周报：美联储降息预期受挫，低基数下我国5月出口同比增速较强

（以下内容从中航证券《周报：美联储降息预期受挫，低基数下我国5月出口同比增速较强》研报附件原文摘录）
美国非农数据再超预期，市场目前仍预期美联储年内至少降息25BP
北京时间6月7日美国公布了最新的非农就业报告，显示5月美国的就业及薪资增长状况均强于预期。5月美国非农就业新增人数27.2万，高于前12个月23.2万人的平均月度增幅；平均时薪同比增长4.1%，超过4月的3.9%；失业率升至4.0%，虽较4月的3.9%有所上升，但仍处于较低位置。
在5月超预期的非农就业数据公布之前，由于美国一季度GDP增速不及预期（美国一季度GDP同比增长1.6%，远低于经济学家所预测的2.4%）、有小非农之称的ADP就业数据不及预期（5月ADP就业人数增15.2万人，为今年1月以来最小增幅，预期增17.5万人）以及欧央行的降息决策，市场对美联储的降息预期有所回升，美股自5月底开始有所回升，但本次超预期的非农就业数据和继续上行的工资数据发布后，市场的降息预期短期内遇到挫折。截止6月7日，十年期美债收益率报收4.43%，较报告公布的前一交易日上行15BP，较上周五下行8BP。美元指数报收至104.94，非美货币压力边际趋紧，人民币汇率压力仍在高位小幅波动，截止6月7日美元兑人民币即期汇率报收7.2426。
我们认为，美联储决策面相对复杂的“难以决策”局面。一方面，美国通胀年初以来下行趋缓，尽管4月核心PCE录得2.75%，较3月的2.81%下行，但下行能否持续仍需要观察，同时，5月仍然超预期的工资增速也给通胀进一步下行带来了一定阻力；另一方面，美国当前的众多经济指标指向性并不一致，在一季度经济增速不及预期的同时，5月标普全球制造业PMI超市场预期、同时5月非农就业数据依然强劲，也从经济的角度使得美联储加快降息节奏的需求变得不确定。从市场预期看，当前市场对美联储年内降息的预期并未完全转为悲观，只是对降息预期的时点已到年末。截止6月10日，CME数据显示，到今年9月之前，美联储降息25BP或者不降息的概率相当，但到今年11月之前，美联储至少降息25BP的概率升至77%，到今年12月，美联储至少降息25BP的概率为100%。
往后看，6月12日将召开的美联储6月议息会议成为市场关注的焦点，本次会议作为季末会议将公布最新的经济预测和点阵图，美联储最新的利率路径指引将对年内全球经济和各类资产表现产生关键影响。
低基数下5月出口同比增速较强，进口数据不及预期
据海关统计，以美元计价，中国5月出口同比7.6%，同比增速较上月上行6.1PCTS，超过市场预期的6.42%;进口同比1.8%，同比增速较上月下行6.6PCTS，不及市场预期的4.51%。进口金额走低带动5月贸易顺差录得826.2亿美元，呈现衰退式上升。5月出口同比数据较高，去年同期低基数影响不可忽视。从环比数据来看，5月出口环比走弱，环比增速录得3.4%，低于4月的4.6%，处于2014年以来同期的较低位置，与5月制造业PMI转弱的表现吻合。
往后看，随着2023年5月-7月出口同比下行的进一步加深，后续出口同比增速有望持续录得较高读数。但出口动能对经济的支撑面临不确定性升高。首先，海外局势和美国大选等政治因素对贸易的干扰正在加剧。拜登政府在5月14日宣布将对中国的180亿美元产品加征关税，欧盟对中国电动汽车征收临时进口关税的计划也在酝酿中。虽然去年以来我国对外贸易一直处于“东升西降”的趋势，对东盟、俄罗斯等一带一路沿线经济体出口份额持续上升，但从绝对规模上来看，欧美仍是我国最重要的贸易伙伴，其需求波动对我国出口有重要影响。其次，美国作为全球最大的消费国，4月以来CPI、零售、ISM制造业PMI在内的多项经济数据走弱，或表明在持续两年的高利率压制下，美国经济活动有降温迹象，或带动外需下行。而从进口数据来看，我国经济内生动能修复持续不及预期，地产仍处于下行趋势中，对内需的拖累较重。截止5月，我国地产并未出现明显好转，商品房销售仍处在量价双弱的状态。根据中指研究院数据：价格方面，2024年5月，一线城市二手住宅价格环比下跌0.69%，同比下跌4.89%；二线城市环比下跌0.72%，同比下跌6%；三四线代表城市环比下跌0.68%，同比下跌5.96%；面积方面，2024年5月，一线城市商品住宅平均成交面积为51.03万㎡，同比下降31.08%，环比下降9.88%；二线城市商品住宅平均成交面积为38.24万㎡，同比下降36.97%，环比增长6.33%；三线代表城市商品住宅平均成交面积为18.47万㎡，同比下降32.62%，环比增长17.72%。
资金利率下行至政策利率下方，流动性边际宽松
截止6月7日，DR007报收1.77%，较上周五下行10BP；SHIBOR1W报收1.75%,较上周五下行10BP。跨月结束的第二个交易日DR007即下行至政策利率下方，并且周内持续边际下行，流动性较为宽松。同业存单到期收益率同样边际下行，截止6月7日，AAA级一年期同业存单到期收益率报收2.05%，较上周五下行2BP。流动性宽松下央行公开市场操作重回低量，本周通过7D逆回购累计投放流动性100亿元，7D逆回购到期量6140亿元，周内净回收流动性6040亿元。
短期内包括特别国债在内的政府债供给节奏较为平滑，对市场流动性的冲击或较为和缓。从5月末央行面对政府债集中缴款、跨月等因素对资金面的扰动，果断选择超预期增大公开市场操作规模以给流动性有力支撑的操作看，虽然6月作为跨季月、资金利率的季节性特征较强，信贷收缩、存款降息和业内监管导致银行体系负债端压力或将持续，但资金利率中枢仍将在1.8%-1.9%范围内运行，流动性大幅收紧的压力不大。由于居民存款转移导致银行间市场内非银行金融机构资金充裕，因此央行包括降准降息在内的总量型货币政策的必要性边际下降。
资金面宽松下短端利率下行带动期限利差回升
截止6月7日，我国10年期国债收益率报收2.28%，较上周五下行1BP；1年期国债收益率报收1.60%，较上周五下行4BP；10年期与1年期国债收益率的期限利差录得67.93BP，较上周五上行3.11BP。资金面宽松下短端利率显著下行，长端利率周内持续窄幅波动，带动期限利差回升。
国务院总理李强6月7日主持召开国务院常务会议。会议指出，着力推动已出台地产政策措施落地见效，继续研究储备新的去库存、稳市场政策措施。要加快构建房地产发展新模式，完善“市场+保障”住房供应体系，促进房地产市场平稳健康发展。房地产作为我国经济修复的关键部分，其有效需求不足一直是制约市场趋势性转变的重要因素。从去年开始各地房地产政策频频出台，积极适应市场供需新格局，但债市对政策回应较为和缓，谨慎观察政策落地效果。目前长债收益率仍明显处于历史底部，债市自今年一季度以来一致看多的趋势并未得到扭转。往后看，我国实际利率当前处于高位，在化债、金融稳定以及促进物价提升等多重背景下，利率下行大趋势确定性较高，债市一致看多情绪或将持续。
风险提示：国际局势出现黑天鹅利空事件；海外宏观经济下行超预期；国内稳增长政策效果不及预期；国内需求端恢复速度显著偏慢