的内阁成员看，其在第二个总统任期内兑现其竞选承诺的意愿较大。当前，特朗普正式履职后，新一届美国政府将很快推出高关税、紧移民和减税的政策组合已经几乎成为市场共识，届时美国通胀将面临进一步被推升的压力，美联储降息将面临较大的制约。在明年通胀风险相对明显上升的情况下，本周多位美联储官员也相继发表偏“鹰”讲话引导市场预期调整。
我们认为，特朗普包含全面加征关税的综合性政策一旦落地，不仅加剧美国的通胀上行风险，也将对贸易联系紧密的欧洲和新兴经济体造成冲击。届时美元在避险属性的支撑下或持续坚挺，对非美货币压力边际上行，人民币汇率持续承压。截止11月22日，人民币兑美元即期汇率本周五报收7.2452，较上周五上行142个基点。虽然央行持续通过中间价释放维稳信号，但人民币贬值压力仍在持续上升。
财政、房地产销售等数据呈现积极信号
财政部11月18日发布2024年10月财政收支情况。1—10月，全国一般公共预算收入18.5万亿元，同比下降1.3%，降幅较前三季度缩窄0.9PCTS。财政收入累计降幅的缩窄主要是10月当月非税收入继续大幅增长的同时税收收入亦实现年内首次同比转正。尤其是与经济关联密切的税收收入在10月实现了同比增长1.8%，对经济复苏的指向性作用较强。与一般公共预算相比，受房地产不景气拖累，前10月政府性基金预算收入降幅更大。1—10月，全国政府性基金预算收入约3.6万亿元，同比下降19%。单独看10月当月数据，政府性基金收入降幅为10%，较9月的-14.21%已有改善。
高频数据显示11月商品房销售进一步改善。截止11月1日至11月23日，北上广深四大一线城市一手商品房销售面积同比全部转正，我们统计的13个二线城市中有8个一手商品房销售面积同比为正，5个同比为负，多数三线城市一手商品房销售面积仍然为负。从9月末增量稳商品房政策推出以来，商品房销售的修复基本遵循着从一线到二线、从二手房到一手房的顺序。值得注意的是，当前的商品房市场仍然呈现以价换量的状态，在商品房销售面积之后，销售价格的企稳将是另一个对商品房市场企稳的重要观察信号。
总体来看，10月财政数据和11月高频商品房销售数据的改善，是对9月底以来一系列增量稳增长政策之下，经济动能修复速度加快的进一步印证。四季度当季GDP同比向上已是大概率事件，年内GDP增速有望实现接近5%。
LPR按兵不动，逆回购规模上行
截截止11月22日，DR007报收1.65%，较上周五下行7BP；SHIBOR1W报收1.65%,较上周五下行4BP。上周巨额MLF到期，而11月续作MLF则要等到25日，MLF投放“空白时间”给流动性造成一定压力，资金利率显著上行，其影响延宕至前半周。为了对冲上周大规模的逆回购到期，以及维持流动性合理充裕，央行逆回购规模周内逐步增加，本周通过7D逆回购累计投放流动性18682.00亿元，利率1.50%；7D逆回购到期量共计18014.00亿元，本周通过公开市场操作累计净投放流动性666.00亿元。
LPR报价方面，1年期LPR为3.1%，5年期LPR为3.6%，均较前值不变。今年以来LPR已调整了3次，带动企业融资和居民信贷成本不断下降。LPR进一步调降须内外条件兼具，内部上面临息差约束，当前银行净息差处在历史低位，银行自发降低贷款利率的意愿较低。并且三季度货币政策执行报告中对贷款利率过度竞争提出批评，强调稳定银行净息差；外部上要考虑汇率问题，特朗普上任导致通胀预期上行，推动美元指数上行，近期人民币汇率持续承压。因此本月LPR按兵不动符合市场预期，并且在存款利率和外部条件未显著变化前，贷款利率进一步压降的概率有限。往后看，“置换存量隐性债务”政策对政府债券供给和流动性的压力持续。央行逆回购交易等公开市场操作的规模或进一步上升，降准或于近期落地，以维持流动性合理充裕。
市场视线转向特朗普政策细节，市场降息预期降温，人民币汇率持续承压
截止11月22日，我国10年期国债收益率报收2.08%，较上周五下行1BP；1年期国债收益率报收1.35%，较上周五下行4BP；10年期与1年期国债收益率的期限利差录得73.28BP，较上周五增长2.55BP。本周长端利率震荡下行，前半周地方债务置换造成的供给冲击引起市场担忧，长端利率小幅上行，下半周随着资金面的边际转松和供给的逐步释放，市场情绪有所缓和，长端利率小幅回落。
近期地方债务置换发行节奏持续加快，债券供给压力和对流动性造成的挤压使得市场情绪稍有回落。往后看，地方债务置换作为年内稳增长政策的关键措施，其对实体经济的影响正在逐步显现。若地方债务置换能够盘活地方政府现金流，为地方政府的财政挪出政策空间，进一步提振项目投资，则有可能推动经济企稳向好，从而带动长期利率中枢上行。短期内，债务置换节奏加速带来的冲击和压力或使得市场维持震荡格局。
风险提示：国际局势出现黑天鹅利空事件；海外宏观经济下行超预期；国内稳增长政策效果不及预期；国内需求端恢复速度显著偏慢