非农、家庭就业与QCEW深度分析：穿透美国就业数据的“迷雾”

（以下内容从中国银河《非农、家庭就业与QCEW深度分析：穿透美国就业数据的“迷雾”》研报附件原文摘录）
摘要：
劳动市场数据间存在诸多矛盾，较常引发争议的问题包括2024年以来新增非农就业整体仍然强劲但失业率却在稳步上行、全职就业的“走平”和非农就业持续上升不符等。这也使得投资者开始质疑“非农就业数据到底准不准？”
美国劳动市场的三类主要统计序列：需要关注的第一是家庭调查（CPS），主要包括失业率、全职和兼职就业、劳动力人口和劳动参与率等；第二是企业调查（CES），主要包括非农就业、薪资、工时等；第三是季度就业和薪资普查（QCEW）。（1）家庭调查主要特点：以统计估算就业人口为目的、月度抽样6万户家庭、包括农业人口、不重复统计一人多份兼职、进行“人口控制”调整、近年来回复率降低。（2）企业调查主要特点：以统计估算就业岗位为目的、月度抽样约11.9万家企业和机构、不包括农业人口、重复统计一人多份兼职的情况、回复率低于家庭调查。（3）QCEW的主要特点：为类普查数据，因此准确度高、包括农业就业和自雇佣者、数据季度公布且滞后6个月。
“企业诞生-倒闭”模型（Birth-DeathModel）对非农数据影响几何？有部分声音认为BLS调整非农就业的“企业诞生-倒闭”模型显著夸大了2023年以来的月度新增非农就业数据，但从数据上来看：（1）诞生-倒闭模型是直接对非季调非农数据的调节，不可以从常用的季调非农就业数值中直接减去；同时该模型自2004年投入使用以来表现稳定。（2）从该模型产生就业岗位占当年新增就业的总比例来看，该模型形成的就业在正常范围内的偏高水平。（3）从数据存在滞后的企业诞生和倒闭数量来看，公司诞生数量处于下降当中，而美联储加息后新设立公司理论上应当减少，而倒闭的数量可能上行，这一般对应着相关净就业的减少。总体上，数据显示该模型目前对新增非农就业的影响在正常范围的上沿，即存在小幅夸大的可能，但并不能作为非农就业持续强劲的主要解释理由。
什么因素可能导致非农与家庭就业近期的背离？背离的重要原因可能是“移民人口超预期增长?移民劳动参与率和兼职比例更高，服务业需求较旺盛情况下大量兼职工作诞生?非农就业重复统计兼职而全职就业并不重复统计，两者分化明显。”此外，新增非农数据初值自2022年二季度开始多以下修为主，也与更准确的QCEW偏离幅度加大，因此新增非农就业初值虽然强劲，但可信度降低。这意味着劳动市场虽然不弱，但实际情况可能没有新增非农就业显示的一样强劲。在月度数据层面综合考虑容易高估就业的非农数据和容易低估移民的家庭就业数据会更为合适。
非农数据与更准确的季度调查(QCEW)间存在怎样的差异？自美联储加息以来，QCEW数据显示就业岗位2022年增加411.8万个，2023年增加232.3万个；同期非农就业分别增加447.1万个和305.8万个。从非农和QCEW就业总数差值的12个月移动平均来看，2023年底的差值已经接近2020年的最高位，2023下半年两者的偏离幅度已经明显高于疫情前的正常范畴。与近似于就业普查的QCEW数据偏离意味着非农就业情况可能存在高估，非农数据并不根据更准确的QCEW进行月度修正也是其准确度面临的另一个问题。
劳动市场缓慢缓和，静待失业率上行：除了新增就业可能没有非农数据显示的一样强劲外，其他劳动市场指标，包括在粘性中弱化的薪资增速、持续降低的职位空缺率、回升斜率持续高于疫情前的移民供给、稳步抬升的失业率和失业人口、非农就业的不断下修、服务个人消费支出的弱化等等因素都支持劳动市场“缓慢缓和”的趋势延续。
我们依然认为供需角度是理解劳动市场合适框架：需求方面，由于高利率下私人部门总需求的降低（表现为消费下滑和投资回升受阻），劳动市场吸纳就业的能力不断降低，贝弗里奇曲线基本已经正常化至疫情前的位置。供给方面，虽然常规人口的劳动参与率难再上升，婴儿潮一代退出劳动市场，但移民的持续涌入使得总劳动力人口还在上行中。需求降低而供给延续的状态将会逐步推升失业率。美联储主席鲍威尔在2024年5月议息会议发布会中指出未来利率面临的三种路径：（1）通胀持续偏强，劳动市场火热，则会不降息；（2）通胀下行增加降息信心；（3）劳动市场弱化超过预期带来降息。从近期美联储经济展望（SEP）中维持年末失业率预期为4%以及通胀仍具备一定粘性来看，失业率未来的稳步抬升可能依然是触发降息的关键因素。目前的数据和经济演化的方向支持美联储9月进行首次降息，全年有望降息1至2次的判断。
风险提示
1.美国通胀意外反弹的风险
2.对劳动市场数据统计方法和误差理解不到位的风险
3.美国意外出现流动性问题的风险