策略周观点：叙事一旦持续3年，往往会有变化

（以下内容从信达证券《策略周观点：叙事一旦持续3年，往往会有变化》研报附件原文摘录）
核心结论：从2021年核心资产见顶以来，很多悲观的宏观叙事逐渐展开，消费升级逻辑变为消费降级，房地产持续上行的周期转变为资产负债表衰退的担心，利率在同期持续下降，股市风格由成长股赛道投资转变为更关注估值的红利投资，这些叙事的演绎目前均已持续3年左右。而在A股历史上一般持续3年的叙事往往会有变化。（1）A股历史上历次牛市大多“牛不过三”，1990-1993、1995-1997、2005-2007、2009-2010、2013-2015、2019-2021，历次牛市持续时间均没有超过3年，不管背后驱动牛市的原因是什么。（2）日经指数1990-2012年一直偏弱，但期间其实有大量的时间是震荡，连续下降的熊市一般每次也不超过3年。（3）以高市盈率指数/低市盈率指数来看，2007年以来，一般成长或价值风格持续的时间大多为2-3.5年。（4）美日利率1990-2020年是持续几十年的下降，但每隔一段时间也会有一次快速的利率上行，美日债券牛市稳定持续最长达3.5年后，往往会有个快速短暂的熊市。所以这些证据表明，即使这一次和历史不一样，某些资产或逻辑会出现很长的趋势，但一旦持续演绎3年，往往会有些变化。
（1）A股的牛熊市规律。首先，A股历史上历次牛市大多“牛不过三”，1990-1993、1995-1997、2005-2007、2009-2010、2013-2015、2019-2021，历次牛市持续时间均没有超过3年，不管背后驱动牛市的原因是什么。
但是如果看熊市，这一规律并不稳定，我们可以以两个标准来看。如果把上证指数连续明显创新低定义为熊市，则历次熊市均不超过2年。但如果把震荡市考虑进去，把上证综指持续不容易赚钱定义为熊市，则熊市的时间有几次很长，分别是1993-1996、2001Q2-2005Q2、2010-2014Q2。最近这一次熊市，上证综指明显创新低的时间主要是2022-2024年初，已经达到了2年，把2021年和今年不容易赚钱的震荡市也算进去，目前已经有3年半了。
（2）价值成长风格的时间规律。除了牛熊市之外，A股历史上价值成长风格往往持续的时间也是3年左右。以高市盈率指数/低市盈率指数来看，2007年以来，一般成长或价值风格持续的时间大多为2-3.5年，这和A股牛熊市的规律一致。
（4）债市利率持续下降的过程中也需要警惕一个时间极值。参考美日等国利率长时间下降的过程，能够看到美日利率1990-2020年是持续几十年的下降，但每隔2-3年也会有一次短暂的利率反抽，债券牛市稳定持续最长达3.5年后，往往会有个快速短暂的熊市。而我们国内的这一次国债利率持续下降也已经有3.5年了。
风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动。